>> 興業(yè)證券-市場波動加大，各類資金動向如何？-260404
| 上傳日期： |
2026/4/4 |
大小： |
832KB |
| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
興業(yè)證券 |
| 評級： |
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作者： |
張啟堯,程魯堯,耿安川 |
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投資要點：
3月以來，指數(shù)運行波動加大，市場成交持續(xù)縮量，不乏有關(guān)于微觀流動性轉(zhuǎn)緊、絕對收益資金減倉并形成負反饋的擔憂。3月以來，美以伊沖突牽動全球資本市場波動，A股出現(xiàn)自去年對等關(guān)稅以來最大調(diào)整幅度，與此同時，美以速勝論破產(chǎn)，中東局勢在特朗普極限施壓與伊朗抵抗韌性下拉鋸，A股市場的波動率也有明顯抬升。
實際上，我們并未觀察到A股資金面出現(xiàn)負反饋的現(xiàn)象，部分絕對收益資金在前期或有小幅減倉，但調(diào)整后加倉意愿更強。且本輪市場上漲以來，資金入市呈現(xiàn)險資、ETF、私募、兩融、固收+等各類資金共振入市的特點，增量資金多元化疊加國家隊托底預(yù)期下，資金面韌性更強，這也是3月以來A股相對全球其他市場更優(yōu)的重要支撐之一。
一、絕對收益資金或有流出，但調(diào)整后加倉意愿更強
固收+、年金、險資均屬于泛絕對收益目標資金，權(quán)益中樞都在15%上下，前期市場波動加大、年內(nèi)收益面臨轉(zhuǎn)負的壓力下，部分資金為保收益或有小幅減倉。盡管險資、年金等具有絕對收益屬性特征，但其同時具有資金來源穩(wěn)定、償付周期長的特點，并且在推動中長期資金入市、鼓勵長錢長投的方針下，受制于考核約束并減倉降低波動或并非政策鼓勵方向。
并且值得注意的是，保險與年金的新增運作資金持續(xù)高增，在權(quán)益資產(chǎn)上的配置需求旺盛，逢低增配建倉或是更被偏好的選擇。
（一）固收+產(chǎn)品由于凈值化特征，負債端驅(qū)動的賣出更明顯
去年三季度以來，在權(quán)益市場賺錢效應(yīng)驅(qū)動下，固收+產(chǎn)品規(guī)模快速增長，而相較于其他絕對收益目標資金，固收+產(chǎn)品負債端波動較大。2025Q3&Q4固收+基金分別凈流入約4400億元與2000億元，同時一季度權(quán)益市場過山車行情致使年內(nèi)加倉固收+產(chǎn)品資金收益率大概率為負，導(dǎo)致3月中下旬固收+產(chǎn)品贖回較多。
（二）年金過去一年權(quán)益?zhèn)}位提升顯著，外部沖擊下有降低組合波動的需求
924以來，企業(yè)/職業(yè)年金在權(quán)益投資中樞提升與新增運作資金的雙輪驅(qū)動下增配股票資產(chǎn)，在外部沖擊下有降低組合波動的需求。根據(jù)年金中的含權(quán)類與固收類產(chǎn)品收益率估算，含權(quán)類產(chǎn)品中股票資產(chǎn)比例從2024年8%的中樞上升至15%左右。
（三）險資減倉不明顯，3月以來重倉超額反而顯著回暖
3月以來險資的重倉持股超額收益明顯，因此不論從交易買賣的角度，還是減倉意愿的角度來看，險資減倉操作應(yīng)該都不明顯。并且五大上市險企持有股票占行業(yè)整體持股規(guī)模的60%以上，因此即使部分中小險企由于綜合償付能力充足率觸及紅線而要求降低權(quán)益資產(chǎn)比例，涉及的權(quán)益規(guī)模也較小。
二、寬基ETF成交平穩(wěn)，匯金暫未出手穩(wěn)市
從跟蹤數(shù)據(jù)來看，3月下旬匯金并未出手穩(wěn)市。根據(jù)15只匯金重點持倉寬基ETF的日度凈流入數(shù)據(jù)，本輪市場調(diào)整以來，國家隊資金并未出現(xiàn)顯著的凈流入。另外，匯金大幅申購贖回ETF時，15只重點ETF成交往往占全A的3%以上，本輪寬基ETF成交平穩(wěn)、并未放量。
匯金什么時候可能出手穩(wěn)市？根據(jù)過去幾輪匯金申購ETF穩(wěn)市的操作來看，大多出現(xiàn)在市場快速大幅下跌、系統(tǒng)性風(fēng)險加大的階段。另一個角度看，當指數(shù)擊穿大多數(shù)投資者心理預(yù)期的市場底部區(qū)域時，匯金出手穩(wěn)市的概率將有明顯提升。
三、兩融杠桿資金維持平穩(wěn)
3月以來，融資融券余額維持相對平穩(wěn)，同時平均擔保比例處于中等偏高的健康水平，杠桿資金的尾部風(fēng)險較小。截至3月31日，3月融資余額小幅回落600億元，平均擔保比例處于274%的健康水平，而杠桿資金的平穩(wěn)運行一定程度受益于年初監(jiān)管細則的前瞻性調(diào)整。
四、私募基金3月或有小幅減持
小盤超額表現(xiàn)與私募基金流入趨勢相關(guān)度較高，考慮到一季度小盤風(fēng)格先超額后回落，3月中下旬私募或有小幅減持。今年年初在小盤風(fēng)格超額明顯，3月中下旬小盤風(fēng)格有所回落，或指向私募在3月中下旬或有減持。
五、主動權(quán)基發(fā)行熱度延續(xù)，外資轉(zhuǎn)為小幅流出
3月基金發(fā)行仍維持較高熱度，其中新成立基金以均衡配置與科技成長風(fēng)格為主。春節(jié)后基金新發(fā)仍維持較高熱度，3月全月發(fā)行成立規(guī)模364億元，其中以均衡配置與科技成長風(fēng)格為主。
3月中旬以來，主被動型外資均有所流出，但3月最后一周被動型外資已轉(zhuǎn)為流入。今年1月下旬至3月初，主動外資罕見趨勢凈流入，但隨著美以伊沖突烈度的加劇，主動外資從3月中旬開始連續(xù)三周凈流出。
整體看，3月資金面雖然有所分化，但并未形成負循環(huán)或出現(xiàn)趨勢流出，相對充裕的流動性反而可能是A股在全球市場中相對韌性的原因之一。并且本輪資金共振入市的特征明顯，單一資金的階段性流出對市場整體的影響有限。隨著中期外部地緣擾動逐步弱化，市場重回公司基本面與行業(yè)景氣度尋找確定性，資金回流將支撐市場修復(fù)。
風(fēng)險提示：模型測算誤差，政策低于預(yù)期，權(quán)益市場波動
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