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2025年?duì)I收波動(dòng)、歸母凈利延續(xù)高增。1)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收21.86億元/+6.1%、歸母凈利5.58億元/+30.2%；其中H1/H2營(yíng)收增速分別11.04/1.6%，歸母凈利增速分別30.73/29.75%。2)營(yíng)收分區(qū)域：中國(guó)內(nèi)地/美洲/亞洲(除中國(guó)內(nèi)地)/歐洲分別7.51/4.91/5.24/3.44億元，同比分別+14.6/+3.7/0.3/+7.9%，占比分別34.4/22.5/24/15.8%，我們認(rèn)為亞洲受客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化及上年基數(shù)影響。3)營(yíng)收分板塊：①標(biāo)準(zhǔn)/功能/定制鏡片分別10.21/7.68/3.93億元，同比分別+12.6/+1.7/-0.6%(定制鏡片受美關(guān)稅影響)，占比分別46.7/35.1/18%；②自有品牌/代工分別14.23/7.63億元，同比分別+11.6/-2.9%，占比分別65.1/34.9%。
　　盈利能力延續(xù)提升，研發(fā)創(chuàng)新進(jìn)一步強(qiáng)化。1)毛利率42%/+3.4pct，主要因產(chǎn)品組合升級(jí)、高毛利率業(yè)務(wù)占比提升、自動(dòng)化程度提升及規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益，其中自有品牌業(yè)務(wù)44.7%/+2pct、ODM業(yè)務(wù)36.9%/+5pct；凈利率25.5%/+4.7pct。2)銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別5.71/5.2/4.46/-0.28%，同比分別-0.59/-0.17/+0.42/-0.21pct；公司積極籌建國(guó)家級(jí)研發(fā)中心，且2月完成港股配售將進(jìn)一步強(qiáng)化研發(fā)創(chuàng)新能力。
　　持續(xù)優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，加快推進(jìn)XR鏡片布局。1)公司優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、渠道結(jié)構(gòu)和業(yè)務(wù)模式，2025年總產(chǎn)量2.065億件/-1%、總銷量1.85億件/+3.93%，我們測(cè)算ASP為11.82元/+2.06%。2)公司XR鏡片具領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，已與累計(jì)約20家國(guó)內(nèi)外領(lǐng)先的智能眼鏡開(kāi)發(fā)商展開(kāi)XR業(yè)務(wù)合作，部分國(guó)內(nèi)客戶的重點(diǎn)項(xiàng)目已進(jìn)入量產(chǎn)，預(yù)計(jì)2026年將形成顯著的營(yíng)收及凈利貢獻(xiàn)。3)公司持續(xù)深化XR鏡片產(chǎn)業(yè)鏈布局，2025H2建設(shè)并投產(chǎn)一條全新的Neo Vision XR鏡片生產(chǎn)線和潔凈廠房，為后期進(jìn)入量產(chǎn)階段的海外重點(diǎn)項(xiàng)目做好充足準(zhǔn)備；控股子公司朝日鏡片與歌爾光學(xué)就成立合資企業(yè)訂立合資協(xié)議(公司占股30%)；擬以1.8億元參與靈伴科技融資(股權(quán)比例不超5%)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　考慮到公司調(diào)整樹(shù)脂鏡片業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，我們調(diào)整其樹(shù)脂鏡片業(yè)務(wù)收入預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè)公司2026-28年歸母凈利分別7.31/9.53/12.12億元(此前預(yù)測(cè)2026-27年歸母凈利分別7.77/10.82億元，本次新增2028年預(yù)測(cè))，根據(jù)可比公司估值給予2026年平均PE為33倍，目標(biāo)價(jià)54.11元港幣，維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：功能、定制鏡片發(fā)展不及預(yù)期，智能眼鏡鏡片業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。