>> 華泰證券-航天軍工行業(yè)專(zhuān)題研究：“十五五”開(kāi)局年關(guān)注兩條主線-260511
| 上傳日期： |
2026/5/12 |
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pdf 共21頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
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作者： |
王興,鮑學(xué)博,馬強(qiáng) |
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業(yè)績(jī)恢復(fù)性增長(zhǎng)，"十五五"開(kāi)局關(guān)注新裝備與新市場(chǎng)兩條主線
25年軍工行業(yè)上市公司（中信國(guó)防軍工120只成分股）實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4494.15億元（同比+6.38%），歸母凈利潤(rùn)174.83億元（同比+8.19%），業(yè)績(jī)呈恢復(fù)性增長(zhǎng)；但26Q1營(yíng)收786.14億元（同比+5.28%）、歸母凈利潤(rùn)36.00億元（同比-12.40%），利潤(rùn)端仍承壓。結(jié)構(gòu)上，25年國(guó)防信息化（利潤(rùn)同比+104%）、船舶（+88%）、地面兵裝（+706%），為2025年高增板塊，航空和材料板塊利潤(rùn)下滑。展望"十五五"，裝備需求有望總量穩(wěn)中有增、結(jié)構(gòu)顯著分化，建議沿新一代裝備和新域新質(zhì)兩條主線布局，同時(shí)關(guān)注軍貿(mào)出口和軍轉(zhuǎn)民技術(shù)應(yīng)用帶來(lái)的增量空間。
2025年年報(bào)：營(yíng)收利潤(rùn)雙增，盈利能力基本持平
120家軍工上市公司2025年?duì)I收同比+6.38%（2022-2025年CAGR4.04%），毛利率19.90%（同比-0.02pct），四費(fèi)費(fèi)率13.82%（同比-0.25pct），歸母凈利潤(rùn)同比+8.19%。經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流-71.49億元，較2024年的-180.96億元有所好轉(zhuǎn)但仍為負(fù)。分板塊看，國(guó)防信息化（歸母凈利潤(rùn)同比+104%，高德紅外貢獻(xiàn)+11.33億元）、船舶（+88%，中船防務(wù)+6.31億元）、地面兵裝（+706%，長(zhǎng)城軍工/中兵紅箭領(lǐng)漲）業(yè)績(jī)高增；航空板塊營(yíng)收穩(wěn)健但利潤(rùn)同比-10%，航天板塊虧損擴(kuò)大，材料板塊利潤(rùn)同比-11%。分產(chǎn)業(yè)鏈看，下游利潤(rùn)同比+18%，中上游利潤(rùn)承壓（上游-18%、中游-12%）。
25年合同負(fù)債持續(xù)下行，存貨維持高位
2025年末合同負(fù)債564.43億元（同比-4.04%），其中航空和航天板塊合同負(fù)債同比分別-23.71%和-2.50%，但國(guó)防信息化（+35.51%）、船舶（+14.94%）、地面兵裝（+94.39%）板塊合同負(fù)債逆勢(shì)增長(zhǎng)。主機(jī)廠中，中航沈飛（44.33億元，同比+25.64%）和航發(fā)動(dòng)力（55.00億元，同比+22.55%）合同負(fù)債回升，中航西飛、洪都航空、中直股份仍在下滑。2026年日常關(guān)聯(lián)交易預(yù)計(jì)值顯示，中國(guó)船舶（同比+40.72%）、國(guó)睿科技（+63.24%）、航天南湖（+39.66%）等2026年關(guān)聯(lián)交易預(yù)計(jì)值大幅增長(zhǎng)，指向軍貿(mào)和船舶方向高景氣。2025年末存貨2260.54億元（同比+4.74%），中航機(jī)載、中船防務(wù)、航天電子等存貨增長(zhǎng)較多。
2026Q1：營(yíng)收增長(zhǎng)但利潤(rùn)承壓，船舶和地面兵裝表現(xiàn)亮眼
2026Q1營(yíng)收786.14億元（同比+5.28%），毛利率21.89%（同比-0.53pct），四費(fèi)費(fèi)率16.37%（同比+0.64pct，主因財(cái)務(wù)費(fèi)用率提高0.67pct），歸母凈利潤(rùn)36.00億元（同比-12.40%）。船舶板塊（營(yíng)收同比+48%、利潤(rùn)+129%）和地面兵裝板塊（營(yíng)收+27%、利潤(rùn)+2834%）表現(xiàn)突出；航空板塊利潤(rùn)同比-30%（中航沈飛-2.66億元、中航光電-2.42億元），材料板塊利潤(rùn)同比-28%。2026Q1末合同負(fù)債603.46億元（同比-8.59%），但中航成飛、中直股份、航發(fā)動(dòng)力等主機(jī)廠合同負(fù)債環(huán)比分別增加32.49、20.77、15.11億元，釋放積極信號(hào)。存貨2392.70億元（同比+5.55%），維持高位。
中長(zhǎng)期觀點(diǎn)：關(guān)注新裝備建設(shè)周期下的新結(jié)構(gòu)
展望“十五五”，國(guó)防和軍隊(duì)現(xiàn)代化將實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量推進(jìn)，實(shí)現(xiàn)由“量”的擴(kuò)張轉(zhuǎn)向“質(zhì)”的提升。我們認(rèn)為，“十五五”期間，我軍裝備需求將有望在總量穩(wěn)中有增的情況下出現(xiàn)顯著的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，新增量或?qū)⒊霈F(xiàn)在“十五五”規(guī)劃建議中提到的新域新質(zhì)、無(wú)人智能與反制、先進(jìn)武器以及低成本裝備等方面，建議關(guān)注軍工新產(chǎn)品和新市場(chǎng)兩條主線。
風(fēng)險(xiǎn)提示：裝備訂單下達(dá)時(shí)間不確定；裝備采購(gòu)量?jī)r(jià)低于預(yù)期；新域新質(zhì)裝備推廣低于預(yù)期等。
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