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事件：兔寶寶發(fā)布2025年報(bào)&2026一季報(bào)。兔寶寶2025年收入88.83億元，同比下滑3.33%，歸母凈利潤(rùn)7.02億元，同比增長(zhǎng)20%，其中非經(jīng)常性損益金額3.01億元（主要為悍高集團(tuán)上市帶來(lái)的公允價(jià)值變動(dòng)損益2.64億元），同比增長(zhǎng)216.48%，扣非歸母凈利潤(rùn)4.01億元，同比下降18.2%；單Q4公司收入25.64億元，同比下滑5.91%，歸母凈利潤(rùn)7300萬(wàn)元，同比減少29%，扣非歸母凈利潤(rùn)6809萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)7.76%。2026Q1公司收入16.86億元，同比增長(zhǎng)32.68%，歸母凈利潤(rùn)1.48億元，同比增長(zhǎng)46.36%，扣非歸母凈利潤(rùn)9034萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)4.18%。
　　輔材及全屋定制構(gòu)成2025年收入增長(zhǎng)主力。兔寶寶主營(yíng)業(yè)務(wù)裝飾材料和定制家居均屬于地產(chǎn)后周期鏈，2025年國(guó)內(nèi)地產(chǎn)市場(chǎng)仍處于深度調(diào)整階段，后端家裝消費(fèi)市場(chǎng)普遍呈現(xiàn)需求與價(jià)格雙降的趨勢(shì)，板材和家具行業(yè)均面臨價(jià)格下跌、利潤(rùn)下降的困難局面。分業(yè)務(wù)板塊來(lái)看：1）2025年公司裝飾材料業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入73.26億元，同比小幅減少1.06%，其中板材收入45.47億元，同比減少4.67%，品牌使用費(fèi)收入3.97億元，同口徑下同比減少17.01%，其他裝飾材料收入23.83億元，同比增長(zhǎng)11.28%，公司在持續(xù)做大做強(qiáng)板材主業(yè)的同時(shí)，不斷加大力度導(dǎo)入柜門板、封邊皮、五金等高價(jià)值主輔材，客單值有望持續(xù)提升。2）定制家居業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入14.69億元，同比減少14.6%，其中兔寶寶全屋定制收入7.57億元，同比增加7.08%，其中大型裝企成為全屋定制業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的新引擎，全年裝企渠道銷量同比增加超50%，青島裕豐漢唐收入2.48億元，同比減少59.31%，當(dāng)前大B市場(chǎng)形勢(shì)依然嚴(yán)峻，公司對(duì)漢唐原有工程定制業(yè)務(wù)采取主動(dòng)收縮策略，預(yù)計(jì)后續(xù)漢唐對(duì)公司報(bào)表收入利潤(rùn)的影響將持續(xù)減弱。
　　毛利率總體穩(wěn)健。2025年兔寶寶綜合毛利率17.54%，同比減少0.56pct，其中裝飾材料毛利率16.52%，同比減少0.52pct，定制家居毛利率19.86%，同比減少1.4pct，我們推測(cè)柜類產(chǎn)品毛利率下降較多主要系價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)激烈所致。2026Q1公司毛利率16.18%，同比減少4.68%。2025年總體期間費(fèi)用率6.53%，同比增加0.54pct，其中銷售和管理費(fèi)用率分別同比增加0.27pct、0.24pct，分別系市場(chǎng)宣傳推廣費(fèi)以及股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用開支增加，財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.3%，上年同期為-0.37%，主要系市場(chǎng)利率下行后相應(yīng)利息收入減少，疊加匯兌收益同比減少，研發(fā)費(fèi)用率同比減少0.05pct。2026Q1費(fèi)用率7.98%，同比減少1.93pct。對(duì)應(yīng)2025年銷售凈利率8%，同比+1.52pct，扣非凈利率4.51%，同比-0.82pct，2026Q1銷售凈利率8.73%，同比+0.75pct，扣非凈利率5.36%，同比-1.46pct。
　　新三年股東回報(bào)方案發(fā)布。兔寶寶2026-2028年現(xiàn)金分紅計(jì)劃由固定分紅和特別分紅兩部分構(gòu)成，其中三年固定現(xiàn)金分紅金額分別為5億元、5.5億元、6億元，另外以2025年7.02億元的歸母凈利潤(rùn)為基數(shù)，若2026-2028年當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的歸母凈利潤(rùn)較2025年增幅分別超過10%、20%、30%時(shí)公司將啟動(dòng)當(dāng)年度特別現(xiàn)金分紅計(jì)劃，且分紅下限為5000萬(wàn)元。該方案充分彰顯公司對(duì)未來(lái)的發(fā)展信心以及對(duì)股東的慷慨回報(bào)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：兔寶寶是國(guó)內(nèi)板材頭部企業(yè)，后續(xù)材料板塊依靠渠道拓展、主輔材品類擴(kuò)充有望實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)，定制家居目標(biāo)躋身華東區(qū)域頭部品牌梯隊(duì)，公司整體發(fā)展節(jié)奏穩(wěn)健，現(xiàn)金流充沛，屬于消費(fèi)建材賽道優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。預(yù)計(jì)公司2026-2028年歸母凈利潤(rùn)分別為7.5億元、8.9億元、10億元，對(duì)應(yīng)估值分別為16倍、14倍、12倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：渠道拓展進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；地產(chǎn)下行風(fēng)險(xiǎn)；漢唐減值風(fēng)險(xiǎn)。