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公司25年實(shí)現(xiàn)收入227.72億元/同比+1.54%；歸母凈利潤(rùn)20.97億元/同比-6.58%，扣非后歸母凈利潤(rùn)19.14億元/同比-7.28%。25年公司營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，但略低于我們此前預(yù)期的230億元，主要是外銷減少的拖累；凈利潤(rùn)同比下滑主因?yàn)椋?）外銷收入和毛利率有所下滑；2）營(yíng)銷投入增加致銷售費(fèi)用率同比提升；3）匯率和利息收入波動(dòng)致財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比提升。展望未來(lái)，內(nèi)銷方面，我們看好公司憑借產(chǎn)品創(chuàng)新和渠道深耕，持續(xù)保持經(jīng)營(yíng)韌性；外銷方面，公司此前公告26年計(jì)劃向關(guān)聯(lián)方SEB集團(tuán)銷售商品總額為72.8億元，對(duì)比25年實(shí)際交易額增長(zhǎng)6.9%，有望形成外銷支撐。維持“買入”。
　　25年內(nèi)銷穩(wěn)健增長(zhǎng)，外銷受客戶需求減少有所下滑
　　分區(qū)域看：1）25年國(guó)內(nèi)營(yíng)收153.34億元/同比+2.74%，毛利率28.59%/同比+0.91pct，主要得益于公司持續(xù)推進(jìn)“以消費(fèi)者為中心”的產(chǎn)品創(chuàng)新和品類拓展戰(zhàn)略，并不斷加強(qiáng)渠道競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，奧維云網(wǎng)監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)顯示，2025年蘇泊爾炊具市場(chǎng)份額繼續(xù)保持線上和線下第一，并且在主流電商平臺(tái)均為第一。2）25年海外營(yíng)收74.38億元/同比-0.85%，毛利率17.19%/同比-1.43pct，主要是受關(guān)稅政策和海外需求的影響，SEB集團(tuán)和其他外銷客戶的需求略有減少，對(duì)應(yīng)訂單同比下滑。SEB在2月25日的業(yè)績(jī)交流會(huì)上表示，SEB目標(biāo)是年?duì)I收重回5%的內(nèi)生增長(zhǎng)，有望對(duì)蘇泊爾外銷穩(wěn)健的成長(zhǎng)形成支撐。
　　烹飪和炊具營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，新品類積極發(fā)展
　　分產(chǎn)品看：1）25年烹飪電器實(shí)現(xiàn)營(yíng)收87.28億元/同比+0.74%，毛利率24.89%/同比+0.58pct，公司持續(xù)鞏固在電飯煲、電壓力鍋等核心品類的領(lǐng)導(dǎo)地位，旋焰釜蒸汽遠(yuǎn)紅外IH電飯煲自2025年上市以來(lái)，連續(xù)6個(gè)月線下市占率第一（奧維云網(wǎng)）。2）25年炊具及用具營(yíng)收69.66億元/同比+1.89%，毛利率26.79%/同比-0.20pct。3）25年食品料理電器營(yíng)收37.21億元/同比-2.10%，毛利率21.39%/同比-0.1pct。公司聚焦核心品類、技術(shù)突破與材質(zhì)創(chuàng)新，并持續(xù)挖掘一人食等細(xì)分場(chǎng)景需求，并積極進(jìn)入臺(tái)式凈飲機(jī)、制冰機(jī)等產(chǎn)品，其中手持式掛燙機(jī)25年線上份額保持第一（奧維云網(wǎng)）。
　　毛利率同增0.21pct，期間費(fèi)用率同增1.09pct
　　25年綜合毛利率24.87%/同比+0.21pct（25H1/H2毛利率分別-0.8/+1.3pct至23.6/26.1%），25H2毛利率有所修復(fù)，主要是產(chǎn)品和區(qū)域結(jié)構(gòu)變化影響。費(fèi)用端，25年整體期間費(fèi)用率14.35%/同比+1.09pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為10.58/1.76/2.09/-0.07%，分別同比+0.85/-0.01/持平/+0.25pct，銷售費(fèi)用率提升主要是廣告促銷投入增加，財(cái)務(wù)費(fèi)用率提升主要是因?yàn)楣灸陜?nèi)的利息收入較同期減少，以及人民幣匯率波動(dòng)使匯兌收益較同期減少共同所致。綜合影響下，25年公司歸母凈利率9.21%/同比-0.80pct。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮到內(nèi)銷需求恢復(fù)進(jìn)展和外銷出貨節(jié)奏，我們略下調(diào)26-27年盈利預(yù)測(cè)，并新增28年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)26-28年歸母凈利潤(rùn)為22.38/23.65/24.68億元（26/27年前值為22.98/23.88億元，分別下調(diào)2.6/0.9%），對(duì)應(yīng)EPS為2.79/2.95/3.08元。參考可比公司26年Wind一致預(yù)期PE均值為22倍，考慮到終端需求待復(fù)蘇，且公司B端業(yè)務(wù)占比高于可比公司，給予26年21倍目標(biāo)PE，給予目標(biāo)價(jià)58.59元（前值60.27元，基于26年21倍PE），維持“買入”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加?。缓Ｍ飧咄涳L(fēng)險(xiǎn)；新品不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。