>> 中泰證券-萬凱新材(301216)2025年報&26一季報業(yè)績點評：扭虧為盈，景氣上行開啟新成長-260511
| 上傳日期： |
2026/5/12 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
孫穎,張昆 |
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25年扭虧為盈，Q4歸母利潤大增。公司2025年實現(xiàn)營收154.94億元，同比-10.08%；歸母凈利潤1.69億元，同比156.37%；扣非歸母凈利潤0.42億元，同比+119.48%。25Q4實現(xiàn)營收30.58億元，同比-25.07%，環(huán)比-27.59%；歸母凈利潤0.92億元，同比+144.21%，環(huán)比329.61%；扣非歸母凈利潤-0.14億元，同比+90.44%，環(huán)比-159.76%。受益于行業(yè)反內(nèi)卷以及乙二醇裝置投產(chǎn)實現(xiàn)自供，2025年扭虧為盈。
26Q1業(yè)績向好，景氣周期到來。26Q1實現(xiàn)營收43.20億元，同比+10.22%，環(huán)比+41.26%；歸母凈利潤3.81億元，同比+693.98%，環(huán)比+316.16%；扣非歸母凈利潤0.40億元，同比+275.45%，環(huán)比+387.35%。26Q1實現(xiàn)投資收益3.91億元，同比+11897.56%，期貨套保收益大幅提升。
瓶片維持高產(chǎn)銷，行業(yè)景氣回升。2025年公司瓶片銷售量為274.79萬噸，同比+0.23%；生產(chǎn)量為274.03萬噸，同比-1.19%。聚酯行業(yè)反內(nèi)卷進程中，公司作為行業(yè)龍頭規(guī)模優(yōu)勢突出。瓶片需求內(nèi)外雙振，據(jù)CCF統(tǒng)計，2025年瓶片國內(nèi)需求為933.5萬噸左右，同比+8.3%，出口總量645萬噸，同比+10.4%。地緣事件導(dǎo)致全球化工品價格和利潤同時上漲，26Q1瓶片季度均價/價差為6908/90元/噸，同比+10.46%/+136.12%。展望二季度，化工品上漲趨勢或更加明顯，截至4月30日，瓶片價格/價差為9370/1071元/噸，同比+61.48%/+499.27%。
乙二醇裝置順利投產(chǎn)，凸顯成本優(yōu)勢。達州60萬噸乙二醇裝置于2025年下半年投產(chǎn)，公司原料自給率顯著提升，綜合生產(chǎn)成本降低。該裝置采用天然氣制乙二醇工藝，相比傳統(tǒng)的油制，成本競爭力更強。26Q1乙二醇季度均價為4180元/噸，同比+2.18%；天然氣制/煤制/乙烯制價差均值為883/-519/-1101元/噸，同比-36%/-824%/-30%，天然氣制乙二醇是唯一盈利方向。展望二季度，價格和利潤表現(xiàn)更加亮眼，截至4月30日，乙二醇價格為5155元/噸，同比+19.01%；天然氣制/煤制/乙烯制價差為1858/290/-1063元/噸，同比+80%/+222%/-12%。公司控股股東正凱集團成功競得四川盆地萬源北區(qū)塊石油天然氣探礦權(quán)，此次布局實現(xiàn)了“天然氣開采-乙二醇生產(chǎn)-聚酯瓶片”的全產(chǎn)業(yè)鏈垂直一體化，將原料成本波動的外部風(fēng)險轉(zhuǎn)為內(nèi)部可控，相比同行形成顯著的成本優(yōu)勢。
多個項目投產(chǎn)在即，股權(quán)激勵彰顯發(fā)展信心。尼日利亞30萬噸和印尼75萬噸聚酯瓶片項目按計劃全力推進中，尼日利亞項目預(yù)計6月投產(chǎn)，海外產(chǎn)能落地有助于規(guī)避來自于日本、印度、南非等國的反傾銷措施。同時，瓶片海外市場供需趨緊，內(nèi)外價差擴大，工廠本地化可使利潤加速落地。此外，公司多元化發(fā)展，10萬噸草酸項目同樣將于6月投產(chǎn)，銷售渠道明確，5萬噸生物酶法rPET項目為新材料方向做儲備。4月28日公司發(fā)布2026年股權(quán)激勵方案：以2025年歸母凈利潤為基數(shù)，2026年需滿足凈利潤增速不低于30%，2027年需滿足凈利潤增速不低于60%，2028年需滿足凈利潤增速不低于90%或26-28年合計增速不低于100%。該方案彰顯出公司對未來發(fā)展的信心，有助于盈利目標加速落地。
盈利預(yù)測：結(jié)合目前瓶片行業(yè)整體基本面供需處于底部反轉(zhuǎn)趨勢，且近期地緣事件影響主要產(chǎn)品價格高速上行。我們預(yù)計公司2026-2028年歸母凈利潤分別為12.9/14.6/17.1億元（26/27前值為7.6/10.4億元），同比增速分別為665%/13%/17%，對應(yīng)當前股價PE分別為13.9x/12.3x/10.5x，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：宏觀需求不及預(yù)期風(fēng)險、原材料價格大幅波動風(fēng)險、行業(yè)競爭加劇風(fēng)險、項目投產(chǎn)進度不及預(yù)期風(fēng)險、信息來源滯后或更新不及時風(fēng)險。
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