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投資要點(diǎn)：
　　事件：根據(jù)公司發(fā)布的2025年年報(bào)，公司2025年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入576.79億元，同比-1.45%；歸母凈利潤(rùn)為24.54億元，同比+9.24%。單2025Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收148.49億元，同比-16.95%，環(huán)比-4.81%；歸母凈利潤(rùn)8.26億元，同比-11.81%，環(huán)比+44.12%。
　　家用顯示行業(yè)存量競(jìng)爭(zhēng)加速洗牌，龍頭集中度提升邏輯持續(xù)兌現(xiàn)。根據(jù)公司公告，2025年全球電視市場(chǎng)出貨總量達(dá)2.08億臺(tái)，同比-0.10%；2026年預(yù)計(jì)將突破2.10億臺(tái)，同比增長(zhǎng)1.00%。全球電視行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局逐步重塑，呈現(xiàn)頭部品牌集中度不斷提升以及中國(guó)品牌快速崛起的鮮明特征。2021-2025年的全球出貨量份額，全球前三品牌從41.20%提升至46.90%，中國(guó)主要品牌從35.30%提升至41.50%。
　　顯示行業(yè)呈大屏化、高端化結(jié)構(gòu)升級(jí)，公司具備龍頭份額優(yōu)勢(shì)。家用顯示行業(yè)內(nèi)大尺寸和Mini LED產(chǎn)品占比不斷提升，有效驅(qū)動(dòng)國(guó)內(nèi)及海外品牌價(jià)格指數(shù)穩(wěn)步增長(zhǎng)。得益于高端化與大屏化戰(zhàn)略的深入實(shí)施，報(bào)告期內(nèi)，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，Mini LED產(chǎn)品銷量同比增長(zhǎng)23%，98+英寸以上產(chǎn)品銷量同比增長(zhǎng)超過(guò)50%，整體均價(jià)同比提升5%左右；同時(shí)市場(chǎng)份額保持絕對(duì)領(lǐng)先，在全渠道百英寸及以上市場(chǎng)，海信系零售量與零售額占有率分別達(dá)46.30%和53.06%，穩(wěn)居中國(guó)第一，且在75英寸及85英寸以上市場(chǎng)也均保持第一；海信系線下高端額占有率達(dá)43.20%（同比+2.20pp），線上高端額占有率達(dá)33.31%（同比+3.63pp），規(guī)模與質(zhì)量同步雙增長(zhǎng)。
　　公司具有全球化的品牌及運(yùn)營(yíng)體系優(yōu)勢(shì)。公司海信、東芝、Vidda三大品牌差異化戰(zhàn)略定位清晰，產(chǎn)品矩陣協(xié)同效應(yīng)持續(xù)凸顯，有效覆蓋并滿足不同用戶群體的需求。通過(guò)自有品牌運(yùn)營(yíng)及收購(gòu)海外優(yōu)質(zhì)電視品牌運(yùn)營(yíng)權(quán)，公司形成了國(guó)內(nèi)海外協(xié)同的全球化品牌體系。通過(guò)世界杯、世俱杯等賽事IP以及《黑神話：悟空》等游戲IP，海信品牌全球知名度不斷攀升。公司在全球范圍內(nèi)設(shè)立9個(gè)生產(chǎn)基地和13個(gè)研發(fā)中心，建立了海外本土化的產(chǎn)品規(guī)劃和定義能力、用戶體驗(yàn)及測(cè)試能力，并持續(xù)完善海內(nèi)外協(xié)同開(kāi)發(fā)流程和機(jī)制，大幅提升研發(fā)效率及產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。
　　海外市場(chǎng)逆勢(shì)增長(zhǎng)，新顯示新業(yè)務(wù)成為核心增長(zhǎng)極。1）分業(yè)務(wù)來(lái)看：智慧顯示終端業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收449.64億元，同比-3.58%，新顯示新業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收84.58億元，同比+24.92%，新顯示新業(yè)務(wù)包括激光顯示、商用顯示、云服務(wù)、芯片業(yè)務(wù)及其他新型業(yè)務(wù)。2）分區(qū)域來(lái)看，境內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收246.34億元，同比-5.14%，境外實(shí)現(xiàn)營(yíng)收292.30億元，同比+4.57%，日本市場(chǎng)表現(xiàn)尤為突出，銷量與銷售額市占率分別達(dá)到44.20%和37.30%，同比分別提升5.60和5.80個(gè)百分點(diǎn)，蟬聯(lián)市場(chǎng)雙料冠軍。毛利率方面，境內(nèi)業(yè)務(wù)毛利率同比提升0.99個(gè)百分點(diǎn)至23.58%，境外業(yè)務(wù)毛利率同比提升1.12個(gè)百分點(diǎn)至12.03%，境外市場(chǎng)連續(xù)多年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收正增長(zhǎng)，且盈利質(zhì)量不斷改善。
　　面板價(jià)格低位運(yùn)行有利于盈利能力增強(qiáng)，海外市場(chǎng)毛利率逐漸改善。2025年，公司毛利率同比提升1.05個(gè)百分點(diǎn)至16.70%，凈利率同比+0.47個(gè)百分點(diǎn)至4.87%，單Q4毛利率19.70%，同比+3.25個(gè)百分點(diǎn)，凈利率6.09%，同比+0.44個(gè)百分點(diǎn)。面板價(jià)格近年來(lái)持續(xù)低位運(yùn)行，有利于公司Mini LED和大屏化戰(zhàn)略的持續(xù)推進(jìn)，也為成本端提供了重要支撐，全年?duì)I業(yè)成本降幅（-2.68%）顯著大于營(yíng)收降幅（-1.45%），是毛利率改善的主要來(lái)源。另外，公司全年顯示產(chǎn)品銷量為3055.19萬(wàn)臺(tái)，同比+2.54%，但總營(yíng)收小幅下滑，量?jī)r(jià)走勢(shì)為量增價(jià)減，其主要由地區(qū)的營(yíng)收結(jié)構(gòu)變化所致，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)趨勢(shì)仍在，但盈利能力相對(duì)較弱的海外市場(chǎng)占比在提高，期待隨著海外新興市場(chǎng)拓展和產(chǎn)品技術(shù)升級(jí)，海外市場(chǎng)的盈利質(zhì)量不斷改善。
　　盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)公司2026-2028年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收651.33/708.32/774.24億元，歸母凈利潤(rùn)29.30/34.65/40.77億元，EPS分別為2.25/2.66/3.12元/股，我們給予公司2026年14-15倍PE，對(duì)應(yīng)價(jià)格區(qū)間為31.50-33.75元，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，面板價(jià)格波動(dòng)，海外市場(chǎng)拓展不及預(yù)期，技術(shù)迭代不及預(yù)期，需求不及預(yù)期。