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    投資要點：  
    產能釋放迅速，高壓變頻持續(xù)提升市場占有率   
    公司是我國高壓變頻器領先企業(yè)，2009-2010年以訂單臺數計，市場占有率分別達到11.24%、13.38%，穩(wěn)居行業(yè)第二。上市之后，市場擴展更為快速。2011年恰逢行業(yè)排名第一的利德華福被施耐德收購，使得公司市場份額迅速擴大，1-9月實現訂單1300臺，已超過去年全年水平，同期銷售收入實現45.6%的同比增速。從公司目前排產及后續(xù)產能擴張情況判斷，公司尚未達到產能頂峰；而在需求端作為行業(yè)龍頭保持高于行業(yè)的增速也是大概率事件。我們預計公司將在2012-2013年確立行業(yè)第一的地位，并始終以快于行業(yè)的增速增長。  
    高壓高性能變頻器進入收獲期   
    公司高性能變頻器2011年正式進入收獲期，共確認3臺礦井同步提升機高壓變頻器產品，單價均在千萬級別，毛利率超過60%，成為推動該項業(yè)務銷售收入和毛利率爆發(fā)性增長的關鍵。據公司透露，目前公司仍有13臺同步產品在手訂單，總價在2億左右。我們預計同步提升機變頻器產品的陸續(xù)交貨將使公司該項業(yè)務毛利率得以維持，并隨著后續(xù)訂單，實現銷售收入的持續(xù)快速增長。  
    涉足中低壓及防爆變頻器，導入期增速迅猛   
    公司使用超募資金4.3億建設武漢生產基地，很重要的一塊產能就是中低壓變頻器和防爆變頻器產品。公司今年兩類產品已開始實現銷售，前三季度增長快速，收入達到633萬，按照產品導入期的增速，全年將可實現3000萬以上的銷售。而公司的志向遠不止于此，按照公司"行業(yè)前三位"的目標，我們預計公司的增長勢頭仍可持續(xù)，在平穩(wěn)期到來之前，仍可保持至少2年的快速增長。  
    期權攤銷影響短期公司凈利潤水平  
    公司于2010年實行股權激勵，2011年攤銷的期權費用將超過2000萬，將影響公司年內凈利潤水平；據公司稱，對于期權攤銷已進行重新測算，此后每年攤銷費用將降低，2012年約800萬。公司另一影響凈利潤水平的因素已消除，公司2011年1-10月的3%軟件增值稅返還優(yōu)惠已于12月14日收到，共計1499.91萬，增厚2011年EPS約0.04元。我們預計上述兩項因素在2012年對公司盈利的影響將基本消除，公司的凈利潤水平將恢復正常增長。  
    估值和投資建議  
    我們維持合康變頻"買入"評級。微調2011、2012、2013年EPS為0.67、0.97、1.30元，對應目前股價的市盈率分別為26.60、18.37、13.78倍。以2012年25倍的PE計算， 6~12個月目標價24.37元。