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報告摘要：
    平行業(yè)增速，業(yè)績低于預期：2011 年，公司共生產銷售啤酒550.6 萬千升（含托管企業(yè)），同比增長10.75%，與行業(yè)增速持平，占全國啤酒總量的11.24%。公司實現營業(yè)收入1,21億元，同比增長17.85%；實現利潤11.9億元，同比增長9.20%；實現凈利潤8.1億元，同比增長6.15%，實現每股收益0.65元，低于市場預期。面對激烈的市場競爭，公司銷售費用率同比提升了1.3%。2011年公司的分配預案是擬每10股轉增10股，派現金2.1元。
    品牌建設持續(xù)增強：公司繼續(xù)推進“1＋3”品牌戰(zhàn)略，科學運作品牌，對品牌的形象和品牌的內涵進行豐富的提升，努力打造知名度高、品牌形象好、品牌感染力強的全國性和區(qū)域強勢品牌。2011 年，燕京、漓泉、惠泉和雪鹿四大品牌產銷量增長11.86％，占總銷量的90%，其中燕京主導品牌產銷量增長15％，占總銷量的60%，燕京品牌優(yōu)勢凸顯，品牌集中度進一步提高。
    新興市場高速發(fā)展，潛力市場有序推進：近幾年在廣東、湖南、浙江、四川、新疆等市場也形成了局部優(yōu)勢，市場進展迅速， 2011 年，公司在廣西市場完成銷量107 千升，同比增長12.16%，廣西未來啤酒市場的增長潛力依然很大，是公司西南、華南啤酒市場的中堅力量；內蒙市場完成銷量63 萬千升，同比增長15.09%；廣東市場銷量達43 萬千升，同比增長6.68%；新疆市場和銷量實現了跨越式提升，完成銷量13 萬千升，同比增長40.24%；四川市場完成銷量14 萬千升，同比增長39.53%；山西市場完成銷量9 萬千升，同比增長48.72%。2011 年公司正式在臺灣銷售，將燕京啤酒引入臺灣市場。
    盈利預測和投資評級：根據公司“十二五”發(fā)展規(guī)劃，到2015年公司啤酒的產銷量將達到并超過800萬千升，年復合增長率超過10%，公司在繼續(xù)推進“1+3”品牌戰(zhàn)略的基礎上結合“積極而穩(wěn)妥的低成本擴張戰(zhàn)略”。我們預計公司2012-2014年的銷售額分別為137、154和174億元，考慮到行業(yè)激烈的市場競爭，我們微幅調高了公司的銷售費用率，下調每股收益至0.77、0.87和1.01元，對應PE分別為21、18、16倍。給予公司2012年23倍PE ,下調6個月的目標價為18元，維持增持-A的投資評級。
    風險提示：啤酒行業(yè)慘烈的市場競爭，低溫等極端天氣對啤酒消費的負面影響和食品安全問題。