>> 華泰證券-科技行業(yè)：MLCC會(huì)成為下一個(gè)存儲(chǔ)嗎？-260601
| 上傳日期： |
2026/6/1 |
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pdf 共6頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
黃樂平,陳旭東,于可熠 |
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自3月英偉達(dá)Rubin架構(gòu)發(fā)布以來，單機(jī)柜MLCC價(jià)值量增長受到投資人關(guān)注。上周，中日韓10家被動(dòng)元器件公司單周上漲35%（市值加權(quán)），引發(fā)“MLCC是否會(huì)成為下一個(gè)存儲(chǔ)”的討論。結(jié)合SemiAnalysis對(duì)Rubin的拆解，及村田、太陽誘電、TDK等日廠最新動(dòng)向，我們認(rèn)為：1）Rubin推動(dòng)高端MLCC量價(jià)齊升，龍頭加快擴(kuò)產(chǎn)；2）高端線擴(kuò)產(chǎn)擠壓低端通用品，已出現(xiàn)類似HBM擠占DRAM的漲價(jià)潮；3）MLCC格局類似HBM雙寡頭，但資本壁壘低是風(fēng)險(xiǎn)；4）根據(jù)Factset一致預(yù)期，板塊目前26EPE中位數(shù)43.3x，高于存儲(chǔ)的8.7x。后續(xù)建議關(guān)注ASP趨勢(shì)及漲價(jià)對(duì)盈利的推動(dòng)。
需求側(cè)：Rubin升級(jí)驅(qū)動(dòng)單機(jī)柜MLCC價(jià)值量大幅躍升，龍頭加速擴(kuò)產(chǎn)
據(jù)SemiAnalysis，單機(jī)柜MLCC價(jià)值量由H100的3k美元、GB200的12k美元提升至Rubin VR200的22k美元，2027年Rubin Ultra放量時(shí)有望達(dá)40k美元；用量從15k顆增至90k+顆，BOM向高壓、超高容及垂直供電傾斜，基板內(nèi)埋及硅電容供給偏緊。5月27日，村田社長在投資人交流會(huì)上表示，受電力等約束影響，AI數(shù)據(jù)中心設(shè)備投資高峰已由原先預(yù)期的2028年延后至2030年，需求能見度提升。為應(yīng)對(duì)超預(yù)期的訂單增量，村田于5月宣布兩年內(nèi)追加800億日元Capex，用于擴(kuò)充日本本土高端高容產(chǎn)線。
邏輯同源：高端MLCC擴(kuò)產(chǎn)擠占通用品產(chǎn)能，漲價(jià)邏輯與HBM周期一致
我們認(rèn)為，本輪漲價(jià)并非傳統(tǒng)補(bǔ)庫，而是高端品擠占通用品產(chǎn)能：AI高容MLCC單顆消耗的燒結(jié)產(chǎn)能是通用低容品的數(shù)十倍，與HBM擠占DRAM邏輯一致。漲價(jià)信號(hào)已相繼落地：4月，村田對(duì)AI服務(wù)器高容MLCC提價(jià)15–35%，太陽誘電跟進(jìn)宣布自5月起對(duì)中低容消費(fèi)級(jí)及車用MLCC提價(jià)6-13%；根據(jù)Digitimes，SEMCO亦擬跟進(jìn)對(duì)MLCC再提價(jià)5-10%。此外，TDK社長在4月28日業(yè)績會(huì)上將AI數(shù)據(jù)中心列為核心投資方向，目標(biāo)AI相關(guān)業(yè)務(wù)至FY31實(shí)現(xiàn)25-30% CAGR。日本財(cái)務(wù)省4月貿(mào)易數(shù)據(jù)亦顯示商社正在亞洲市場(chǎng)積累MLCC庫存，需求前移信號(hào)較為明確。
行業(yè)格局：高端MLCC呈現(xiàn)類似HBM雙寡頭格局，但資本壁壘低于存儲(chǔ)
AI服務(wù)器用高容MLCC目前由村田與SEMCO主導(dǎo)（合計(jì)份額約90%），格局集中度與HBM市場(chǎng)（SK海力士合計(jì)份額約80%）相近。SEMCO社長張德鉉在4月釜山活動(dòng)中明確將Capex集中于AI服務(wù)器及車載高容品段，與村田方向一致。然而，MLCC的競(jìng)爭壁壘與存儲(chǔ)差異在于：MLCC新建產(chǎn)線僅需不足10億美元，而DRAM先進(jìn)Fab單廠成本或高達(dá)150-200億美元。12-18個(gè)月驗(yàn)證周期構(gòu)成短期護(hù)城河，但中長期中國臺(tái)灣及內(nèi)資廠商響應(yīng)更快，低門檻是遠(yuǎn)期供需的核心風(fēng)險(xiǎn)。但產(chǎn)線之外，上游高端材料（納米級(jí)鈦酸鋇介質(zhì)粉體）是MLCC產(chǎn)能釋放的隱性瓶頸，當(dāng)前國內(nèi)廠商正加速突破，部分已進(jìn)入驗(yàn)證期。建議關(guān)注高端陶瓷粉體供應(yīng)節(jié)奏。
估值切換：高位PE考驗(yàn)盈利兌現(xiàn)，聚焦ASP趨勢(shì)與漲價(jià)邏輯
MLCC行業(yè)過去通常采用PE估值法。當(dāng)前正處于盈利谷底反轉(zhuǎn)期，根據(jù)Factset一致預(yù)期，板塊26EPE中位數(shù)43x，市場(chǎng)對(duì)AI資產(chǎn)重估已給予較充分溢價(jià)。我們認(rèn)為，后續(xù)板塊上行動(dòng)力將從“估值修復(fù)”切換為“盈利兌現(xiàn)”，建議關(guān)注ASP的實(shí)際演變。1）在AI高容品ASP上行背景下，在英偉達(dá)供應(yīng)鏈中份額較高的村田、SEMCO有望持續(xù)扮演重要角色；2）產(chǎn)能收縮及漲價(jià)趨勢(shì)下通用品方面份額較高的主要玩家包括太陽誘電、國巨；3）A股高容及電感國產(chǎn)替代相關(guān)標(biāo)的包括三環(huán)集團(tuán)、順絡(luò)電子與風(fēng)華高科等。
風(fēng)險(xiǎn)提示：AI進(jìn)展不及預(yù)期；宏觀經(jīng)濟(jì)和地緣；半導(dǎo)體周期下行；研報(bào)涉及的未上市/未覆蓋個(gè)股，系客觀信息整理，不代表團(tuán)隊(duì)對(duì)該公司推薦/覆蓋
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