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投資要點(diǎn)
    領(lǐng)先同業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)、超低估值修復(fù)潛力巨大
    2012 年，浦發(fā)銀行存貸款余額將保持快速增長(zhǎng)；通過(guò)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整，貸款在總資產(chǎn)中的占比將得以提高，這將幫助該行實(shí)現(xiàn)同業(yè)第一的凈息差擴(kuò)張；不良率將從超低水平小幅反彈，但并不意味著資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)，在充足的撥備覆蓋支撐下，信用成本將保持穩(wěn)定。2011-12 年歸屬股東凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)將分別增長(zhǎng)42.0%和20.1%至272.4 億元和327.1 億元，今年利潤(rùn)增速為同業(yè)領(lǐng)先水平。以2 月21 日收盤(pán)價(jià)計(jì)算，2012 年P(guān)/E 5.3 倍、P/B 1.0 倍，P/B 為上市銀行最低，我們認(rèn)為，在確定的領(lǐng)先同業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期下，該行超低估值修復(fù)潛力巨大。
    存貸款保持快速增長(zhǎng)、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整提升凈息差
    2011 年，浦發(fā)銀行貸款和存款余額分別同比增長(zhǎng)16.1%和12.8%，我們預(yù)計(jì)今年存貸款將保持快速增長(zhǎng)，2012 年貸款和存款余額預(yù)測(cè)分別同比增長(zhǎng)17.5%和16.8%。2011 年，浦發(fā)同業(yè)資產(chǎn)增速較快，導(dǎo)致貸款占總資產(chǎn)比例在年末降至49.6%的歷史低位，由于同業(yè)業(yè)務(wù)較低利差對(duì)整體凈息差的攤薄作用，加之該行去年的“讓收益換存款”策略，我們預(yù)計(jì)2011 年全年凈息差為2.49%，與2010 年持平。2012 年，我們相信該行將調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提升貸款在總資產(chǎn)中的占比并壓縮低收益資產(chǎn)，預(yù)計(jì)今年末貸款占總資產(chǎn)比重將上升至52.1%，隨著高收益信貸資產(chǎn)占比的提高，浦發(fā)今年凈息差將實(shí)現(xiàn)優(yōu)于同業(yè)的提升，我們預(yù)測(cè)，2012 年全年凈息差同比上升6bps 至2.55%，升幅居上市銀行之首。
    不良率觸底反彈并不意味著資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)
    2011 年末，浦發(fā)銀行不良率為0.44%，第四季度不良率季度環(huán)比上升4bps，2012 年全年，我們預(yù)計(jì)不良率繼續(xù)小幅上同比升4bps 至0.48%，不良貸款余額同比增長(zhǎng)29.9%。從去年第四季度開(kāi)始，該行開(kāi)始不良“雙升”，但需要明確的是，這并不意味著資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)，完全屬于可接受的正常現(xiàn)象。去年三季度末，浦發(fā)不良率僅0.40%，在上市銀行中僅高于興業(yè)，不論橫向還是縱向比較，均已屬超低水平，在此基礎(chǔ)上若刻意追求不良率繼續(xù)下降，不僅邊際成本大幅遞增，銀行也將失去合理承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)從而提升盈利水平的機(jī)會(huì)，因此我們認(rèn)為，不良率從超低水平的小幅反彈，正反映出該行在平衡資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力上的巨大進(jìn)步。此外，浦發(fā)已計(jì)提撥備充足，今年只需35bps 的信用成本即可充分覆蓋新增不良貸款，2011-12 年撥備覆蓋率預(yù)測(cè)為465.5%和425.6%。
    維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)
    我們預(yù)測(cè)，浦發(fā)銀行 2011-13 年的EPS 分別為1.46、1.75、2.01 元，BVPS分別為7.80、9.27、10.97 元，對(duì)應(yīng)2 月21 日收盤(pán)價(jià)9.28 元?jiǎng)討B(tài)P/E 分別為6.4、5.3、4.6 倍，動(dòng)態(tài)P/B 分別為1.2、1.0、0.8 倍，我們認(rèn)為，浦發(fā)銀行在上市銀行中P/B 估值最低，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整對(duì)2012 年凈息差和利潤(rùn)增速具有顯著的正面效應(yīng)，估值修復(fù)潛力巨大，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。