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投資要點(diǎn)
　　主營(yíng)裝備制造業(yè)務(wù)，恒心打造精釀鮮啤第二曲線(xiàn)。樂(lè)惠國(guó)際主業(yè)是啤酒設(shè)備等細(xì)分領(lǐng)域裝備制造，通過(guò)不斷拓展海外市場(chǎng)保持業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。公司從2020年開(kāi)始投資“鮮啤30公里”第二曲線(xiàn)，當(dāng)前分別在上海、寧波、長(zhǎng)沙、武漢建成4家規(guī)模鮮啤工廠(chǎng)。董事長(zhǎng)賴(lài)云來(lái)、副董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理黃粵寧為公司實(shí)際控制人，具有豐富的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)和良好的公司戰(zhàn)略配合。2025年裝備制造板塊、鮮啤30公里板塊收入占比分別為90.57%、9.12%，裝備制造板塊仍為收入主要貢獻(xiàn)，第二曲線(xiàn)鮮啤收入占比快速提升。
　　裝備制造業(yè)務(wù)板塊：穩(wěn)健增長(zhǎng)，格局明朗。根據(jù)Technavio數(shù)據(jù)顯示，全球包裝設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將從2024年的613億美元增加至2029年的769億美元，24-29年CAGR約為4.6%。此外Precedence Research數(shù)據(jù)顯示，全球啤酒加工設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將從2024年的185.2億美元增加至2034年的329.4億美元，2024-2034年CAGR約為5.9%。而樂(lè)惠已形成完整的產(chǎn)品體系，在酒類(lèi)釀造設(shè)備方面成為全球少數(shù)能夠提供整廠(chǎng)交鑰匙的公司之一。對(duì)比德國(guó)Krones來(lái)看，樂(lè)惠未來(lái)在國(guó)際化方面仍具備較強(qiáng)成長(zhǎng)潛力。
　　鮮啤30公里業(yè)務(wù)板塊：藍(lán)海市場(chǎng)，快速成長(zhǎng)。中國(guó)精釀啤酒市場(chǎng)規(guī)模從2022年的428億元增加至2024年的680億元，22-24年CAGR達(dá)到26%，中研普華研究院預(yù)計(jì)到2030年將達(dá)到2000億元，24-30年CAGR約為18.5%。同時(shí)中國(guó)精釀啤酒滲透率已從2016年的0.8%提升至2021年的2.8%，但對(duì)比來(lái)看，2021年美國(guó)精釀啤酒滲透率為13.1%，中國(guó)精釀啤酒行業(yè)仍屬于藍(lán)海市場(chǎng)。公司堅(jiān)持以城市酒廠(chǎng)為核心的本地化運(yùn)營(yíng)商業(yè)邏輯，將設(shè)有酒廠(chǎng)的城市運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)獨(dú)立為子公司并全面負(fù)責(zé)本地化經(jīng)營(yíng)的策略，當(dāng)前戰(zhàn)略大客戶(hù)直營(yíng)、經(jīng)銷(xiāo)分別占比四成左右，線(xiàn)上渠道、小酒館合計(jì)占比接近兩成。短期來(lái)看，2025年鮮啤30公里業(yè)務(wù)收入1.44億元，同比+3.85%，歸母凈利潤(rùn)-0.39億元，同比減虧49%，并實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流扭虧為盈的階段性戰(zhàn)略目標(biāo)。中長(zhǎng)期來(lái)看，鮮啤30公里已建成上海、寧波、長(zhǎng)沙、武漢4家工廠(chǎng)，設(shè)計(jì)產(chǎn)能3.3萬(wàn)噸/年，形成合理的全國(guó)性供應(yīng)鏈體系，并將持續(xù)推進(jìn)“百城百?gòu)S”戰(zhàn)略。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司裝備制造主業(yè)兼顧國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)拓展，并在鞏固啤酒設(shè)備優(yōu)勢(shì)基礎(chǔ)上、加大培育烈酒設(shè)備等新業(yè)務(wù)，致力于未來(lái)裝備板塊更加平衡和穩(wěn)健。同時(shí)將精釀鮮啤作為第二主業(yè)，當(dāng)前鮮啤30公里業(yè)務(wù)進(jìn)入復(fù)制和韌性成長(zhǎng)階段，看好未來(lái)成長(zhǎng)潛力。我們預(yù)計(jì)2026-2028年?duì)I收分別為17.49、19.62、21.55億元，分別同比+11%、+12%、+10%，歸母凈利潤(rùn)分別為0.35、0.82、1.01億元，分別同比+31%、+135%、+24%，對(duì)應(yīng)PE為69、30、24x，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：精釀產(chǎn)業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，全球化業(yè)務(wù)布局引致的管理風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，匯率風(fēng)險(xiǎn)。