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國(guó)產(chǎn)GPGPU領(lǐng)軍者，引領(lǐng)大模型時(shí)代的算力變革與規(guī)模落地。作為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的通用智能計(jì)算解決方案提供商，壁仞科技以自主研發(fā)的壁礪系列GPU產(chǎn)品為核心，其產(chǎn)品已廣泛應(yīng)用于AI數(shù)據(jù)中心、電信、AI解決方案、能源及公用事業(yè)、金融科技及互聯(lián)網(wǎng)等關(guān)鍵行業(yè)，為各行業(yè)提供強(qiáng)大、安全、高效的算力基礎(chǔ)設(shè)施。2026年1月，公司于港交所完成首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市。
　　大模型發(fā)展催生算力剛性需求，國(guó)產(chǎn)芯片加速替代突圍。大模型在應(yīng)用端表現(xiàn)持續(xù)進(jìn)步，正逐步深入日常生活與工作場(chǎng)景，活躍用戶數(shù)量不斷攀升，token調(diào)用量保持高速增長(zhǎng)。據(jù)谷歌業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)，2025年其月度Tokens調(diào)用量從5月的480萬(wàn)億大幅提升至7月的980萬(wàn)億，并于10月爆發(fā)式增長(zhǎng)至1300萬(wàn)億，其提升節(jié)奏與谷歌Gemini 2.5、Nona Banana等產(chǎn)品的更新步調(diào)保持一致。從谷歌AI相關(guān)業(yè)務(wù)表現(xiàn)看，大模型用戶正加速向付費(fèi)用戶轉(zhuǎn)化，有望實(shí)現(xiàn)AI投入的商業(yè)閉環(huán)。因此，北美科技巨頭正紛紛加碼AI相關(guān)投入。自2025年以來(lái)，包括英偉達(dá)、微軟、OpenAI、Oracle在內(nèi)的北美AI領(lǐng)域巨頭已陸續(xù)簽訂投資與戰(zhàn)略合作協(xié)議，進(jìn)一步堅(jiān)定對(duì)AI的投資信心。在數(shù)據(jù)中心GPU市場(chǎng)，英偉達(dá)一家獨(dú)大并保持高速增長(zhǎng)。近年來(lái)，美國(guó)對(duì)華限制不斷升級(jí)，導(dǎo)致英偉達(dá)高端GPU在中國(guó)市場(chǎng)供應(yīng)幾近中斷。在市場(chǎng)空缺和國(guó)家戰(zhàn)略的雙重推動(dòng)下，國(guó)產(chǎn)GPU企業(yè)迎來(lái)歷史性發(fā)展機(jī)遇。
　　GPGPU硬芯筑牢算力根基，BIRENSUPA軟棧賦能全場(chǎng)景應(yīng)用。壁仞科技聚焦軟硬協(xié)同智能計(jì)算解決方案，構(gòu)建自主可控高端算力體系，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收高速增長(zhǎng)，募資重點(diǎn)投向研發(fā)，預(yù)計(jì)2027年虧損有望逐步收窄。公司致力于硬件與軟件的端到端協(xié)同優(yōu)化：硬件方面，自研GPGPU架構(gòu)，搭載T core張量引擎、近內(nèi)存計(jì)算等技術(shù)，能效表現(xiàn)突出；公司為國(guó)內(nèi)首家采用2.5D芯粒封裝雙AI計(jì)算裸晶的企業(yè)，推出BR106/BR166/BR110系列芯片，覆蓋訓(xùn)練、推理與邊緣場(chǎng)景，形成板卡、服務(wù)器等多形態(tài)硬件矩陣；下一代BR20X預(yù)計(jì)于2026年商用，BR30X/BR31X規(guī)劃于2028年落地。軟件方面，自研BIRENSUPA軟件棧兼容主流AI框架與大模型，推理引擎優(yōu)化效果明顯，可支撐萬(wàn)卡級(jí)智算集群。業(yè)績(jī)兌現(xiàn)方面，公司營(yíng)收快速增長(zhǎng)，2024年達(dá)3.37億元，2025實(shí)現(xiàn)收入10.35億元，芯片產(chǎn)品持續(xù)放量。受高研發(fā)投入與商業(yè)化處于早期階段影響，公司短期持續(xù)虧損，我們預(yù)計(jì)隨著B(niǎo)R20X芯片放量、毛利率提升，虧損或逐步收窄。
　　投資建議：目前AI投入產(chǎn)出已實(shí)現(xiàn)閉環(huán)，有望進(jìn)一步致使海外大廠加碼AI相關(guān)投資。近年美國(guó)多次修訂出口規(guī)則擴(kuò)大管制范圍，GPU是國(guó)內(nèi)人工智能發(fā)展的基礎(chǔ)，國(guó)產(chǎn)算力芯片自主可控迫在眉睫。壁仞科技以自主研發(fā)的壁礪系列GPU產(chǎn)品為核心，產(chǎn)品已應(yīng)用于AI數(shù)據(jù)中心、電信、AI解決方案、能源及公用事業(yè)、金融科技及互聯(lián)網(wǎng)等關(guān)鍵行業(yè)。雖GPU產(chǎn)品早期商業(yè)化進(jìn)展較慢且研發(fā)投入大，目前仍未實(shí)現(xiàn)盈利，但隨著新品逐步放量以及規(guī)模效應(yīng)，公司有望逐步提升盈利能力。我們預(yù)計(jì)公司2026-2028年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.23/10.12/24.07億元，首次覆蓋給予“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期、國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)展不及預(yù)期、代工供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。