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公司公告：2025Q4公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入1,872.5億元，同比-5%，環(huán)比+11%；歸母凈利潤20.0億元，環(huán)比-4%；扣非后歸母凈利潤3.0億元，環(huán)比-82%。
　　 2025Q4業(yè)績符合預(yù)期。1）營收：整體銷量同比回落，單車ASP下滑。2025Q4上汽集團(tuán)整體批發(fā)銷量為131.4萬輛，同比下降4%，環(huán)比增長15%；受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化影響，Q4單車ASP（單車收入）約為14.2萬元，同環(huán)比分別-1%/-4%。智己25H2單車?yán)麧櫈?.9萬元，環(huán)比25H1單車減虧明顯。2）毛利率&費(fèi)用率：毛利率有所改善。2025Q4集團(tuán)毛利率為13.9%，同環(huán)比分別提升3pct/5pct。2025Q4銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為3.6%/4.0%/2.9%/0.5%，同比分別變動(dòng)+3/+1/0/0pct。3）合資品牌：聯(lián)合營企業(yè)投資收益環(huán)比下滑。Q4上汽大眾Q4批發(fā)銷量為27.2萬輛，同環(huán)比分別-27.8%/+4%，上汽大眾批發(fā)同比相對(duì)承壓；上汽通用Q4批發(fā)銷量為15.4萬輛，同環(huán)比分別-1.4%/ +14%，全年來看在昂科威/GL8等車型貢獻(xiàn)下通用銷量企穩(wěn)回升。4）Q4集團(tuán)單車凈利約0.023萬元。2025Q4地平線股權(quán)價(jià)值變動(dòng)對(duì)公司利潤為負(fù)影響。最終公司25Q4實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤20億元。
　　盈利預(yù)測與投資評(píng)級(jí)：由于行業(yè)競爭加劇，我們下調(diào)公司2026/2027年歸母凈利潤預(yù)期為116/128億元（原為130/174億元），我們新增預(yù)期公司2028年歸母凈利潤為139億元。對(duì)應(yīng)PE為14/13/12x。尚界Z7&Z7T已于2026年3月正式亮相，定位風(fēng)尚科技轎跑。新車上市在即我們維持公司“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新車反饋不及預(yù)期；合資資產(chǎn)減值風(fēng)險(xiǎn)；出口相關(guān)貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)等。