>> 申萬宏源-鹽津鋪子(002847)2025年報點評：線上渠道調(diào)整，大單品持續(xù)高增-260413
| 上傳日期： |
2026/4/14 |
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| 527KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
呂昌 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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投資要點：
事件：公司發(fā)布2025年報，25年公司實現(xiàn)營業(yè)收入57.62億/+8.64%，歸母凈利潤7.48億/+16.9%，扣非歸母凈利潤7.15億/+25.86%，經(jīng)營符合預(yù)期。25Q4公司實現(xiàn)營業(yè)收入13.35億，同比-7.49%，歸母凈利潤1.44億，同比-2.12%，扣非歸母凈利潤1.61億，同比+12.08%。25年累計現(xiàn)金分紅3.82億，分紅率51%。
投資評級與估值：考慮到26年線上渠道繼續(xù)調(diào)整，大單品推廣仍需市場投入，以及26-28年增加了限制性股票攤銷費用，下調(diào)26-27年盈利預(yù)測，新增28年，預(yù)測26-28年歸母凈利潤分別為8.42、10.68、12.95億（26-27年前次為10.2、12.8億），同比增長13%、27%、21%，當(dāng)前股價對應(yīng)26-28年P(guān)E估值為18x、14x、12x，維持“買入”評級。公司聚焦多品類+全渠道發(fā)展戰(zhàn)略，短期由于渠道調(diào)整、精簡低效sku收入增長放緩，預(yù)計電商渠道26H2調(diào)整結(jié)束，產(chǎn)品端魔芋仍在成長紅利期，海味零食、豆干食品等新品持續(xù)培育，我們認(rèn)為公司未來3年仍將持續(xù)成長，在供應(yīng)鏈效率賦能下，利潤率仍有提升空間。
魔芋食品高增長，線上渠道主動調(diào)整。分產(chǎn)品看，25年魔芋零食收入17.37億/+107.23%，毛利率為34.48%/1.21pcts；海味零食收入7.6億/+12.53%，毛利率為45.64%/-7.54pcts；健康蛋制品收入6.28億/+8.35%，毛利率為27.73%/+5.63pcts，休閑豆制品收入3.6億/-0.39%，毛利率為30.25%/-6.25pcts，果干果凍收入7.49億/+4.32%，毛利率為20.93%/+0.3pct，烘焙薯類收入8.98億/-22.43%，毛利率為27.42%/-1.96pcts。魔芋全年增長翻倍，大魔王麻辣素毛肚增速亮眼，烘焙類下滑主因主動淘汰蛋糕類、油炸薯片類產(chǎn)品，預(yù)計烘焙薯片類產(chǎn)品26年恢復(fù)正增長。
分渠道看，2025年線下/線上渠道實現(xiàn)營業(yè)收入48.4億/9.2億，同比+16.8%/-20.5%，25H2線下/線上渠道收入24.7億/3.5億，同比+9.2%/-40.1%，線下渠道維持雙位數(shù)增長，線上渠道下滑主因公司主動調(diào)整電商渠道，下架低毛利產(chǎn)品，但整體利潤結(jié)構(gòu)優(yōu)化，其他高勢能渠道山姆、盒馬等實現(xiàn)高增長，目前山姆已有3款產(chǎn)品在售，零食量販渠道高增長，通路事業(yè)部借助魔芋大單品在薄弱區(qū)域快速增長，海外業(yè)務(wù)在低基數(shù)下高速增長。
渠道結(jié)構(gòu)和效率優(yōu)化，盈利能力提升。25年公司整體毛利率30.8%/+0.11pct，25年銷售凈利率12.89%/+0.81pct，公司在魔芋原材料價格大幅提升的背景下，毛利率及凈利率全面提升。25年銷售費用率10.5%，同比下降2pct，主要受益渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化、成本控制下體現(xiàn)出較高經(jīng)營質(zhì)量。預(yù)計26年隨著大單品規(guī)模效應(yīng)，渠道和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進一步優(yōu)化推動下，凈利率仍將穩(wěn)步提升。
核心假設(shè)風(fēng)險：渠道商業(yè)模式變化的風(fēng)險，原材料價格波動，食品安全事件。
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