>> 國泰海通證券-國債期貨周度跟蹤：短債交易擁擠后，TS套利的策略和空間-260406
| 上傳日期： |
2026/4/6 |
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| 893KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
國泰海通證券 |
| 評級： |
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作者： |
唐元懋,孫越 |
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3月以來，在資金寬松與市場對長久期風(fēng)險的謹(jǐn)慎下，收益率曲線持續(xù)走陡，短端擁擠程度不斷抬升，站在當(dāng)下，盡管央行呵護(hù)持續(xù)，但短端行情的驅(qū)動力已從“資金寬松現(xiàn)實”過度轉(zhuǎn)向“降息預(yù)期”，不確定性顯著上升，券商杠桿率的下降也表明套息博弈已近極限。這使得一旦資金利率或存單定價因OMO縮量等信號出現(xiàn)波動，前期高度擁擠的策略可能逆轉(zhuǎn)，對短端造成擾動。在此背景下，我們認(rèn)為在密切關(guān)注資金的細(xì)微變化的同時，也可在國債期貨上尋找對沖或博弈的潛在機(jī)會。
反套策略：資本利得難抵Carry損耗。一般而言，當(dāng)債市走弱時，反套策略性價比較高，但這一規(guī)律在當(dāng)前的TS合約上并不適用，主要是以下幾方面原因：①資金雖然可能波動，但收緊幅度預(yù)計可控。②對于短久期合約而言，反套策略的carry損失覆蓋難度較大。綜合來看，目前TS合約基差安全墊尚顯不足，反套策略性價比不高。目前TS合約的基差雖然轉(zhuǎn)正，但I(xiàn)RR并未降低至歷史低位（1%以下），這意味著反套策略缺乏足夠的估值保護(hù)。在基差未能提供極端貼水溢價的情況下，策略的抗波動能力較弱。
正套策略：IRR低于資金利率，博弈機(jī)會仍需等待。當(dāng)前TS合約的IRR僅1.12%，明顯低于資金成本，正套策略性價比較低，而后續(xù)該策略的博弈機(jī)會取決于未來資金收緊是否能驅(qū)動IRR的顯著抬升。參考2025年來看，這一現(xiàn)象的出現(xiàn)或需要滿足以下條件：首先，資金波動需引發(fā)短端現(xiàn)券出現(xiàn)非理性的劇烈拋售，且現(xiàn)券跌幅明顯超過期貨跌幅，從而打出基差的極致收斂或IRR的沖高。其次，由于TS合約流動性相對有限，當(dāng)市場上集中出現(xiàn)大量的套?；蛱桌隹樟α繒r，做市商為維持市場流動性并平衡交易，往往會使得期貨價格在波動中維持在相對現(xiàn)券較高的水平。
相較于博弈難度較大的期現(xiàn)策略，我們認(rèn)為當(dāng)前進(jìn)行收益率曲線平坦化博弈具備更高的性價比。從宏觀維度看，雖然債市長短端定價割裂具有穩(wěn)固的現(xiàn)實基礎(chǔ)，曲線后續(xù)維持偏陡是大概率事件；但從交易維度看，長期趨勢與短期波動往往發(fā)生背離，目前收益率曲線已處于偏陡的極端狀態(tài)，短期內(nèi)存在較強(qiáng)的修正需求，特別是4TST的價差已處于歷史相對高位，均值回歸動能較強(qiáng)，博弈性價比或更高。
風(fēng)險提示：流動性超預(yù)期收緊；經(jīng)濟(jì)修復(fù)速度顯著提升；債券供給超預(yù)期放量
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