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核心觀點
　　2025年度公司核心產品氯化鉀量價齊升，26Q1業(yè)績延續(xù)漲勢，盈利中樞顯著上行。報告期內公司第二個100萬噸/年鉀肥項目的礦建加固工作持續(xù)推進，第三個100萬噸/年鉀肥項目聯(lián)動投料試車成功，正式邁入300萬噸/年產能階段，規(guī)模效應有望進一步釋放成本優(yōu)勢。公司受老撾政府支持，享有顯著的稅收優(yōu)惠政策，專用碼頭啟動增加運輸效率。我們看好公司憑借老撾優(yōu)質鉀礦資源及區(qū)位物流優(yōu)勢，在東南亞及國內鉀肥需求持續(xù)增長的背景下，兌現(xiàn)產能彈性及利潤增量。
　　事件
　　1）公司2025年全年實現(xiàn)營收53.25億元，同比+50.09%；歸母凈利潤16.73億元，同比+75.97%；扣非凈利潤18.56億元，同比+108.11%。
　　2）公司2026Q1實現(xiàn)營收14.88億元，同比+22.70%，環(huán)比+2.03%；歸母凈利潤5.33億元，同比+38.52%，環(huán)比+71.97%。
　　簡評
　　從經營情況看：
　　1）2025年公司氯化鉀業(yè)務實現(xiàn)營收52.05億元，yoy+50.15%；銷量204.57萬噸，yoy+17.45%；毛利率59.10%，yoy+9.10PCT。氯化鉀收入大幅上升系價格與銷量共同驅動，報告期內公司氯化鉀銷售均價2542.8元/噸，yoy+27.8%。
　　2）2026Q1公司實現(xiàn)氯化鉀產量/銷量分別64.65/53.03萬噸，同比+27.7%/+0.4%。伴隨第三個100萬噸/年鉀肥項目于2025年12月投料試車成功并持續(xù)爬坡，公司鉀肥產量穩(wěn)步提升。同時，一季度鉀肥國內外價格仍處穩(wěn)步提升趨勢，Q1公司錄得毛利率/銷售凈利率57.36%/35.85%，較25年同期分別+3.24/+4.38PCT。
　　公司區(qū)位優(yōu)勢明顯，鉀肥產能穩(wěn)步提升突破：
　　1）公司當前擁有老撾甘蒙省263.3平方公里鉀鹽礦權，區(qū)域內鉀礦資源稟賦優(yōu)越，適合規(guī)?；_發(fā)。同時公司地處東南亞核心鉀肥需求市場，產品運輸具有顯著成本優(yōu)勢：2025年4月底，老越永安國際港3號碼頭作為公司鉀肥專用碼頭正式投運，“生產基地-海運港口-國際市場”的高效聯(lián)運體系再度提質升級。
　　2）老撾營商環(huán)境穩(wěn)定，根據(jù)老撾國會常委會決議，公司2024-2028年享受鉀肥產品出口關稅從7%降至1.5%、利潤稅率從35%降至20%的稅收優(yōu)惠政策，盈利空間進一步增厚。
　　3）2025年12月6日，公司小東布礦區(qū)主運輸系統(tǒng)投運暨第三個100萬噸/年鉀肥項目聯(lián)動投料試車成功，標志著公司正式邁入300萬噸/年產能階段。當下公司正全力推進第二個100萬噸/年鉀肥建設及第三個100萬噸/年項目的穩(wěn)產達產工作，同時參股溴素等非鉀產業(yè)鏈，我們看好公司憑借老撾優(yōu)質鉀礦資源及區(qū)位物流優(yōu)勢，在東南亞及國內鉀肥需求持續(xù)增長的背景下，兌現(xiàn)產能彈性及利潤增量。
　　盈利預測及核心投資觀點：我們預測公司2026-2028年的歸母凈利潤分別為31.82/43.63/49.43億元，EPS分別為3.44/4.72/5.35元，對應當前PE分別為15.37x/11.21x/9.89x。我們看好公司持續(xù)夯實規(guī)模及成本優(yōu)勢，提升盈利能力和綜合競爭力。
　　風險分析
　?。?）地緣政治風險：全球地緣政治風險持續(xù)凸顯、局部地區(qū)沖突不斷，疊加國際經貿環(huán)境復雜多變，公司境外項目或將面臨外部不可控因素；同時，項目所在國在法律法規(guī)、稅收征管、環(huán)保標準、產業(yè)政策等方面可能發(fā)生調整，當?shù)厣鐣刃?、安全環(huán)境及區(qū)域局勢，均可能對公司境外項目的正常生產運營、項目建設及持續(xù)穩(wěn)定經營帶來不利影響。
　?。?）氯化鉀價格波動風險：公司主營產品氯化鉀作為基礎性原材料，其價格易受經濟周期、供需關系、政策變化等諸多因素影響，具有較高的波動性。公司的業(yè)績與氯化鉀產品的價格走勢密切相關，價格的大幅波動會給公司經營業(yè)績帶來一定風險。
　?。?）產能擴建不及預期風險：由于公司鉀鹽礦所處老撾地區(qū)的地質條件較為復雜，鉀肥項目產能擴建及投產計劃可能存在不及預期的風險。
　?。?）匯率波動風險：2025年公司境外銷售占公司整體業(yè)務收入的比例約為24%，公司在國際市場的銷售業(yè)務以美元結算，結算貨幣與人民幣之間的匯率可能隨著國際政治、經濟環(huán)境的變化產生波動。