>> 申萬(wàn)宏源-中國(guó)銀行(601988)營(yíng)收超預(yù)期，息差年內(nèi)有望筑底回升-260505
| 上傳日期： |
2026/5/6 |
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來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
鄭慶明,林穎穎,馮思遠(yuǎn) |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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事件：中國(guó)銀行披露2026年一季報(bào)，1Q26實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1788.5億，同比增長(zhǎng)8.4%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)566.3億，同比增長(zhǎng)4.2%。1Q26不良率較年初下降1bp至1.22%，撥備覆蓋率較年初提升2.8pct至203.2%。
有效以量補(bǔ)價(jià)疊加非息快增支撐營(yíng)收超預(yù)期，主動(dòng)平衡業(yè)績(jī)釋放與減值計(jì)提，“營(yíng)收-利潤(rùn)”增速剪刀差再現(xiàn)：1Q26中國(guó)銀行營(yíng)收同比增長(zhǎng)8.4%（2025：4.5%），歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)4.2%（2025：2.2%）。從1Q26盈利驅(qū)動(dòng)因子來(lái)看，①利息凈收入增速扭轉(zhuǎn)2024-2025連續(xù)兩年下降趨勢(shì)，提速至近8%，超預(yù)期。1Q26同比增長(zhǎng)7.8%（2025：-1.8%），支撐營(yíng)收增速5.1pct，其中規(guī)模擴(kuò)張貢獻(xiàn)6.6pct，對(duì)沖息差同比微降的拖累（1Q26拖累1.5pct，2025年為-7.2pct）。②中收平穩(wěn)疊加投資收益改善，非息保持近雙位數(shù)增速。1Q26非息收入同比增長(zhǎng)9.6%（2025:20.1%），中收同比增長(zhǎng)5.6%，支撐0.9pct，投資相關(guān)非息同比增長(zhǎng)12.9%（2025：29.5%），支撐2.5pct（2025:4.9pct），邊際放緩主因一季度人民幣單邊升值下匯兌損益同比下降65%，但公允價(jià)值變動(dòng)損益由負(fù)轉(zhuǎn)正予以支撐。③營(yíng)收亮眼的基礎(chǔ)上前瞻大力計(jì)提減值（1Q26資產(chǎn)減值損失同比增長(zhǎng)18.7%），1Q26撥備拖累利潤(rùn)增速5.1pct（2025為正貢獻(xiàn)0.5pct），但綜合稅率回落貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鏊?.0pct部分對(duì)沖。
財(cái)報(bào)關(guān)注點(diǎn)：①三大險(xiǎn)資加速增持彰顯看好。1Q26中國(guó)人壽、新華人壽、太平人壽合計(jì)增持42億元，期末持股比例分別為0.2%、0.05%、0.04%；其中中國(guó)人壽單季增持4.7億股，為2025全年增持?jǐn)?shù)量的2.7倍。②息差環(huán)比回升。1Q26凈息差1.26%、季度環(huán)比提升3bps，同比降幅收窄至3bps（2025：-14bps）。③資產(chǎn)質(zhì)量整體平穩(wěn)但結(jié)構(gòu)分化，主動(dòng)下遷暴露對(duì)公地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，但按揭及經(jīng)營(yíng)貸不良率回落。1Q26不良率季度環(huán)比下降1bp至1.22%，4Q25房地產(chǎn)不良率相比2Q25提升88bps至6.26%，按揭、經(jīng)營(yíng)貸不良率分別較2Q25回落14、16bps至0.60%、1.95%。
負(fù)債成本改善支撐1Q26息差季度環(huán)比回升，年內(nèi)存款成本預(yù)計(jì)仍有可觀降幅，若無(wú)額外降息或有望筑底回暖：1Q26中行息差1.26%、季度環(huán)比提升3bps，同比降幅收窄至3bps（2025：-14bps）。以期初期末口徑測(cè)算：資產(chǎn)端，1Q26資產(chǎn)收益率環(huán)比下降9bps至2.65%（1Q25：-19bps），除需求客觀偏弱擾動(dòng)外，一季度也集中體現(xiàn)重定價(jià)影響；負(fù)債端，在2025全年存款成本下降35bps至1.64%基礎(chǔ)上，1Q26付息負(fù)債成本率季度環(huán)比再降8bps至1.54%?？紤]到中行存款成本仍高于四大行平均23bps，且定期存款占比近6成，年內(nèi)存款成本仍有較為合意改善空間，若無(wú)額外LPR降息擾動(dòng)，或可支撐息差企穩(wěn)。
