>> 申萬(wàn)宏源-新和成(002001)業(yè)績(jī)符合預(yù)期，主業(yè)價(jià)格回落拖累Q4盈利，26Q1營(yíng)養(yǎng)品景氣快速上行-260417
| 上傳日期： |
2026/4/17 |
大小： |
558KB |
| 格式： |
pdf 共3頁(yè) |
來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
宋濤,馬昕曄,李紹程 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告，僅限高級(jí)會(huì)員查看 |
|
|
投資要點(diǎn)：
公司發(fā)布2025年年報(bào)，業(yè)績(jī)符合預(yù)期。25年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入222.51億元（yoy+3%），歸母凈利潤(rùn)為67.64億元（yoy+15%），扣非后歸母凈利潤(rùn)為67.38億元（yoy+16%），毛利率44.67%（yoy+2.89 pct），凈利率30.57%（yoy+3.28 pct），業(yè)績(jī)符合預(yù)期。其中25Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入為56.09億元（yoy-4%，QoQ+1%），歸母凈利潤(rùn)為14.43億元（yoy-23%，QoQ-16%），扣非后歸母凈利潤(rùn)為14.05億元（yoy-28%，QoQ-15%），毛利率42.08%（yoy-5.76 pct，QoQ-2.78 pct），凈利率25.81%（yoy-6.59 pct，QoQ-5.46pct）。我們預(yù)計(jì)25Q4公司歸母凈利潤(rùn)環(huán)比下滑主要系，維生素蛋氨酸價(jià)格環(huán)比下行，并確認(rèn)資產(chǎn)減值損失1.76億元。公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利8.00元（含稅），全年合計(jì)現(xiàn)金分紅總額約30.68億元，占?xì)w母凈利潤(rùn)比重為45.36%。
巴斯夫逐步解除不可抗力，全年維生素價(jià)格高位回落。根據(jù)博亞和訊，2025年6月12日巴斯夫解除VA生產(chǎn)的不可抗力影響，同時(shí)自3月12日起路德維希港各產(chǎn)品將陸續(xù)恢復(fù)生產(chǎn)，8月7日巴斯夫宣稱VE產(chǎn)品解除不可抗力狀態(tài)。受供應(yīng)端影響拖累，維生素景氣全年高位回落，根據(jù)博亞和訊數(shù)據(jù)，25下半年公司維生素主要產(chǎn)品VA、VE、VC市場(chǎng)均價(jià)63、58、20元/kg，環(huán)比上半年分別-31%、-51%、-20%，其中25Q4 VA、VE、VC市場(chǎng)均價(jià)63、51、20元/kg，環(huán)比分別-1%、-20%、+4%，拖累維生素業(yè)務(wù)盈利下滑。但25H1維生素下游客戶仍在去庫(kù)階段，下半年逐步迎來(lái)補(bǔ)庫(kù)需求，預(yù)計(jì)公司銷量有所提升。根據(jù)公司公告，山東新和成精化科技25年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)18.11億元（YoY+4%），25下半年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)6.02億元（YoY-48%，QoQ-50%）。
25年蛋氨酸倒“V”型走勢(shì)，液蛋項(xiàng)目投產(chǎn)貢獻(xiàn)增量。25上半年供給端檢修信號(hào)不斷釋放，價(jià)格逐步回暖，下半年下游養(yǎng)殖蛋雞虧損，禽料用量減少，導(dǎo)致蛋氨酸短期剛需減弱，7月價(jià)格見(jiàn)頂回落。根據(jù)博亞和訊統(tǒng)計(jì)，25全年國(guó)內(nèi)固蛋均價(jià)約21.3元/kg（YoY+1%），其中25Q4固蛋均價(jià)約19.7元/kg（YoY-1%，QoQ-12%）。26年內(nèi)蒙古靈圣新產(chǎn)能釋放或較緩慢，而需求增速仍存，蛋氨酸格局持續(xù)優(yōu)化。據(jù)公司公告，當(dāng)前已實(shí)現(xiàn)30萬(wàn)噸/年蛋氨酸產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)，同時(shí)7萬(wàn)噸技改擴(kuò)能項(xiàng)目基本完成，18萬(wàn)噸/年液體蛋氨酸（折純）項(xiàng)目投入試生產(chǎn)，25Q3開(kāi)始貢獻(xiàn)一定增量，25Q3/Q4公司對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益為0.36/0.39億元，鎮(zhèn)新生物25全年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.19億元，26Q1實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.02億元（鎮(zhèn)新生物數(shù)據(jù)未經(jīng)審計(jì)），盈利能力顯著提升。