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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布25年年度報(bào)告和26年一季報(bào)，2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收67.69億元，同比增長(zhǎng)29.06%；歸母扣非凈利潤(rùn)6.65億元，同比增長(zhǎng)10.8%；26年一季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收16.44億元，同比增長(zhǎng)11.1%；歸母扣非凈利潤(rùn)1.24億元，同比下降37.5%。年度利潤(rùn)分配預(yù)案擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利2.5元（含稅）。
　　平安觀點(diǎn)：
　　持續(xù)深化自主品牌戰(zhàn)略布局，25年毛利率穩(wěn)步提升。25年，公司旗下主力品牌麥富迪持續(xù)領(lǐng)跑行業(yè)，蟬聯(lián)6年天貓綜合排名第一，榮膺“中國(guó)寵物食品第一品牌“權(quán)威認(rèn)證。全年自有品牌業(yè)務(wù)收入49.65億元，同比增長(zhǎng)40.06%，其中，麥富迪品牌同口徑增長(zhǎng)40%以上，高端品牌弗列加特增長(zhǎng)80%以上，麥富迪高端子品牌霸弗增長(zhǎng)60%以上。品牌高端化戰(zhàn)略持續(xù)落地，推動(dòng)了毛利率的穩(wěn)步提升，25年公司銷售毛利率為42.5%，較上年提高了0.2個(gè)百分點(diǎn)；26Q1毛利率為41.6%，與上年同期基本持平。
　　主糧為核心增長(zhǎng)引擎，境內(nèi)收入占比進(jìn)一步提升。分產(chǎn)品來(lái)看，25年主糧/零食/保健品及用品收入分別為41.4億元/25.4億元/0.7億元，同比+53.8%/+2.1%/+45.8%，主糧收入占比從24年的51.3%提升至25年的61.1%，零食收入占比從24年的47.4%下降至25年的37.5%。分地區(qū)來(lái)看，25年境內(nèi)/境外收入分別為50.0億元/17.7億元，同比+40.8%/+4.5%，境內(nèi)收入占比從24年的67.7%提升至25年的73.9%。分銷售模式來(lái)看，25年直銷/經(jīng)銷/OEM&ODM收入分別為27.4億元/22.3億元/17.8億元，同比+39.0%/+41.3%/+6.0%。
　　銷售費(fèi)用率有所提升，凈利率承壓。隨著公司自有品牌、直銷渠道收入增長(zhǎng)，相應(yīng)的業(yè)務(wù)推廣費(fèi)及銷售服務(wù)費(fèi)增長(zhǎng)，25年公司銷售費(fèi)用為15.3億，同比+44.8%，公司銷售費(fèi)用率提升至22.6%；25年由于匯兌收益下降，利息收入減少，財(cái)務(wù)費(fèi)用為-0.09億元，同比+75.5%。26Q1銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為22.1%/6.6%/1.0%/1.1%，同比+4.3pct/+1.6pct/-0.5pct/+1.6pct。25年/26Q1公司凈利率水平分別為9.9%/7.5%，同比-2.0pct/-6.3pct。
　　看好長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間，維持“推薦”評(píng)級(jí)?？紤]公司短期加大費(fèi)用投放，我們調(diào)整2026-27年歸母凈利預(yù)測(cè)至7.2/8.6億元（原值：8.9/11.2億元），并預(yù)計(jì)28年歸母凈利為9.8億?？紤]到公司將緊緊抓住國(guó)內(nèi)寵物行業(yè)高速發(fā)展的戰(zhàn)略機(jī)遇期，把握寵物文化、消費(fèi)升級(jí)和消費(fèi)理念的變化和動(dòng)態(tài)趨勢(shì)，市場(chǎng)份額有望持續(xù)提升，長(zhǎng)期空間可期，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）食物安全風(fēng)險(xiǎn)：寵物食品安全是消費(fèi)者的紅線，負(fù)面輿情會(huì)對(duì)公司自主品牌的推廣造成較大壓力；2）原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：若上游原材料價(jià)格上行，則會(huì)對(duì)公司的毛利率水平造成一定壓制；3）關(guān)稅變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：若加征關(guān)稅，下游大客戶可能向公司轉(zhuǎn)嫁關(guān)稅，造成公司境外業(yè)務(wù)盈利能力下滑；4）大客戶風(fēng)險(xiǎn)：大客戶的訂單波動(dòng)會(huì)對(duì)公司收入水平造成影響；5）行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)：若公司費(fèi)用投入不精準(zhǔn)，則可能會(huì)造成費(fèi)用增加但收入下滑的風(fēng)險(xiǎn)。