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投資要點：
    收入利潤同步大幅增長，總體費用率有較大幅度降低。11年收入利潤大幅增長，營業(yè)費用僅有15.8%增長，管理費用也只增長17.3%，整體費用率有較大幅度下降。其中股權激勵費用5307萬。地產業(yè)務貢獻2.79億收入，扣除此因素影響后增長51%。考慮到地產股權處置影響，地產對11年的凈利潤貢獻約為3000多萬，12年起不再貢獻。
    4季度主業(yè)增長仍然快速。公司4季度收入達到4.48億，同比增長35%，環(huán)比減2.38%；利潤2481萬，同比增長362%，環(huán)比減少59%，主要是費用較高及10月轉讓地產股權原沖減資本公積和盈余公積部分轉入當期損益所致。
    預計沙坦12年保持較快增速，普利穩(wěn)定增長。2011年以來，纈沙坦和厄貝沙坦的出口也開始進入爆發(fā)期，沙坦類藥物銷售額達到6個億，同比增長116%，成為公司最大的一類產品。11年4季度開始，沙坦價格略有下降，毛利率與上半年持平。預計12年全年價格下降10-15%，規(guī)模優(yōu)勢使得毛利率維持，銷量預計增長50%。
    制劑出口漸現(xiàn)曙光。11年制劑銷售2億，其中出口5962萬，代工與自有品牌比例約為2：1。年內獲得了多個FDA制劑認證，目前通過ANDA的制劑品種共有10個（貝那普利、卡托普利、賴諾普利、賴諾普利氫氯噻嗪、羅匹尼羅、氯沙坦鉀、多奈哌齊等），貢獻收入的品種主要是氯沙坦、苯那普利等。代工產品毛利率較低，約為15-20%，而自有品牌毛利率較高，12年將有大幅增長，一定時候將迎來制劑出口的春天。
    目前仍處于快速增長的美好時光，維持推薦評級。華海藥業(yè)基本面在2010年見底，根據(jù)以往的經驗來看，沙坦的放量放量應當能持續(xù)1-2年，制劑出口也逐步進入收獲期。我們預測公司2012-2014年利潤EPS為0.56、0.69、0.81。
    風險提示：原料藥價格波動較大，將引起企業(yè)盈利大幅波動。