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 25Q4海外鞋服公司整體營收增速環(huán)比25Q3略有下降，專注于跑步戶外等細(xì)分賽道的“小而美”品牌營收增速維持高位，毛利率表現(xiàn)分化，多數(shù)公司費(fèi)率提升。根據(jù)各公司財(cái)報(bào)，（1）25Q4，昂跑、亞瑟士、德克斯戶外等專注于跑步戶外等細(xì)分賽道品牌營收增速維持高位；除安德瑪、耐克、哥倫比亞戶外、彪馬外，大多數(shù)海外運(yùn)動鞋服公司營收維持正增長。（2）分地區(qū)：25Q4，北美地區(qū)、EMEA/歐洲地區(qū)、大中華區(qū)的海外運(yùn)動鞋服公司營收增速分別為-3%、-1%、2%，增速分別環(huán)比持平、下降、提升；（3）分品類：25Q4服裝銷售韌性更強(qiáng)（延續(xù)25Q3勢頭）；（4）盈利能力：25Q4昂跑、亞瑟士、阿迪達(dá)斯、哥倫比亞戶外和VF的毛利率同比實(shí)現(xiàn)提升，其余下降；昂跑、德克斯戶外、阿迪達(dá)斯、亞瑟士和VF的SG&A費(fèi)率則有所下降，其余提升。
　　25Q4多數(shù)海外運(yùn)動鞋服公司庫銷比環(huán)比提升，但整體庫存水平仍風(fēng)險可控。根據(jù)wind，25年10-12月，美國服裝服飾店零售商庫銷比分別為2.42/2.02/1.30，批發(fā)商庫銷比分別為2.03/1.92/2.01，雖然有所波動，但均已回到疫情前2019年的水平。根據(jù)彭博，25Q4受消費(fèi)環(huán)境較弱影響，多數(shù)海外品牌庫銷比環(huán)比有所上升，但截至25Q4，除安德瑪、耐克、彪馬、哥倫比亞戶外，其余代表性海外運(yùn)動鞋服公司庫銷比仍為歷史分位數(shù)80%以下，表明海外運(yùn)動鞋服行業(yè)庫存仍可控。
　　相比FY25，安德瑪、彪馬、哥倫比亞戶外預(yù)計(jì)FY26營收增長提速。根據(jù)各公司財(cái)報(bào)，安德瑪、彪馬、哥倫比亞戶外預(yù)計(jì)FY26財(cái)年相比FY25財(cái)年的營收增速有所提升，德克斯戶外、阿迪達(dá)斯、昂跑、亞瑟士、lululemon預(yù)計(jì)FY26財(cái)年相比FY25財(cái)年的營收增速有所放緩，耐克和VF則未披露FY26營收指引。
　　投資建議：雖然海外鞋服公司25Q4營收增速環(huán)比下降，且?guī)熹N比上升，但考慮到伴隨美國關(guān)稅政策的明朗化，品牌客戶下單節(jié)奏有望恢復(fù)正常，運(yùn)動鞋服代工龍頭公司預(yù)計(jì)26年業(yè)績有望較25年改善，加之26年是體育大年，冬奧會、男足世界杯、亞運(yùn)會等有望帶動海外鞋服公司銷售進(jìn)而刺激對于運(yùn)動鞋服代工龍頭的訂單需求，從長期看，運(yùn)動鞋服行業(yè)市場空間大，景氣度高，運(yùn)動鞋服代工行業(yè)龍頭公司護(hù)城河寬，競爭力強(qiáng)，具備全球產(chǎn)能布局能力，下游客戶質(zhì)量優(yōu)秀，長期業(yè)績有望保持穩(wěn)健增長。建議關(guān)注晶苑國際（H）、偉星股份、申洲國際（H）、華利集團(tuán)、百隆東方、開潤股份、健盛集團(tuán)、臺華新材。
　　風(fēng)險提示。宏觀經(jīng)濟(jì)波動、全球供應(yīng)鏈緊張、勞動力成本上升風(fēng)險