>> 華西證券-妙可藍多(600882)經(jīng)營穩(wěn)健奶酪環(huán)比加速，BC雙輪驅(qū)動高增長-260428
| 上傳日期： |
2026/4/28 |
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| 1043KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
寇星,王厚 |
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事件概述
25FY實現(xiàn)收入56.3億元，同比+16.3%；歸母凈利1.2億元，同比+4.3%；25Q4實現(xiàn)收入16.8億元，同比+34.1%；歸母凈利-0.6億元，去年同期0.3億元；26Q1實現(xiàn)收入16.3億元，同比+31.8%；歸母凈利0.8億元，同比-8.3%；扣非歸母凈利0.6億元，同比-1.5%。
分析判斷:
25FY收入達成股權激勵目標，26Q1 C端環(huán)比加速
25FY奶酪/貿(mào)易/液態(tài)奶分別實現(xiàn)收入46.2/6.2/4.6億元，分別同比+22.8%/+17.8%/-9.1%，其中奶酪業(yè)務量價分別同比+33.6%/-8.1%；25Q4奶酪/貿(mào)易/液態(tài)奶分別實現(xiàn)收入13.1/2.6/0.9億元，分別同比+39.0%/+55.8%/-24.6%。我們認為奶酪三大系列增速排序餐飲工業(yè)>家庭餐桌>即食營養(yǎng)，25Q4三大系列整體趨勢延續(xù)前三季度。結合支付其他與經(jīng)營活動有關的現(xiàn)金同比+22%，我們判斷貿(mào)易業(yè)務快速增長主因公司主動增加原材料備貨。
根據(jù)公司業(yè)績快報，26Q1 BC業(yè)務同比均有20+%增長，C端常溫、低溫、電商板塊同比均有較好增長，B端主要為餐飲、大客戶增長。
25FY還原后凈利潤達成股權激勵目標值
25Q4/25FY/26Q1毛利率分別26.8%/29.0%/29.8%，同比+0.3/+0.7/-1.7pct，其中25FY奶酪/貿(mào)易/液態(tài)奶毛利率分別33.8%/4.2%/8.3%，分別同比-1.2/+1.3/+1.3pct。我們認為26Q1毛利率下滑主因高基數(shù)及低毛利B端增速較快影響。
25FY費用率延續(xù)符合預期的優(yōu)化態(tài)勢，25FY銷售/管理費用率分別同比-1.3/-0.4pct，其中在銷量高增長背景下廣告促銷費規(guī)模相對穩(wěn)定，股權激勵相關費用總計0.3億元。26Q1銷售費用率18.9%，同比+2.1pct，我們判斷一方面25年四個季度費用率前低后高基數(shù)較低，另一方面部分費用投入增加貢獻了Q1的C端超預期收入增長。26Q1管理/財務/研發(fā)費用率分別4.2%/0.8%/0.8%，分別同比-0.7/-0.7/-0.2pct，我們認為主因收入高增效率提高。
25FY公允價值變動損失1.7億元，絕大部分來自前期公告的參股并購基金風險，我們初步測算股權激勵費用及公允價值變動損失還原后25FY凈利潤預計2.6億元同比+132%，對應凈利率4.7%同比+2.3pct，達成25年初股權激勵目標值。
根據(jù)公司公告，剔除股權激勵費用攤銷影響后，26Q1實現(xiàn)歸母凈利0.8億元，同比+2.3%，歸母凈利率5.2%，同比-1.5pct；扣非及股權支付費用歸母凈利0.7億元，同比+11.9%，扣非及股權支付費用歸母凈利率4.5%，同比-0.8pct。我們判斷春節(jié)加大費用投入導致利潤增速慢于收入，仍然認為26FY原奶價格仍對深加工國產(chǎn)替代有利，同時BC雙輪驅(qū)動產(chǎn)品結構也可部分抵御成本風險，費用方面延續(xù)25FY的高效投放思路銷售費用率有望穩(wěn)中有降，股權激勵考核目標為累進制并且26-27年剩余80%行權比例，有希望未來2年努力達成。
投資建議
因參股并購基金造成的一次性風險已經(jīng)落地，長期邏輯不改仍然看好B端需求提振放量+C端復蘇改善，對今明兩年股權激勵目標達成保持樂觀信心。根據(jù)公司公告調(diào)整盈利預測，26-27年營業(yè)收入由66/77億元上調(diào)至70/86億元，新增28年收入100億元；26-27年歸母凈利由3.7/5.4億元下調(diào)至3.4/5.0億元，新增28年歸母凈利潤6.6億元；26-27年EPS由0.73/1.06元下調(diào)至0.67/0.98元，新增28年EPS1.3元。2026年4月28日收盤價20.22元對應P/E分別為30/21/16倍。維持“買入”評級。
風險提示
宏觀經(jīng)濟下行影響消費需求；食品安全問題；旺季需求不及預期；行業(yè)內(nèi)競爭加劇等。
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