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投資要點(diǎn)
　　事件：公司公告2025年報(bào)和2026年一季報(bào)。
　　2025年歸母凈利同增6%，核電歸母凈利潤(rùn)同增19%。2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入820.75億元，同比增長(zhǎng)6.22%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)93.04億元，同比增長(zhǎng)6.00%；扣非歸母凈利潤(rùn)91.48億元，同比增長(zhǎng)6.75%，其中核電歸母凈利潤(rùn)89.58億元，同比增長(zhǎng)18.53%，核電貢獻(xiàn)主要成長(zhǎng)。
　　核電盈利穩(wěn)增韌性凸顯，新能源電價(jià)下行盈利承壓。2025年公司收入毛利分業(yè)務(wù)來(lái)看，1）核電：實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入654.53億元，同比+4.03%，毛利272.69億元，同比+4.33%，毛利率41.66%，同比+0.12pct；2）光伏：實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入87.25億元，同比+23.58%，毛利33.08億元，同比-14.12%，毛利率37.91%，同比-16.62pct；3）風(fēng)電：實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入54.44億元，同比+7.04%，毛利22.8億元，同比-10.45%，毛利率41.88%，同比-8.18pct。
　　2025年電價(jià)承壓，新能源電價(jià)降幅明顯。2025年市場(chǎng)電價(jià)普遍下行，公司全年綜合電價(jià)（含增值稅）為0.3899元/千瓦時(shí)（同比-6.27%，同減0.0261元/千瓦時(shí)）；其中核電綜合電價(jià)（含增值稅）為0.3937元/千瓦時(shí)（同比-5.16%，同減0.0214元/千瓦時(shí)）；新能源綜合電價(jià)（含增值稅）為0.3732元/千瓦時(shí)（同比-11.21%，同減0.0471元/千瓦時(shí)）。
　　2025年核電電量同增10%，漳州1號(hào)2號(hào)投產(chǎn)&大修效率提升。2025年核電上網(wǎng)電量同比+9.69%，其中，秦山一核/秦山二核/秦山三核/三門核電/江蘇核電/海南核電/福清核電分別-2.68%/-2.41%/+0.46%/-6.86%/+1.98%/+3.51%/+18.73%。公司2025年全年大修平均工期28.2天，相比主要同行少5.8天，較計(jì)劃增發(fā)電量10億度。2025年內(nèi)，漳州1號(hào)機(jī)組實(shí)現(xiàn)商業(yè)運(yùn)行，漳州2號(hào)機(jī)組處于滿功率試運(yùn)行階段。
　　大修擾動(dòng)疊加電價(jià)下行，26Q1業(yè)績(jī)階段性承壓。2026Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入189.25億元，同比下降6.65%；歸母凈利潤(rùn)20.64億元，同比下降34.19%；扣非歸母凈利潤(rùn)20.37億元，同比下降34.99%。分版塊來(lái)看，1）核電業(yè)務(wù)：營(yíng)收同減6.56%，歸母凈利潤(rùn)同減21.65%，主要系本期7臺(tái)機(jī)組開(kāi)展大修，而上年同期僅2臺(tái)機(jī)組大修，同時(shí)發(fā)電量減少、電價(jià)同比下降及增值稅返還同比減少；2）新能源業(yè)務(wù)收入同減7.07%，歸母凈利潤(rùn)同減206.72%，主要受新能源綜合電價(jià)下降及中核匯能類REITs發(fā)行稀釋歸母凈利潤(rùn)影響。
　　核電項(xiàng)目充沛，行業(yè)龍頭即將迎來(lái)加速投產(chǎn)。截至2025/12/31，公司控股核電在運(yùn)機(jī)組26臺(tái)，裝機(jī)容量2500萬(wàn)千瓦，在建及核準(zhǔn)待建機(jī)組19臺(tái)，裝機(jī)容量2185.90萬(wàn)千瓦，公司預(yù)計(jì)2026至2030年每年投產(chǎn)139/504/257/372/122/122萬(wàn)千瓦。在手項(xiàng)目充沛即將加速投產(chǎn)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮2026年電價(jià)整體承壓與新能源控股比例下降，我們下調(diào)2026-2027年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)從104/116億元至86/95億元，預(yù)測(cè)2028年歸母凈利潤(rùn)115億元，2026-2028年P(guān)E22/19/16倍（2026/4/30），核電加速投產(chǎn)，期待電價(jià)企穩(wěn)反轉(zhuǎn)，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：電力價(jià)格波動(dòng)，裝機(jī)進(jìn)度不及預(yù)期，核電機(jī)組運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)。