>> 金元證券-煙臺萬華(600309)MDI價格逐步回升,長期增長可期管業(yè)-120313
| 上傳日期： |
2012/3/13 |
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作者： |
楊杰 |
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2011 年公司實現(xiàn)營業(yè)收入136.6 億元，同比大幅增長44.9%；實現(xiàn)歸屬于母公司所有者凈利潤18.5 億元，同比增長21.2%。公司實現(xiàn)每股收益0.86 元，每股經(jīng)營性凈現(xiàn)金流0.93 元。公司平均凈資產(chǎn)收益率27.6%，分配預(yù)案為每10 股派6 元。
公司業(yè)績快速增長，成本降低提升毛利率。盡管2011 年下半年以來MDI 價格下跌、寧波萬華停車檢修導(dǎo)致公司四季度業(yè)績同比下滑43.8%，但得益于上半年景氣良好、公司產(chǎn)能擴張以及生產(chǎn)成本下降等因素推動，公司全年業(yè)績?nèi)栽鲩L21.2%。2011 年公司MDI 產(chǎn)品毛利率達(dá)到32.98%，比上年提高5.28 個百分點。公司毛利率提高主要在于寧波二期全面貢獻(xiàn)產(chǎn)能降低折舊成本，寧波苯胺裝置投產(chǎn)帶來生產(chǎn)成本下降。
MDI 價格逐步上漲。巴斯夫在美國路易斯安那的26 萬噸MDI 裝置從2 月中旬開始停車檢修30 天；陶氏化學(xué)在德國施塔德的19 萬噸MDI裝置計劃從4 月末開始為期6 周左右的停車檢修；上海拜耳MDI 裝置正在停產(chǎn)檢修。在供給約束下，公司3 月份聚合MDI、純MDI 掛牌價分別上調(diào)1000 元/噸和1200 元/噸，至17800 元/噸和21900 元/噸；巴斯夫3 月份聚合MDI 和純MDI 合同價分別上漲1000 元/噸和700 元/噸；拜耳MDI 價格也進(jìn)行了相當(dāng)程度的上調(diào)。預(yù)計未來隨著MDI 原料成本提高以及行業(yè)競爭強度下降，未來MDI 價格將逐步上漲，同時行業(yè)盈利能力將有所提升。
下游需求緩慢復(fù)蘇。根據(jù)公司統(tǒng)計，2011 年全球MDI 需求增長7%，中國市場需求增長12%。隨著房地產(chǎn)保剛需政策的逐步落實，將拉動冰箱冰柜等產(chǎn)品的需求復(fù)蘇；住建部公告“46 號文”仍然有效，建筑保溫對聚氨酯的需求將有望恢復(fù)。漿料、鞋底原液、氨綸等領(lǐng)域需求有待全球經(jīng)濟(jì)的拉動。我們預(yù)計未來幾年國內(nèi)MDI 需求保持7-10%的增長。
產(chǎn)能提高、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，公司長期成長可期。隨著寧波萬華改擴建項目逐步投產(chǎn)，煙臺八角基地建設(shè)，預(yù)計到2014 年公司MDI 產(chǎn)能達(dá)到180 萬噸，比目前產(chǎn)能提高60%以上。萬華集團(tuán)控股的博蘇有望注入公司，為公司聚氨酯產(chǎn)業(yè)的全球運營打下基礎(chǔ)。未來幾年內(nèi)，全球僅有公司大規(guī)模擴產(chǎn)，公司MDI 業(yè)務(wù)將持續(xù)增長。
從 “萬華聚氨酯”轉(zhuǎn)型為“萬華化學(xué)”。公司未來不僅做大聚氨酯業(yè)務(wù)，完善聚氨酯原材料配套，還將向其他化學(xué)品領(lǐng)域發(fā)展。短期內(nèi)，公司建設(shè)聚氨酯一體化、環(huán)氧丙烷及丙烯酸酯一體化、特種涂料三大產(chǎn)業(yè)。隨著公司聚碳酸酯（PC）、超強吸水丙烯酸樹脂（SAP）、差異化的熱塑性聚氨酯彈性體獲得技術(shù)突破，自主開發(fā)的新戊二醇（NPG）和三羥甲基丙烷（TMP）完成中試，公司長期成長動力充足。
估值。預(yù)計公司12-14 年EPS 為1.08、1.4、1.62 元，對應(yīng)PE 為14.1、10.9、9.4 倍。目前SW 化工行業(yè)（剔除石化）2012 年P(guān)E 估值為16.84 倍，公司未來成長性良好，估值水平偏低，給予買入評級。
風(fēng)險。全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇低于預(yù)期制約MDI 需求增長，國內(nèi)冰箱冰柜、汽車消費刺激政策退出導(dǎo)致需求增速下滑風(fēng)險。
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