信貸增速快于國(guó)有行近1pct，對(duì)公是主要支撐，零售端仍偏弱，或受提前還貸擾動(dòng)：1Q26中國(guó)銀行貸款同比增長(zhǎng)8.2%（4Q25：8.7%），高于國(guó)有行平均0.7pct。單季新增9947億，基本持平去年同期。結(jié)構(gòu)上，對(duì)公單季新增9628億，基本貢獻(xiàn)全部增量；在2025年零售貸款近乎零增長(zhǎng)的情況下，1Q26零售端僅微增320億，預(yù)計(jì)源自提前還貸的擾動(dòng)（2025年按揭貸款凈下降近900億）。
資產(chǎn)質(zhì)量整體平穩(wěn)但分化凸顯，對(duì)公端主動(dòng)下遷處置地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，零售端按揭、經(jīng)營(yíng)貸資產(chǎn)質(zhì)量有所改善但消費(fèi)類(lèi)貸款不良還需跟蹤：1Q26不良率季度環(huán)比下降1bp至1.22%，2024年末以來(lái)累計(jì)下降3bps，撥備覆蓋率環(huán)比提升2.8pct至203.2%。前瞻指標(biāo)看，4Q25關(guān)注率較2Q25小幅抬升3bps至1.47%，逾期率較2Q25下降5bps至1.26%，1Q26年化加回核銷(xiāo)后不良生成率基本平穩(wěn)約0.38%。分行業(yè)看，2025年末對(duì)公不良率較2Q25提升3bps至1.22%，主因從嚴(yán)主動(dòng)下遷地產(chǎn)個(gè)戶(hù)（4Q25房地產(chǎn)不良率相比2Q25提升88bps至6.26%）；零售資產(chǎn)質(zhì)量有所改善，4Q25不良率降至1.10%（2Q25:1.15%），主因按揭、經(jīng)營(yíng)貸不良率分別較2Q25回落14、16bps至0.60%、1.95%，但消費(fèi)貸、信用卡風(fēng)險(xiǎn)仍有暴露，不良率較2Q25分別提升38、25bps至2.18%、2.18%。展望后續(xù)，考慮到中央政治局定調(diào)“努力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)”，且現(xiàn)階段下遷的個(gè)戶(hù)也均在中行關(guān)注名單內(nèi)“心中有數(shù)”，不會(huì)對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量及減值計(jì)提造成意外波動(dòng)，可靜待核銷(xiāo)處置推進(jìn)；若一線城市房市回暖可持續(xù)，則按揭資產(chǎn)質(zhì)量改善趨勢(shì)也可期待延續(xù)；年內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)的主要關(guān)注點(diǎn)或仍集中于消費(fèi)類(lèi)、普惠類(lèi)及地緣沖擊下海外敞口資產(chǎn)質(zhì)量。
投資分析意見(jiàn)：中行一季報(bào)交出了營(yíng)收超預(yù)期、業(yè)績(jī)穩(wěn)步改善的優(yōu)異表現(xiàn)，而在存款成本仍有可觀改善空間支撐下，年內(nèi)息差有望企穩(wěn)，也奠定全年利潤(rùn)表現(xiàn)繼續(xù)向好的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。上調(diào)息差及原2026-2027年盈利預(yù)測(cè)，新增2028年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2026-28年歸母凈利潤(rùn)增速分別4.5%、5.3%、5.9%（原2026-2027年預(yù)測(cè)為4.2%、5.2%）。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2026年0.65倍PB，估算2026年DPS對(duì)應(yīng)股息率約4%，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)等風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期暴露；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇低于預(yù)期，實(shí)體需求長(zhǎng)期不振；息差持續(xù)承壓。
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