>> 中航證券-華潤三九(000999)擬投標(biāo)順峰藥業(yè)，構(gòu)建皮膚類藥品的領(lǐng)導(dǎo)地位-120117
| 上傳日期： |
2012/1/20 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
張紹坤 |
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事件回顧：
華潤三九為實(shí)現(xiàn)公司的戰(zhàn)略目標(biāo)，構(gòu)建其在皮膚用藥品類的領(lǐng)導(dǎo)地位，豐富公司的產(chǎn)品線，公司擬參照投標(biāo)方式購買廣東順峰藥業(yè)有限公司（以下簡稱"順峰藥業(yè)"）99.8312%股權(quán)，預(yù)計(jì)投標(biāo)價(jià)格不高于人民幣7億元。議案已經(jīng)由公司董事會(huì)審議通過，尚需提交公司股東大會(huì)批準(zhǔn)。
我們的觀點(diǎn)：
若投標(biāo)成功，能夠完善皮膚產(chǎn)品品類 華潤三九作為主營OTC產(chǎn)品的藥品生產(chǎn)商，近年來一直致力于完善公司OTC產(chǎn)品的品類規(guī)劃。公司的OTC業(yè)務(wù)現(xiàn)有八大品類，分別是感冒、皮膚、胃腸、頭痛、骨科、喉科、婦科、止咳。其中，收入占比較大的為感冒、皮膚和胃腸三大品牌品類。
南方醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)研究所的研究表明，近幾年來，中國非處方藥物市場(chǎng)上皮膚類藥品的市場(chǎng)規(guī)模的增速一直保持在15%以上，高于非處方藥物市場(chǎng)規(guī)模的整體增速。在非處方藥物市場(chǎng)上，品牌用藥的趨勢(shì)已經(jīng)顯現(xiàn)?？紤]到影響中國醫(yī)藥市場(chǎng)整體趨勢(shì)的主導(dǎo)因素不會(huì)發(fā)生變化，而華潤三九已經(jīng)建立了其自身在皮膚類藥品市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)者地位，品牌優(yōu)勢(shì)已經(jīng)十分明顯，即時(shí)不考慮到此次投標(biāo)，其未來幾年的增長速度都會(huì)保持在行業(yè)平均水平之上。
順峰藥業(yè)的主要產(chǎn)品順峰康王（酮康他索乳膏）、順峰康霜（曲咪新乳膏）是抗真菌類細(xì)分市場(chǎng)的品牌產(chǎn)品，順峰康王在皮膚外用藥市場(chǎng)占有量排名第六。其銷售市場(chǎng)集中在二線以下的城市和縣城，已經(jīng)建立了良好的口碑。但由于后續(xù)產(chǎn)品有限及營銷代理、渠道管理等方面的不足，順峰藥業(yè)進(jìn)入了瓶頸期。若華潤三九能夠中標(biāo)，公司的抗真菌類產(chǎn)品能夠得到有效的補(bǔ)充?？紤]到揮華潤三九在品牌經(jīng)營、渠道整合層面的優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)并購?fù)瓿珊?，順峰藥業(yè)的產(chǎn)品銷售能力和盈利能力會(huì)得到很大的提升。
順峰藥業(yè)前三季度的凈利潤為2,373.38萬元，若假設(shè)公司2011年的凈利潤保持平穩(wěn)變化的趨勢(shì)，順峰藥業(yè)2011年全年的凈利潤大約在3,164.51萬元左右。若華潤三九以7億元的價(jià)格投標(biāo)，其給予的PE倍數(shù)在22.15倍左右，略低于醫(yī)藥行業(yè)在2011年的整體估值（約為25倍PE），高于華潤三九現(xiàn)有的估值（以今日的收盤價(jià)計(jì)算的話，華潤三九的PE倍數(shù)為18.43）。投標(biāo)價(jià)格處在一個(gè)比較合理的范圍內(nèi)。
估值調(diào)整走在行業(yè)前列 受制于白糖及部分中藥材等原材料價(jià)格的高位運(yùn)行，華潤三九前三季度的營業(yè)收入增長平穩(wěn)，但凈利潤同比略有下降。白糖及部分中藥材原材料價(jià)格自7月份之后開始回落，回歸理性，最近保持在相對(duì)低位、平穩(wěn)運(yùn)行，預(yù)計(jì)公司2011年全年的凈利潤與去年持平?？紤]到公司四季度完成了對(duì)合肥神鹿、本溪三藥、雙鶴高科和北京北貿(mào)四家公司的內(nèi)部整合，以及此次若投標(biāo)成功可能帶來的外部的業(yè)績驅(qū)動(dòng)因素，都對(duì)公司未來業(yè)績的增長形成支撐，可以判斷公司的業(yè)績拐點(diǎn)已經(jīng)到來。
伴隨A股行情的整體走弱，華潤三九二級(jí)市場(chǎng)的估值在近期也開始大幅回調(diào)，以今日的收盤價(jià)計(jì)算的話，華潤三九的PE倍數(shù)為18.43，低于醫(yī)藥行業(yè)的整體水平。在公司的成長性這一問題得到解決之后，預(yù)計(jì)其估值繼續(xù)下調(diào)的空間比較有限。
我們維持之前的估值水平，預(yù)計(jì)公司11-13年EPS分別為0.84元、0.97元、1.10元，對(duì)應(yīng)的動(dòng)態(tài)市盈率分別為23.48倍、20.33倍和17.93倍，考慮到華潤醫(yī)藥集團(tuán)內(nèi)部的資產(chǎn)整合豐富了公司的產(chǎn)品線以及公司此次的并購行動(dòng)，我們給予公司26倍的PE，目標(biāo)價(jià)21.84元，維持買入評(píng)級(jí)。
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