根據(jù)公司公告，山東新和成氨基酸25年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)29.72億元（YoY+31%），25下半年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)15.34億元（YoY+41%，QoQ+7%）。
26Q1蛋氨酸維生素景氣上行，長(zhǎng)期中樞價(jià)格或?qū)⑦M(jìn)一步抬升。26年蛋氨酸格局優(yōu)化，價(jià)格已由1月初17.6元/kg上漲至3月初19.2元/kg。地緣沖突以來(lái)，海外蛋氨酸生產(chǎn)成本大幅提升；嬴創(chuàng)新加坡工廠受原料短缺影響，3月6日發(fā)表不可抗力聲明，蛋氨酸部分生產(chǎn)設(shè)施被迫停產(chǎn)，支撐蛋氨酸價(jià)格大幅上揚(yáng)。根據(jù)博亞和訊數(shù)據(jù)，當(dāng)前國(guó)內(nèi)蛋氨酸價(jià)格52元/kg，較3月初大幅上漲32.9元/kg。后續(xù)展望，海外煉廠負(fù)荷持續(xù)降低，蛋氨酸原料供給持續(xù)收緊，公司固蛋工廠計(jì)劃自6月10日起停產(chǎn)檢修5周，供給支撐強(qiáng)，長(zhǎng)期而言，蛋氨酸供給格局或?qū)⒅厮?，疊加海外成本抬升，中樞價(jià)格有望邁上新臺(tái)階。年初以來(lái)，維生素貿(mào)易渠道及下游客戶庫(kù)存低位，VE新增產(chǎn)能延期投放，市場(chǎng)進(jìn)入供需趨緊狀態(tài)，疊加沖突以來(lái)異丁烯等原料供給持續(xù)緊張，維生素景氣快速上行，根據(jù)博亞和訊數(shù)據(jù)，當(dāng)前國(guó)內(nèi)VA/VE價(jià)格117/117元/kg，較3月初大幅上漲56/57元/kg。
香精香料板塊穩(wěn)健增長(zhǎng)，新一輪擴(kuò)產(chǎn)拓品在即。25全年公司實(shí)現(xiàn)香精香料毛利20.54億元（YoY+1%），毛利率53.14%（YoY+1.30 pct）。根據(jù)公司公告，山東新和成藥業(yè)25年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)14.83億元（YoY+9%），25下半年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)6.33億元（YoY-9%，QoQ-26%）。公司聚焦于香料產(chǎn)品的深度拓展，已在山東啟動(dòng)占地約千畝的新香料產(chǎn)業(yè)園區(qū)規(guī)劃，后續(xù)板塊有望穩(wěn)健成長(zhǎng)。
新材料盈利顯著提升，己二腈項(xiàng)目順利推進(jìn)，持續(xù)打造“化工+”、“生物+”平臺(tái)。25全年公司實(shí)現(xiàn)新材料毛利6.24億元（YoY+70%），毛利率29.51%（YoY+7.62 pct）。根據(jù)公司公告，公司基于自身在己二腈和異佛爾酮上的技術(shù)積累，天津30億投建10萬(wàn)噸/年己二腈己二胺一期項(xiàng)目（已開(kāi)工建設(shè)），70億投建40萬(wàn)噸/年己二腈-己二胺二期項(xiàng)目，并延伸40萬(wàn)噸/年尼龍66項(xiàng)目，同時(shí)已建成IPDA 2萬(wàn)噸/年、ADI 4000噸/年、HDI 3000噸/年，并進(jìn)行客戶送樣，打造下一個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈平臺(tái)。精細(xì)化工領(lǐng)域，公司基于蛋氨酸產(chǎn)業(yè)鏈中ACA產(chǎn)品的布局，擬30億投建6萬(wàn)噸草銨膦項(xiàng)目，打開(kāi)農(nóng)藥大市場(chǎng)賽道外，加強(qiáng)不同業(yè)務(wù)間的協(xié)同作用。隨著多個(gè)項(xiàng)目的有序推進(jìn)，公司”化工+“、“生物+”平臺(tái)不斷豐富，未來(lái)成長(zhǎng)可期。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮到蛋氨酸和維生素價(jià)格大幅上漲，我們上調(diào)公司2026-2027年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為103.56，113.67（前值為72.02、80.5
|
|
