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事件:公司發(fā)布2025年年度報(bào)告，2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入6562.44億元,同比+4.57%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)101.06億元，同比+506.45%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)74.23億元，同比大幅扭虧。2025Q4，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1872.53億元,同比-5%，環(huán)比+10.54%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)20.05億元，同比+138.250%，環(huán)比-3.76%，扣非歸母凈利潤(rùn)3億元，同比+104.65%，環(huán)比-82.240%。
　　經(jīng)營(yíng)實(shí)現(xiàn)筑底企穩(wěn)，自主品牌銷量占比提升，新能源與出口貢獻(xiàn)增量，盈利能力顯著修復(fù)。銷量端,2025年公司實(shí)現(xiàn)整車銷售450.7萬輛,同比+12.3%;其中自主品牌銷量達(dá)到292.8萬輛，同比+21.6%，占公司整體銷量的比重提升至65%;新能源車銷售164.3萬輛,同比+33.1%;出口及海外銷售107.1萬輛，同比+3.1%。收入端，2025Q4集團(tuán)各品牌平均單車售價(jià)(ATP)企穩(wěn)回升，其中智己因LS9推出ATP環(huán)比提升0.2萬元至23.3萬元，，別克、大眾、榮威、名爵、五菱和寶駿售價(jià)基本穩(wěn)住，公司主要通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化實(shí)現(xiàn)ATP企穩(wěn)回升。盈利端，全年利潤(rùn)同比實(shí)現(xiàn)大幅改善，主要原因包括:1）受益于集團(tuán)資源高效整合帶來的降本控費(fèi)，自主品牌減虧顯著，全年管理口徑下大乘用車板塊基本實(shí)現(xiàn)盈虧平衡;2)2024年上汽通用計(jì)提相關(guān)資產(chǎn)減值準(zhǔn)備導(dǎo)致基數(shù)較低;3）加速“去風(fēng)險(xiǎn)”，推動(dòng)子公司上汽紅巖完成司法重整，并于2025年12月出表，集團(tuán)產(chǎn)生投資收益35.32億元。2025年綜合毛利率為10.09%，同比+0.71pct;凈利率為2.70%，同比+1.75pct。2025Q4綜合毛利率為13.91%，同比+3.5pct，環(huán)比+4.92pct;凈利率為2.94%，同比實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正，環(huán)比+0.73pct。費(fèi)用端，25Q4期間費(fèi)用率為11.2%，同比+3.25pct，環(huán)比+1.6lpct，其中25Q4銷售{管理/研發(fā){財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為3.67%/4.08%/2.97%/0.47%，分別同比+2.73/+0.88-0.18/-0.18pct，分別環(huán)比+0.38/+0.84/+0.30/+0.09pct
　　自主品牌盈利迎歷史拐點(diǎn)，攜手華為打造尚界品牌，新品開啟帶動(dòng)銷量向上。2025年通過大乘用車板塊一體化整合，自主品牌國(guó)內(nèi)銷售基本穩(wěn)固，疊加海外利潤(rùn)反哺，2025年大乘用車板塊實(shí)現(xiàn)基本盈虧平衡。整合后自主品牌管理效能進(jìn)一步提升，2026年將全力沖刺規(guī)模性盈利。與華為深度合作的尚界品牌迎來新品周期，2025年推出的首款車型H5月銷實(shí)現(xiàn)破萬，快速躋身國(guó)內(nèi)15-20萬元級(jí)市場(chǎng)主流產(chǎn)品陣營(yíng);2026年推出全新Z7，目前訂單已突破4萬臺(tái);今年還將推出Z7T和中大型純電+增程SUV等車型，有望進(jìn)一步帶動(dòng)自主品牌銷量向上突破。2026年公司自主品牌銷量目標(biāo)為330萬輛，同比增長(zhǎng)13%。
