>> 申萬宏源-滬農(nóng)商行(601825)分紅率再抬升，穩(wěn)健高股息屬性凸出-260423
| 上傳日期： |
2026/4/23 |
大小： |
1021KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
鄭慶明,林穎穎,馮思遠(yuǎn) |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告，僅限高級(jí)會(huì)員查看 |
|
|
事件：滬農(nóng)銀行披露2025年報(bào)及2026一季報(bào)，2025/1Q26實(shí)現(xiàn)營收259億/66億，同比下滑2.9%/增長1.2%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤123億/36億，同比增長0.2%/增長0.7%。1Q26不良率較年初持平0.96%，撥備覆蓋率較年初下降26pct至303%。業(yè)績表現(xiàn)符合預(yù)期。
利息凈收入改善和中收提速是營收修復(fù)的兩大核心驅(qū)動(dòng)，利潤平穩(wěn)正增凸顯穩(wěn)健性：1Q26滬農(nóng)商行營收同比增長1.2%（2025年為下滑2.9%，主因2024年處置房產(chǎn)的非經(jīng)常損益高基數(shù)影響），歸母凈利潤同比增長0.7%（2025年為增長0.2%）。從1Q26盈利驅(qū)動(dòng)因子來看，①息差降幅收斂下，利息凈收入改善支撐營收恢復(fù)正增長。1Q26利息凈收入同比增長1.7%（2025年為下滑3.9%），貢獻(xiàn)營收增速1.2pct，其中息差對(duì)營收負(fù)貢獻(xiàn)收窄至2.1pct（2025年為拖累6.9pct）。②財(cái)富業(yè)務(wù)發(fā)力帶動(dòng)中收雙位數(shù)增長，在此基礎(chǔ)上繼續(xù)消化其他非息基數(shù)。1Q26非息收入同比持平，其中中收同比增長17%，貢獻(xiàn)營收增速1.6pct，其他非息同比下滑9%，拖累營收增速1.6pct。③向管理要效益，成本收入比同比下行。1Q26成本收入同比下降2.3pct至23%，反哺利潤增速3.2pct。④平衡穩(wěn)盈利需求下，審慎增提撥備，1Q26減值損失同比增長36%（2025年為下降18%），負(fù)貢獻(xiàn)利潤增速3.1pct。
財(cái)報(bào)關(guān)注點(diǎn)：① 2025年分紅率再度上提，更為充裕的資本也使得分紅更穩(wěn)健可期，高股息紅利價(jià)值屬性凸出。2025年分紅率提升至34.1%（2024年為33.9%），1Q26核心一級(jí)資本充足率仍近14.2%，估算2026年DPS對(duì)應(yīng)股息率約4.9%。②發(fā)揮郊區(qū)機(jī)構(gòu)優(yōu)勢(shì)以及差異化客群經(jīng)營，信貸增速低位回升，1Q26新增貸款超去年全年。1Q26貸款同比增長4.2%（4Q25為2.4%），單季新增貸款超300億，其中近2/3由對(duì)公貢獻(xiàn)，郊區(qū)分支行貢獻(xiàn)對(duì)公增量超6成。③負(fù)債成本持續(xù)壓降，測算息差環(huán)比回升。測算1Q26息差1.36%，同比下降4bps（2025年為同比下降14bps），季度環(huán)比回升3bps。④不良生成有所抬升，或與主動(dòng)下遷處置普惠等零售客群風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)。1Q26不良率+關(guān)注率較年初下降21bps，估算1Q26年化不良生成率0.84%（2025年為0.37%），受加大風(fēng)險(xiǎn)處置力度影響，撥備覆蓋率較年初下降26pct至303%。
發(fā)揮郊區(qū)機(jī)構(gòu)卡位優(yōu)勢(shì)以及差異化客群經(jīng)營定位，信貸增長小幅提速，一季度新增貸款超去年全年：1Q26滬農(nóng)商行貸款同比增長4.2%（2025年為2.4%），單季新增貸款307億，增量超過去年全年（2025年全年新增178億）。從結(jié)構(gòu)來看，1Q26新增貸款近2/3由對(duì)公貢獻(xiàn)（新增179億），其中郊區(qū)分支行貢獻(xiàn)對(duì)公增量超6成；總行級(jí)戰(zhàn)略客戶/腰部客戶/民營企業(yè)分別貢獻(xiàn)對(duì)公貸款增量約24%/25%/28%。相較而言，零售貸款余額延續(xù)下行，或與經(jīng)營貸、消費(fèi)類壓降有關(guān)（單季下降51億，2025年為下降25億）。此外，在去年大幅壓降票據(jù)的基礎(chǔ)上，一季度增配票據(jù)資產(chǎn)，票據(jù)余額同比基本穩(wěn)定（1Q26單季新增票據(jù)179億；2025年為累計(jì)壓降126億）
負(fù)債成本持續(xù)壓降，測算息差已現(xiàn)環(huán)比企穩(wěn)微升：測算1Q26滬農(nóng)商行息差1.36%，同比下降4bps（2025年為同比下降13bps至1.37%），季度環(huán)比回升3bps。從結(jié)構(gòu)來看，2H25貸款利率3.07%，同比下降56bps、環(huán)比1H25下降25bps，考慮到已降至較低水平，邊際看低位下行或趨緩。2H25存款成本1.39%，同比下降36bps、環(huán)比1H25下降18bps，同時(shí)1Q26存款成本較2025年進(jìn)一步下行24bps，負(fù)債成本持續(xù)壓降有效支撐息差筑底企穩(wěn)。
估算不良生成率有所抬升，或與主動(dòng)下遷處置風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)，資產(chǎn)質(zhì)量總體平穩(wěn)：1Q26滬農(nóng)商行不良率較年初持平0.96%，估算年化加回核銷回收后不良生成率0.84%（2025年為0.37%），不良生成率回升或與關(guān)注貸款下遷處置有關(guān)（1Q26關(guān)注率較年初下降21bps至1.58%；2025年為同比上升51bps）。從風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力來看，受主動(dòng)核銷處置影響，撥備覆蓋率延續(xù)回落，1Q26撥備覆蓋率較年初下降26pct（2025年為下降24pct）至303%，仍維持較高水平。
投資分析意見：在于核心一級(jí)資本充足率較厚實(shí)的基礎(chǔ)上，滬農(nóng)商行分紅穩(wěn)步抬升凸顯高股息紅利優(yōu)勢(shì)。基本面穩(wěn)健性已得到驗(yàn)證，而業(yè)績成長性仍待時(shí)日強(qiáng)化。預(yù)計(jì)2026-28年歸母凈利潤增速分別1.8%、3.1%、4.3%（原2026-27年預(yù)測為3.6%、4.2%，基于審慎考慮下調(diào)盈利增速預(yù)測，上調(diào)信用成本；新增2028年預(yù)測）。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2026年0.64倍PB，估算2026年DPS對(duì)應(yīng)股息率約4.9%，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：普惠等零售尾部風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期暴露；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇低于預(yù)期，實(shí)體需求長期不振；息差持續(xù)承壓。
|
|
