>> 華創(chuàng)證券-【宏觀專題】戰(zhàn)略看多中游制造系列六：從二戰(zhàn)美國看，變局下的“中游”突圍-260413
| 上傳日期： |
2026/4/13 |
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| 格式： |
pdf 共23頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
張瑜,夏雪 |
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核心觀點：在當前百年未有之大變局背景下，歷史上重大外部沖擊時期的產業(yè)與資本市場表現值得深入復盤與思考，其或能為當下處于全球秩序重構動蕩中的市場提供一定啟示。
復盤歷史，二戰(zhàn)戰(zhàn)前備戰(zhàn)階段美國出口份額快速提升（中游制造需求格外突出），“中游制造”板塊實現盈利與估值同步上行，市值增速領先其他行業(yè)，且供給端呈現向頭部企業(yè)集中的趨勢。上述歷史經驗表明，全球秩序與宏觀環(huán)境劇烈波動時，制造強國的中游制造板塊，或可依托其供給能力與產業(yè)韌性，成為市場增長的關鍵亮點。
著眼當前，中國中游制造業(yè)領先的供給韌性和制造能力，或將在全球格局深刻調整的當下，為資本市場提供稀缺的“安全價值”，具備中長期戰(zhàn)略發(fā)展?jié)摿Α?br> 一、宏觀貿易歷史與當下：動蕩時代，制造強國何以更強
?。ㄒ唬﹨^(qū)位特征：遠離沖突中心，本土生產穩(wěn)定
1、歷史的美國：遠離歐亞主戰(zhàn)場，工業(yè)生產和出口戰(zhàn)時飆升
以出口為例，以1990年美元計價衡量，戰(zhàn)前三年（1936~1938年），美國年均出口額275億美元；戰(zhàn)時（1939~1945年）年均出口650億美元，漲幅136%；戰(zhàn)后三年（1946~48年）年均出口747億美元。相比之下，英、法、德出口戰(zhàn)時均銳減。
2、當下的中國：未卷入地緣沖突，產業(yè)鏈安全性和穩(wěn)定性優(yōu)勢突出
其一，當前中國是全球第一制造大國，工業(yè)體系規(guī)模大、門類全。其二，中國工業(yè)成本平抑能力相對更強。其三，參照疫情時期，外生沖擊之下，中國供應商交付韌性更強，交付延滯更低。
?。ǘ┕┙o地位：制造業(yè)產出居首，出口份額領先
1、歷史的美國：制造業(yè)份額斷層領先，出口份額占優(yōu)
制造業(yè)方面，1938年美國制造業(yè)產值占全球比重高達31.4%，較第二名德國（12.7%）高出約18.7個百分點。出口方面，1938年，美國出口份額為12.8%，若剔除轉口貿易特征較強的比利時，在主要經濟體中位居首位，領先第二名英國（9.5%）約3.3個百分點。
2、當下的中國：制造業(yè)增加值和出口份額均遙遙領先
制造業(yè)方面，2021年，中國制造業(yè)增加值占比30.3%，領先第二名的美國（15.4%）近15個百分點。出口方面，2024年，中國出口份額14.6%，領先第二名的美國（8.4%）約6.2個百分點，領先幅度超出二戰(zhàn)前的美國。
?。ㄈ┬枨筇卣鳎喊踩V求上升，“中游”需求擴張
1、歷史的美國：備戰(zhàn)與戰(zhàn)時物資需求攀升，海外訂單向美國集中
其一，從出口份額看，海外訂單加速向美國轉移集中。1938年，美國出口份額為12.8%，1945年時為37.2%，增長約24.4個百分點，二戰(zhàn)時期峰值為1944年的44.1%。
其二，美國飛速增長的海外訂單中，“中游制造”需求突出。一是以機床和鍛壓機械為例，戰(zhàn)時其訂單飆升，遠超美國整體工業(yè)生產增速。二是從美國出口結構來看，戰(zhàn)時其資本品與軍用品（特殊用途）出口占比顯著抬升。
2、當下的中國：全球供給擔憂升溫，中游制造需求興起
當下，世界百年變局加速演進，全球呈現共同的供給擔憂。在此背景下，全球對供應鏈安全、能源安全和產業(yè)自主可控的重視明顯提升，供應鏈備份、能源投資及制造能力擴張需求隨之增加，從而有望帶動我國中游出口。（《進擊的“中游”：來自供給力量的吶喊——戰(zhàn)略看多中游制造系列一》）
?。ㄋ模╆P稅“免疫”：貿易壁壘抬升，但供給難以替代
1、歷史的美國：全球以鄰為壑，但戰(zhàn)時剛需助力沖破貿易壁壘
1930年代大蕭條期間，美國率先加征關稅，主要貿易伙伴隨即跟進報復，全球貿易由此滑向“以鄰為壑”的惡性競爭。貿易保護主義的迅速升溫，對全球貿易形成了明顯拖累。1995年一項針對經濟史學家的調查顯示，學界普遍認為《斯穆特-霍利法案》加劇了大蕭條。從結果看，以全球52個主要經濟體為樣本，1929年~1932年，其出口額按1990年不變美元計累計下滑約49%。
不過，進入1930年代中后期后，隨著美國關稅政策邊際回調，以及備戰(zhàn)和戰(zhàn)爭對工業(yè)品和基礎供給的剛性需求上升，全球貿易出現一定修復，美國出口尤其強勁。這表明，即便在全球互征關稅、貿易保護主義升溫的背景下，由安全與供給擔憂驅動的需求，仍可能拉動制造強國的出口沖破貿易壁壘。
2、當下的中國：面臨美國關稅戰(zhàn)重點“打擊”，出口份額仍持穩(wěn)
當下，全球貿易保護主義明顯升溫。2020年以后，全球每年新增限制性干預措施的中樞顯著上移。特別是，美國對華加征關稅明顯高于其他地區(qū)，中國出口商承受的關稅壓力更為突出。2025年，美國對中國以外地區(qū)有效關稅率為5.4%，而對中國有效關稅率高達29.8%，兩者相差24.3個百分點；到2026年1月，這一差距雖邊際縮窄，但仍高達22.9個百分點。
盡管如此，中國出口份額整體仍保持基本穩(wěn)定，這也從側面印證了中國出口較強的韌性。以全球71個主要經濟體為樣本，2025年中國出口占比15.9%，相比2024年的16.1%僅微幅回落0.2個百分點。
?。ㄎ澹┓蓊~韌性：外生沖擊帶來的脈沖退潮后，份額中樞仍高于起點
1、歷
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