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摘要
　　中信證券財(cái)富管理與中信里昂研究觀點(diǎn)一致。根據(jù)中信里昂研究在2026年6月25日發(fā)布的題為《EPS estimatescontinue to go higher》的報(bào)告，美光2026財(cái)年第三季度每股收益及第四季度指引均超市場(chǎng)一致預(yù)期，主要受強(qiáng)勁的存儲(chǔ)芯片平均售價(jià)推動(dòng)。公司目前已與數(shù)據(jù)中心、消費(fèi)電子及汽車領(lǐng)域客戶簽署16項(xiàng)戰(zhàn)略客戶協(xié)議（SCA）。這些協(xié)議通常有效期五年（2026至2030年）。已簽署的16項(xiàng)協(xié)議約占該期間DRAM銷量指引的20%及NAND銷量指引的三分之一。公司預(yù)計(jì)第四季度營(yíng)收將達(dá)500億美元，毛利率86%，每股收益31美元，較市場(chǎng)一致預(yù)期高22%。
　　2026財(cái)年第三季度毛利率達(dá)84.9%
　　美光2026財(cái)年第三季度營(yíng)收415億美元，環(huán)比增長(zhǎng)74%。毛利率為84.9%，高于第二季度的74.9%。每股收益25.1美元，環(huán)比增長(zhǎng)106%，較市場(chǎng)一致預(yù)期高25%。DRAM營(yíng)收達(dá)313億美元，占總營(yíng)收76%，環(huán)比增長(zhǎng)67%，位元出貨量環(huán)比低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，平均售價(jià)環(huán)比增長(zhǎng)約60%的低段區(qū)間。NAND營(yíng)收為99億美元，環(huán)比增長(zhǎng)99%，位元出貨量環(huán)比中個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，平均售價(jià)環(huán)比增長(zhǎng)80%的中段。非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則毛利率為84.9%，第二季度為74.9%。公司預(yù)計(jì)2026財(cái)年資本支出將達(dá)270億美元，同比增長(zhǎng)94%。
　　戰(zhàn)略客戶協(xié)議提升長(zhǎng)期營(yíng)收及利潤(rùn)能見(jiàn)度
　　待所有戰(zhàn)略客戶協(xié)議談判完成后，美光預(yù)計(jì)50%以上的營(yíng)收將來(lái)自該協(xié)議。這些協(xié)議采用照付不議模式，對(duì)協(xié)議期內(nèi)的采購(gòu)量具有約束力。最大規(guī)模的協(xié)議通常以當(dāng)前市價(jià)（2026年第二季度）設(shè)定現(xiàn)有產(chǎn)品的最高限價(jià)，并在協(xié)議期內(nèi)設(shè)定最低價(jià)格。美光預(yù)計(jì)將通過(guò)戰(zhàn)略客戶協(xié)議獲得220億美元現(xiàn)金及相關(guān)財(cái)務(wù)承諾。
　　存儲(chǔ)器供需緊張態(tài)勢(shì)將延續(xù)至2027年后
　　美光預(yù)計(jì)行業(yè)供需緊張態(tài)勢(shì)將持續(xù)至2027年后。盡管預(yù)計(jì)2028年行業(yè)供給將逐步改善，但難以判斷供給何時(shí)能趕上需求增長(zhǎng)。在NAND領(lǐng)域，行業(yè)供應(yīng)商正將部分產(chǎn)能轉(zhuǎn)向DRAM，且整體潔凈室空間有限預(yù)計(jì)將制約NAND位元供給增長(zhǎng)。隨著長(zhǎng)期供應(yīng)協(xié)議提升盈利能見(jiàn)度，研究指出全球存儲(chǔ)股估值重估將持續(xù)。
　　催化因素
　　除英偉達(dá)外，美光還獲得包括AWS、Marvell和博通在內(nèi)的ASIC客戶采用其HBM3E產(chǎn)品。公司已向客戶交付HBM4樣品，并計(jì)劃自2026年二季度開(kāi)始向英偉達(dá)Rubin GPU供貨。預(yù)計(jì)美光HBM市占率將在2026/2027財(cái)年穩(wěn)定在11%水平（2025財(cái)年為19%），并于2027財(cái)年升至16%（2024財(cái)年為3%）。成功通過(guò)英偉達(dá)認(rèn)證、HBM4量產(chǎn)、美國(guó)/新加坡/日本/印度新廠投產(chǎn)、傳統(tǒng)DRAM供需緊平衡及NAND復(fù)蘇將成為股價(jià)催化因素。
　　投資風(fēng)險(xiǎn)
　　投資風(fēng)險(xiǎn)包括：(一)云端超大規(guī)模資本支出大幅放緩；(二)PC/智能手機(jī)/服務(wù)器需求復(fù)蘇乏力或慢于預(yù)期；(三)關(guān)稅政策不確定性及地緣政治風(fēng)險(xiǎn)；(四)傳統(tǒng)DRAM產(chǎn)品需求及價(jià)格回調(diào)；(五)中國(guó)競(jìng)爭(zhēng)加劇及中高端存儲(chǔ)市場(chǎng)可能出現(xiàn)的份額流失。
　　公司概況
　　美光為全球第三大存儲(chǔ)產(chǎn)品供應(yīng)商，主營(yíng)DRAM及NAND產(chǎn)品，其中DRAM占營(yíng)收77%、NAND占22%（2025財(cái)年預(yù)測(cè)）。按營(yíng)收計(jì)，公司為全球第三大DRAM及第四大NAND供應(yīng)商（截至2025年）。近年DRAM占比提升（十年前為60%）主要得益于HBM等高均價(jià)產(chǎn)品銷量增長(zhǎng)。