　　合資品牌包袱出清加速轉(zhuǎn)型，2026年大眾迎來新品周期，通用新能源車型占比有望持續(xù)提升。經(jīng)歷了深度調(diào)整與計(jì)提減值，上汽大眾與上汽通用兩大合資公司正輕裝上陣。上汽大眾2026年迎來產(chǎn)品大年，計(jì)劃密集投放7款新能源車型，包括奧迪E7X、途觀LePro、帕薩特ePro等，全面對(duì)標(biāo)國(guó)內(nèi)強(qiáng)勢(shì)新能源競(jìng)品。上汽通用依托集團(tuán)橫向一體化的本土供應(yīng)鏈與技術(shù)賦能，預(yù)計(jì)2026年新能源車型占比達(dá)50%，并有望在華合資車企中率先實(shí)現(xiàn)新能源車型的獨(dú)立盈利。產(chǎn)能方面，合資品牌優(yōu)化基地布局，釋放出的產(chǎn)能用于生產(chǎn)尚界等自主品牌產(chǎn)品，著力提高產(chǎn)能利用率，降低運(yùn)營(yíng)成本。
　　海外銷量穩(wěn)健增長(zhǎng)，MG在歐洲市場(chǎng)的份額提升是銷量增長(zhǎng)的核心動(dòng)力，出口價(jià)差帶動(dòng)海外盈利能力提升。面對(duì)歐洲市場(chǎng)針對(duì)純電車型的超高關(guān)稅壁壘，公司靈活調(diào)整產(chǎn)品策略，以HEV混動(dòng)車型作為破局點(diǎn)，有效彌補(bǔ)了加征關(guān)稅對(duì)純電出口的影響。2025年海外銷量的增量主要來自MG品牌動(dòng)力類型不斷豐富后在歐洲市場(chǎng)份額的進(jìn)一步擴(kuò)大，以及海外產(chǎn)能的進(jìn)一步擴(kuò)張。MG品牌在歐洲市場(chǎng)銷量超過30萬輛、成為歐洲最暢銷的中國(guó)品牌，并在澳新、中東、拉美、東南亞等地區(qū)的18個(gè)國(guó)家乘用車市場(chǎng)排名躋身當(dāng)?shù)厍笆?026年公司出口及海外銷量目標(biāo)為130萬輛，其中歐洲市場(chǎng)銷量目標(biāo)40萬臺(tái)，較2025年增加10萬臺(tái)。2025年海外地區(qū)毛利率12.88%，較2024年提升1.61pct、主要因海外車型售價(jià)相對(duì)國(guó)內(nèi)較高，MG品牌海外銷售價(jià)格普遍高于國(guó)內(nèi)指導(dǎo)價(jià)約40%以上。在出口價(jià)差、規(guī)模效應(yīng)和精細(xì)化管理的帶動(dòng)下，公司海外市場(chǎng)盈利能力有較大的提升空間。近期，歐盟關(guān)于中國(guó)純電動(dòng)車的超高關(guān)稅有望通過價(jià)格承諾等方式迎來松動(dòng),疊加公司出海多年積累的國(guó)際產(chǎn)業(yè)鏈綜合優(yōu)勢(shì)，如海外物流方面安吉物流自營(yíng)遠(yuǎn)洋滾裝船已達(dá)21艘，公司海外市場(chǎng)份額有望進(jìn)一步提升。
　　投資建議:公司2026年銷量目標(biāo)為500萬輛，同比增長(zhǎng)11%。業(yè)績(jī)主要受益于:1)自主品牌銷量穩(wěn)步提升，有望實(shí)現(xiàn)規(guī)模性盈利，尚界新車型投放帶來銷量彈性;2)合資品牌輕裝上陣，加速新能源轉(zhuǎn)型，資產(chǎn)包袱大幅減輕;3)全球化布局深化，關(guān)稅邊際改善疊加海外新車型投放，將帶來銷量增量與利潤(rùn)貢獻(xiàn)。預(yù)計(jì)公司2026-2028年?duì)I收分別為7020.05/7429.97/7768.52億元;歸母凈利潤(rùn)分別為116.95/129.32/137.03億元，EPS分別為1.02/1.13/1.19元，對(duì)應(yīng)PE分別為14.07/12.72/12.00倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn);新能源滲透率不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);產(chǎn)品銷量不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);技術(shù)升級(jí)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)等。