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研究結(jié)論
　　隨著美伊局勢短期陷入僵局，市場上關(guān)于“石油美元”體系承壓與美元貶值風(fēng)險(xiǎn)的討論逐漸在增多。我們認(rèn)為本輪伊朗沖突對“石油美元”體系構(gòu)成兩個沖擊，一是讓海灣地區(qū)產(chǎn)油國認(rèn)為維持“石油美元”換美國安全保障的意義有限，二是全球石油消費(fèi)國可能尋求能源轉(zhuǎn)型、減少石油進(jìn)口，導(dǎo)致產(chǎn)油國議價(jià)權(quán)下降、石油消費(fèi)國可能選擇其他貨幣來結(jié)算石油貿(mào)易。
　　我們理解的“石油美元”體系，指的是海灣地區(qū)產(chǎn)油國使用美元結(jié)算石油出口，并將部分石油出口收入用于購買美債的制度安排。石油消費(fèi)國為獲取購買石油所需的美元，或販賣商品/服務(wù)、本幣資產(chǎn)換美元，或以抵押、信用借美元。換言之，“石油美元”創(chuàng)造了全球?qū)γ涝慕Y(jié)構(gòu)性需求，為美元在全球貿(mào)易結(jié)算與融資市場中的份額提供支撐。相應(yīng)地，若石油貿(mào)易結(jié)算不再使用美元，全球?qū)γ涝男枨罂赡苓呺H降低，美元匯率存在貶值風(fēng)險(xiǎn)。
　　需要明確的是，產(chǎn)油國使用美元結(jié)算石油出口并非市場或產(chǎn)油國的自發(fā)行為，而是美國長期政策的結(jié)果。有觀點(diǎn)認(rèn)為，鑒于美國金融市場的深度、流動性全球最佳，產(chǎn)油國自發(fā)地選擇將石油收入轉(zhuǎn)化為美元資產(chǎn)，以降低資產(chǎn)流動性風(fēng)險(xiǎn)。我們認(rèn)為，在流動性風(fēng)險(xiǎn)之外，產(chǎn)油國同時也關(guān)注美元資產(chǎn)貶值的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)產(chǎn)油國將石油收入用于購買美債時，實(shí)質(zhì)上是將本國的石油財(cái)富與美元購買力綁定；若美元貶值，產(chǎn)油國已變現(xiàn)的石油財(cái)富也隨之縮水。因此，在1974年美國與沙特的協(xié)議中，沙特同意了石油出口以美元計(jì)價(jià)、貿(mào)易盈余投資美債，但美國也承諾提供安全保障，即是作為美元貶值風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。1978年美元貶值后美國與沙特的沖突、全球貿(mào)易順差國建立主權(quán)財(cái)富基金降低對美元資產(chǎn)的敞口均說明了由于美元資產(chǎn)的貶值風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)油國使用美元結(jié)算的自發(fā)意愿相對有限。
　　本輪伊朗沖突對“石油美元”體系的第一個沖擊即是產(chǎn)油國對美國安全保障的信心降低。海灣地區(qū)國家的油氣設(shè)施（主要是中下游的煉化、倉儲與港口）、民生相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施（例如海水淡化廠等）近期遭到伊朗襲擊，霍爾木茲海峽也暫時被伊朗控制，美國的軍事能力未能保障海灣國家的正常經(jīng)濟(jì)運(yùn)轉(zhuǎn)。既然美國的安全保障效果有限、其軍事行動還引發(fā)了地區(qū)動蕩，維持“石油美元”換安全保障的意義也變得有限。但是，縱使海灣國家有意退出“石油美元”制度，短期內(nèi)也有兩個必要的前序步驟：第一步需要修改貨幣政策，從釘住美元的固定匯率制中退出，防止外匯投機(jī)交易者進(jìn)行“貨幣攻擊”、利用固定匯率制擠兌海灣國家貨幣當(dāng)局的美元儲備資產(chǎn)；第二步是儲備資產(chǎn)與主權(quán)財(cái)富基金的配置再平衡，逐步降低美元資產(chǎn)的敞口，防止退出“石油美元”制度后，美元資產(chǎn)貶值、使本國積累的石油財(cái)富相應(yīng)貶值?？傮w來說，我們認(rèn)為本輪沖突可能促使海灣地區(qū)產(chǎn)油國思考依賴單一外部力量的可靠性，包括重新評估“石油美元”與美國安全保障之間的對價(jià)關(guān)系，但脫離該體系還涉及到貨幣錨定機(jī)制、金融基礎(chǔ)設(shè)施以及主權(quán)資產(chǎn)配置的結(jié)構(gòu)，這意味著將是一個較長期的過程。
　　此外，一個更長期的沖擊是，全球石油消費(fèi)國在經(jīng)歷本輪霍爾木茲海峽通航受阻、油氣供給斷供后，可能會追求能源轉(zhuǎn)型，降低對進(jìn)口石油的依賴，海灣地區(qū)產(chǎn)油國的議價(jià)權(quán)可能因此下降，石油貿(mào)易的結(jié)算貨幣可能會由石油的買方?jīng)Q定，而買方不一定選擇美元。此外，縱使石油貿(mào)易繼續(xù)由美元計(jì)價(jià)，石油消費(fèi)國對美元的需求由于進(jìn)口石油需求下降也相應(yīng)降低，獲取美元信貸和本國出口以美元計(jì)價(jià)的必要性也降低，最終導(dǎo)致美元在全球貿(mào)易結(jié)算與融資過程中份額降低。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　美國特朗普政府政策超預(yù)期變化的風(fēng)險(xiǎn)