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核心觀點(diǎn)：
　　公司披露25年業(yè)績公告。2025年實(shí)現(xiàn)收入170.27億元（YoY+0.5%），歸母凈利潤為3.21億元（YoY-37.3%）；剔除一次性離職補(bǔ)償及商譽(yù)減值影響后，經(jīng)調(diào)整除稅前溢利為6.82億元，同比增長0.2%。2025年毛利率同比-1.7pct至20.4%；銷售費(fèi)用同比-1.7%至8.75億元，銷售費(fèi)用率同比-0.1pct至5.1%，管理費(fèi)用同比-11.0%至10.85億元，管理費(fèi)用率同比-0.8pct至6.4%，研發(fā)費(fèi)用同比+14.9%至10.41億元，研發(fā)費(fèi)用率同比+0.8pct至6.1%。截至2025年，員工總數(shù)達(dá)78,030人，同比增長3.9%。
　　25年全棧AI業(yè)務(wù)增長顯著，實(shí)現(xiàn)收入約20.02億元，同比+109.2%，占總收入比重由24年的5.6%提升至11.8%。
　　推進(jìn)全棧全場景AI戰(zhàn)略，以云智能及算力為底座，通過AI鴻蒙、AIERP雙翼協(xié)同突破，實(shí)現(xiàn)AI業(yè)務(wù)規(guī)模化增長與戰(zhàn)略級突破。AI鴻蒙：25年鴻蒙AIoT與數(shù)字孿生業(yè)務(wù)收入7.08億元（YoY+94%），賦能公安、交通、電力等多個行業(yè)；AIERP：發(fā)布allmeta企業(yè)智能業(yè)務(wù)操作系統(tǒng)，卡位企業(yè)Agentic AI核心賽道；云&算力：云&算力業(yè)務(wù)收入4.51億元（YoY+387%），完成50余家客戶架構(gòu)優(yōu)化，落地300+大模型、120+Agent案例；25年AI應(yīng)用產(chǎn)品和Agent、AI平臺及服務(wù)收入分別達(dá)2.35億元（YoY+41%）、6.09億元（YoY+82%）。
　　盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)測26-28年AI業(yè)務(wù)保持高增長，非AI業(yè)務(wù)穩(wěn)健，預(yù)測整體收入穩(wěn)健增長，毛利率隨業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化略回升；預(yù)測費(fèi)用率下降帶動凈利潤雙位數(shù)增長。公司是華為頭部IT服務(wù)商，深耕云/AI/鴻蒙/ERP領(lǐng)域。參考可比公司估值，給予26年AI業(yè)務(wù)2倍PS，非AI業(yè)務(wù)15倍PE，得到合理價值5.13港元/股。維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。人力成本上升；大客戶增長不及預(yù)期等。