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公司公告26Q1季報(bào)：Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收79.86億元同比-1.25%；歸母凈利潤(rùn)4.63億元同比-5.21%；扣非歸母凈利潤(rùn)3.26億元同比-31.85%，毛利率22.95%同比+5.12pcts，凈利率5.58%同比-0.43pcts。結(jié)合公司近況，我們點(diǎn)評(píng)如下：26Q1營(yíng)收同比微降1.2%，毛利率大幅提升但投資期費(fèi)用拖累凈利率，整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)略超市場(chǎng)預(yù)期。AI算力需求驅(qū)動(dòng)PCB增長(zhǎng)，AI服務(wù)器+光模塊等高階多品類拓展成效顯著。168億CAPEX加速落地，淮安+泰國(guó)雙基地產(chǎn)能釋放有望驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。
　　26Q1業(yè)績(jī)超市場(chǎng)預(yù)期，毛利率大幅提升但投資期費(fèi)用拖累凈利率。26Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入79.86億元同比-1.25%；歸母凈利潤(rùn)4.63億元同比-5.21%；扣非歸母凈利潤(rùn)3.26億元同比-31.85%，扣非/歸母比70.38%，非經(jīng)常性損益占比偏高。毛利率22.95%同比+5.12pcts環(huán)比-0.43pcts，創(chuàng)近5個(gè)季度同期新高，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向高附加值品類優(yōu)化趨勢(shì)明確。凈利率5.58%同比-0.43pcts，毛利率改善未能充分傳導(dǎo)至凈利率端，主要系投資擴(kuò)產(chǎn)期費(fèi)用大幅增加所致：研發(fā)費(fèi)用7.05億元（費(fèi)率8.82%，同比+2.48pcts），持續(xù)加碼AIPCB、mSAP、CoWoP等前沿工藝研發(fā)；財(cái)務(wù)費(fèi)用1.89億元（費(fèi)率2.36%），去年同期為凈利息收入（費(fèi)率-1.42%），由收轉(zhuǎn)支系168億Capex計(jì)劃下新增借款利息增加以及匯率波動(dòng)帶來(lái)的匯兌損失；管理費(fèi)用3.80億元（費(fèi)率4.76%，同比+0.74pcts）。加權(quán)ROE為1.35%，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~30.97億元，遠(yuǎn)超凈利潤(rùn)規(guī)模，主要系折舊攤銷規(guī)模較大，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量良好。
　　168億CAPEX加速落地，淮安+泰國(guó)雙基地產(chǎn)能釋放有望驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。2026年公司規(guī)劃資本開(kāi)支168億元?jiǎng)?chuàng)歷史新高，聚焦淮安與泰國(guó)雙基地建設(shè)。國(guó)內(nèi)端，淮安園區(qū)先后規(guī)劃80億+110億兩期高端PCB項(xiàng)目，HDI、SLP與HLC產(chǎn)能預(yù)計(jì)年底翻倍；海外端，泰國(guó)一廠已于25年試產(chǎn)并進(jìn)入頭部客戶認(rèn)證流程，二、三、五廠及鉆孔中心同步提速建設(shè)。中長(zhǎng)期看，公司在多條高價(jià)值賽道卡位領(lǐng)先：1.6T光模塊mSAPPCB全球頭部地位（27年對(duì)應(yīng)市場(chǎng)規(guī)模約250-300億元），臺(tái)積電CoWoP先進(jìn)封裝工藝卡位領(lǐng)先（樂(lè)觀預(yù)計(jì)27H2進(jìn)入小批量產(chǎn)），AI眼鏡等端側(cè)產(chǎn)品先發(fā)優(yōu)勢(shì)突出。當(dāng)前處于“重資產(chǎn)投入—折舊攀升—產(chǎn)能爬坡”的陣痛期，研發(fā)費(fèi)率（8.82%）和財(cái)務(wù)費(fèi)率（2.36%）雙雙大幅提升拖累短期凈利率，但隨著下半年及2027年淮安/泰國(guó)高階產(chǎn)能逐步釋放，收入規(guī)模擴(kuò)張疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，盈利能力望進(jìn)入上行通道。
　　維持“強(qiáng)烈推薦”投資評(píng)級(jí)。考慮到公司近期在AI服務(wù)器、1.6T光模塊領(lǐng)域取得積極進(jìn)展，我們最新預(yù)測(cè)26-28年?duì)I收為465.9/605.6/775.2億，歸母凈利潤(rùn)為52.3/88.3/125.9億，對(duì)應(yīng)EPS為2.26/3.81/5.43元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為31.9/18.9/13.3倍，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣政治沖突加劇帶來(lái)潛在的關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)、需求低于預(yù)期、同行競(jìng)爭(zhēng)加劇、擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)度及產(chǎn)能爬坡低于預(yù)期、客戶新品拓展不及預(yù)期。