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    與預(yù)測(cè)不一致的方面
    江西銅業(yè)公布了好于預(yù)期的一季度業(yè)績(jī)。盡管上海期交所銅價(jià)同比下跌17%，但公司收入增長(zhǎng)14%至人民幣287.75 億元，凈利潤(rùn)僅下降9.6%至人民幣14.34 億元。業(yè)績(jī)超出預(yù)期的原因可能包括：1)包括銅及銅產(chǎn)品、貴金屬和硫酸在內(nèi)的主要產(chǎn)品銷量上升；2) 財(cái)務(wù)費(fèi)用下降63%。毛利率下滑1.5 個(gè)百分點(diǎn)至7.5%；3)實(shí)現(xiàn)TC/RC 加工費(fèi)好于預(yù)期，使公司冶煉業(yè)務(wù)受銅價(jià)同比下跌17%的影響較小。公司一季度凈利潤(rùn)占高盛/彭博2012 年全年預(yù)測(cè)的22%/20%。
    投資影響
    我們預(yù)計(jì)中國(guó)銅需求反彈將放緩。當(dāng)前從保稅倉(cāng)庫(kù)到最終用戶的庫(kù)存都處于較高水平，這也會(huì)限制銅價(jià)的短期反彈。公司2011 年二季度盈利創(chuàng)新高，這意味著2012 年上半年更大的同比降幅。該股目前對(duì)應(yīng)的2012 年預(yù)期市凈率為1.0 倍，較周期均值低40%左右。
    我們維持對(duì)江西銅業(yè)H/A 股的中性評(píng)級(jí)和基于Director’s Cut 的12 個(gè)月目標(biāo)價(jià)格20.5 港元/人民幣24.2 元不變。上行/下行風(fēng)險(xiǎn)：包括銅、金、銀在內(nèi)的金屬價(jià)格高于/低于預(yù)期。