>> 申萬宏源-注冊(cè)制新股縱覽：盛合晶微，全球領(lǐng)先的集成電路晶圓級(jí)先進(jìn)封測(cè)企業(yè)-260402
| 上傳日期： |
2026/4/2 |
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| 787KB |
| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
彭文玉,朱敏,任奕璇 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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本期投資提示：
AHP得分及配售比例：剔除、考慮流動(dòng)性溢價(jià)因素后，我們測(cè)算盛合晶微AHP得分為2.38分、2.23分，分別位于科創(chuàng)體系A(chǔ)HP模型總分39.1%分位、39.3%分位，處于中游偏下、下游偏上水平。假設(shè)以90%入圍率計(jì)，中性預(yù)期情形下，盛合晶微網(wǎng)下A、B兩類配售對(duì)象的配售比例分別是：0.0330%、0.0298%。
全流程先進(jìn)封裝業(yè)務(wù)布局，細(xì)分領(lǐng)域頭部企業(yè)。公司布局中段硅片加工和后段先進(jìn)封裝環(huán)節(jié)，22-25H1芯粒多芯片集成封裝收入占比由5%提升至56%，已成為第一大收入來源。中段硅片加工領(lǐng)域，公司是中國大陸最早實(shí)現(xiàn)12英寸Bumping量產(chǎn)的企業(yè)之一、首家提供14nm先進(jìn)制程Bumping服務(wù)的企業(yè)，截至24年末擁有中國大陸最大的12英寸Bumping產(chǎn)能規(guī)模，同時(shí)提供業(yè)界領(lǐng)先的晶圓測(cè)試服務(wù)。晶圓級(jí)封裝領(lǐng)域，公司已實(shí)現(xiàn)12英寸WLCSP的研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化，規(guī)模量產(chǎn)22nm及以上制程產(chǎn)品，24年中國大陸12英寸WLCSP收入規(guī)模第一（市占率31%），并正推進(jìn)自主研發(fā)的FOWLP技術(shù)平臺(tái)Enhanced-WLCSP進(jìn)入小量試產(chǎn)。芯粒多芯片集成封裝領(lǐng)域，公司于2019年在大陸率先發(fā)布SmartPoser技術(shù)品牌，覆蓋2.5D/3DIC、3DPackage等技術(shù)方案，是中國大陸量產(chǎn)2.5D集成最早、規(guī)模最大的企業(yè)之一，24年市占率85%，與全球最領(lǐng)先企業(yè)不存在技術(shù)代差。
緊跟算力產(chǎn)業(yè)浪潮，芯粒多芯片集成封裝業(yè)務(wù)蓄勢(shì)待發(fā)。公司為國內(nèi)領(lǐng)先的半導(dǎo)體公司、人工智能高算力芯片企業(yè)等提供服務(wù)，產(chǎn)品應(yīng)用于高性能運(yùn)算、人工智能、數(shù)據(jù)中心、自動(dòng)駕駛等終端領(lǐng)域。隨著算力產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，芯粒多芯片集成封裝市場(chǎng)有望呈現(xiàn)快速發(fā)展態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)24-29年中國大陸市場(chǎng)CAGR為43.7%（29年達(dá)177億元），其中2.5D市場(chǎng)CAGR為36.2%。公司緊跟市場(chǎng)趨勢(shì)，全面布局2.5D、3DIC各類技術(shù)平臺(tái)，22-25H1高性能運(yùn)算領(lǐng)域收入占比從11%上升至53%，基于有機(jī)轉(zhuǎn)接板、硅橋轉(zhuǎn)接板的2.5D技術(shù)平臺(tái)均已完成全流程驗(yàn)證或進(jìn)入小量試產(chǎn)，預(yù)計(jì)25年、26H1來自核心客戶A（24年收入占比73%）、新拓展客戶的收入有望同比增長(zhǎng)。本次“三維多芯片集成封裝項(xiàng)目”達(dá)產(chǎn)后將新增三維多芯片集成封裝、Bumping產(chǎn)能1.6萬片/月、8萬片/月；“超高密度互聯(lián)三維多芯片集成封裝項(xiàng)目”將聚焦3DIC技術(shù)平臺(tái)，建成達(dá)產(chǎn)后新增產(chǎn)能4,000片/月。
業(yè)績(jī)高增、盈利水平改善，存貨占比提升。我們選擇通富微電、華天科技等7家作為可比公司。22-25H1，公司營收、歸母凈利規(guī)模居可比公司中游，22-24年?duì)I收復(fù)合增速領(lǐng)先，25年?duì)I收、扣非后凈利同比增速超30%。同期，公司毛利率、凈利率持續(xù)上升，25H1分別為32%、14%，高于可比公司均值；研發(fā)費(fèi)用率有所下降，但仍居可比公司中上游；資產(chǎn)負(fù)債率23年起低于可比公司均值，存貨占比因收入增長(zhǎng)有所增加，25H1為6%，高于可比公司均值。截至2026/3/31，可比公司PE（TTM）均值、中位值為73.97倍、53.51倍，所屬行業(yè)近一月靜態(tài)PE為63.25倍；可比公司PB（LF）均值、中位值為3.74倍、3.73倍。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1）先進(jìn)封測(cè)業(yè)務(wù)固定資產(chǎn)投資規(guī)模較大風(fēng)險(xiǎn)：行業(yè)固定資產(chǎn)投資規(guī)模大，若行業(yè)發(fā)展判斷失誤、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇等，前期研發(fā)投入和資本開支或無法兌現(xiàn)為經(jīng)營業(yè)績(jī)，影響現(xiàn)金流與盈利能力。2）客戶集中風(fēng)險(xiǎn)：25H1前五大客戶收入占比約91%，若主要客戶經(jīng)營狀況惡化、訂單減少或無法開拓新客戶，將對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生影響。3）市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)：先進(jìn)封裝市場(chǎng)規(guī)模上升吸引眾多參與者，若公司喪失行業(yè)優(yōu)勢(shì)且無法有效維持，經(jīng)營業(yè)績(jī)將受不利影響甚至導(dǎo)致虧損。
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