| 上傳日期： |
2026/5/15 |
大小： |
905KB |
| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
?；埯?/a>,易峘,王洺碩 |
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數(shù)據(jù)快評：4月M2同比增速回升，而社融同比增速回落，兩者之間的剪刀差再度走闊，可能主要反映外匯流入加速提振M2增速，而居民與企業(yè)融資需求偏弱拖累社融。具體看，
4月M2同比增速較3月的8.5%小幅回升至8.6%，可能受外匯加速流入提振，而財政資金撥付減速對M2形成拖累。4月以來，銀行間隔夜回購利率（DR001）持續(xù)低于央行7天逆回購政策利率，顯示銀行間流動性較為充裕，可能部分受益于外匯流入加速（圖表2-3）。另一方面，4月財政存款同比增速從3月的5.3%加快至10.5%，拖累M2同比增長約0.1個百分點。此外，4月M1同比增速從3月的5.1%邊際放緩至5%，可能受居民與企業(yè)融資偏弱拖累，而外匯流入與PPI回升可能提振M1增速。
4月社融同比增速邊際放緩，居民和企業(yè)貸款增速亦均有所回落。具體看，4月新增社融6,207億元（彭博一致預(yù)期1.25萬億元），同比少增5,392億元；社融同比增速較3月的7.9%回落至7.8%，而季調(diào)后月環(huán)比折年增速較3月的6.8%回升至7.0%、部分反映去年同期基數(shù)偏低的影響；4月新增人民幣貸款余額環(huán)比減少100億元（彭博一致預(yù)期3000億元），同比多減2,900億元。剔除置換債影響后的新增人民幣貸款環(huán)比增加2,218億元，同比少增3,464億元（圖表4）。從社融分項看，票據(jù)融資、企業(yè)債融資分別同比多增4,088、2,180億元，是新增社融的主要支撐；而居民貸款、企業(yè)中長期貸款、政府債凈融資、非標融資分別同比少增2,620、6,600、688、2823億元，對4月新增社融形成拖累。
分析結(jié)論：4月社融增速回落下、內(nèi)需仍呈現(xiàn)韌性，顯示中國“后地產(chǎn)”新周期對信貸的消耗量可能有所下降。往前看，我們認為流動性趨好、企業(yè)盈利修復(fù)的趨勢不變，將繼續(xù)觀察實體經(jīng)濟的融資需求走勢。一方面，由于居民購房需求偏弱、且購房的首付比例上升，以及消費品以舊換新政策對耐用品需求的提振作用減退，4月居民貸款需求走弱。同時，4月財政資金撥付放緩、地方化債、以及企業(yè)轉(zhuǎn)向債券融資，都可能拖累企業(yè)融資需求。另一方面，高頻數(shù)據(jù)顯示，4月內(nèi)需呈現(xiàn)韌性，如地產(chǎn)需求延續(xù)改善態(tài)勢，尤其是一線城市；剔除國補影響后，消費需求亦溫和修復(fù)。社融回落下的內(nèi)需韌性可能顯示，隨著地產(chǎn)去杠桿引發(fā)的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整告一段落，由高端制造和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)引領(lǐng)的“后地產(chǎn)”新周期對信貸的依賴度有所下降（參見《效率提升引領(lǐng)中國“后地產(chǎn)”新周期》，2026/5/14）。往前看，隨著國內(nèi)經(jīng)濟增長動能逐漸回暖，疊加人民幣資產(chǎn)在中東變局中初現(xiàn)安全資產(chǎn)屬性，短期內(nèi)外匯流入有望持續(xù)，或?qū)⒗^續(xù)帶動流動性改善、企業(yè)盈利修復(fù)。然而，4月票據(jù)融資同比明顯多增、貸款同比少增亦值得關(guān)注，我們將繼續(xù)觀察實體經(jīng)濟的融資需求走勢。如果后續(xù)實體經(jīng)濟融資需求能夠修復(fù)，將對經(jīng)濟周期進一步回升大有裨益。
具體分項數(shù)據(jù)分析如下
1）4月M2同比增速較3月的8.5%回升至8.6%，高于彭博一致預(yù)期的8.5%，或顯示外匯流入再度加速、流動性總體較為充裕。經(jīng)季節(jié)性調(diào)整后，4月M2月環(huán)比（非年化）增速較3月的0.3%回升至0.9%（圖表8）。一方面，4月人民幣存款2,700億元，同比多增7,100億元，其中企業(yè)、非銀存款同比多增797、8,990億元，而居民存款同比少增5,500億元，主要反映居民融資需求偏弱拖累存款派生，而權(quán)益市場回暖帶動資金流向股市、資管產(chǎn)品等，推動非銀存款明顯同比多增。另一方面，4月財政存款余額環(huán)比增加7,394億元，同比多增3,684億元，顯示財政資金撥付仍待提速。由此，財政存款同比增速從3月的5.3%回升至10.5%、拖累M2同比增長約0.1個百分點。
4月M1同比增速從3月的5.1%小幅放緩至5%，略低于彭博一致預(yù)期的5.2%，可能主要受居民與企業(yè)融資偏弱拖累。4月M1同比增速從3月的5.1%小幅放緩至5%（彭博一致預(yù)期5.2%），而季調(diào)后月環(huán)比（非年化）增速從3月的0.3%放緩至-0.1%（圖表9）。一方面，居民與企業(yè)融資需求偏弱，可能拖累居民與企業(yè)活期存款。另一方面，外匯加速流入、以及PPI回升則可能提振M1增速。4月PPI同比增速從3月的+0.5%明顯上行至+2.8%，或有利于改善企業(yè)現(xiàn)金流狀況。
2）4月人民幣貸款余額環(huán)比減少100億元（彭博一致預(yù)期3,000億元），同比多減2,900億元，由此4月人民幣貸款余額同比增速較3月的5.7%放緩至5.6%，剔除置換債影響后的新增人民幣貸款2,218億元，同比少增3,464億元。4月新增居民和企業(yè)貸款均同比多減，顯示地產(chǎn)需求偏弱、國補提振作用消退仍抑制居民融資需求，而財政擴張力度邊際回落、地方化債、疊加低利率下企業(yè)融資從貸款轉(zhuǎn)向債券，都可能抑制企業(yè)貸款融資需求。從具體分項看，
4月居民中長期貸款余額環(huán)比減少3,408億元，同比多減2,177億元，主要受居民購房需求偏弱、以及購房首付比例上升的拖累。
4月居民短期貸款余額環(huán)比減少4,462億元，同比多減443億元，可能反映消費補貼提振效果退坡下、居民耐用品需求偏弱——4月全國乘用車零售銷量同比降幅較3月的15%進一步走闊至20%。
4月企業(yè)中長期貸款余額環(huán)比減少4,100億元，同比多減6,600億元。財政資金撥付放緩
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