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核心觀點(diǎn)
　　多模態(tài)競(jìng)爭(zhēng)常態(tài)化，更多需要關(guān)注技術(shù)邊際變化和單點(diǎn)能力強(qiáng)化。近期阿里ATH旗下創(chuàng)新事業(yè)部研發(fā)的HappyHorse-1.0，在Artificial Analysis視頻生成模型榜單中登頂，市場(chǎng)一度擔(dān)心多模態(tài)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致未來(lái)格局惡化。但我們認(rèn)為，多模態(tài)競(jìng)爭(zhēng)的激烈程度自25H2以來(lái)就沒(méi)有緩和過(guò)，頭部廠商加速迭代模型，如快手可靈【2.0版本(25年4月)→2.5版本(25年9月)→2.6版本(25年12月)→3.0版本(26年2月)】、即夢(mèng)Seedance【1.0版本(25年6月)→1.5版本(25年12月)→2.0版本(26年2月)】，榜單霸主的更替本質(zhì)上是技術(shù)邊際進(jìn)步或單點(diǎn)強(qiáng)化的體現(xiàn)，而非顛覆性的降維打擊，且能更有效激勵(lì)行業(yè)的良性競(jìng)爭(zhēng)。因此我們認(rèn)為一方面關(guān)注短期榜單霸主在單點(diǎn)能力上的技術(shù)突破，另一方面關(guān)注核心頭部廠商迭代速度和效率。
　　多模態(tài)模型廠商重心有分化，當(dāng)前技術(shù)領(lǐng)先+商業(yè)閉環(huán)具備稀缺性優(yōu)勢(shì)。我們觀察到多模態(tài)賽道的部分模型廠商，對(duì)于技術(shù)選擇和戰(zhàn)略重心有所分化，如OpenAI此前宣布關(guān)停其AI視頻生成模型Sora及相關(guān)服務(wù)，將戰(zhàn)略重心轉(zhuǎn)移至企業(yè)級(jí)生產(chǎn)力工具；Runway、Luma AI也把敘事中心轉(zhuǎn)向世界模型，國(guó)內(nèi)生數(shù)科技近期完成近20億元融資，繼續(xù)夯實(shí)通用世界模型能力，并與多家頭部具身智能本體及模型公司達(dá)成戰(zhàn)略合作。我們認(rèn)為當(dāng)前技術(shù)領(lǐng)先+商業(yè)閉環(huán)率先跑通是稀缺性優(yōu)勢(shì)，良性的變現(xiàn)模型和用戶生態(tài)，幫助模型廠商識(shí)別共性需求并針對(duì)性迭代。
　　看好后續(xù)多模態(tài)模型推理能力增強(qiáng)、特定場(chǎng)景agent落地帶動(dòng)token用量加速上行。視頻生成本質(zhì)是有時(shí)間維度約束的圖像生成，因此圖像領(lǐng)域的技術(shù)突破，可以作為視頻生成技術(shù)的預(yù)判。圖像領(lǐng)域前沿是25年12月谷歌發(fā)布的Nano BananaPro，基于Gemini主模型打造，引入類LLM思考鏈路，先理解語(yǔ)義與邏輯，結(jié)合世界知識(shí)，再執(zhí)行像素生成。因此我們看好未來(lái)多模態(tài)視頻生成推理能力的增強(qiáng)，提升模型智能上限，以及結(jié)合特定場(chǎng)景工作流落地agent，帶動(dòng)多模態(tài)token用量進(jìn)一步上行。
　　投資建議與投資標(biāo)的
　　我們認(rèn)為應(yīng)重視垂類多模態(tài)AI應(yīng)用機(jī)會(huì)，看好技術(shù)突破、成本優(yōu)化帶來(lái)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)加速發(fā)展，帶動(dòng)用戶增長(zhǎng)、付費(fèi)滲透和商業(yè)化再上臺(tái)階。此外，尤其關(guān)注有多模態(tài)技術(shù)領(lǐng)先且商業(yè)化閉環(huán)的公司。相關(guān)標(biāo)的：谷歌(ALPHABET)-A(GOOGL.O，未評(píng)級(jí))、快手W(01024，買入)、MINIMAX-WP(00100，未評(píng)級(jí))、美圖公司(01357，買入)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　AI技術(shù)迭代不及預(yù)期、AI應(yīng)用落地不及預(yù)期、AI商業(yè)化變現(xiàn)不及預(yù)期