>> 國金證券-黑貓股份(002068)出口拉動、布局驅動和產能推動的炭黑業(yè)龍頭-120618
| 上傳日期： |
2012/6/19 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
增持（首次） |
作者： |
劉波 |
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投資邏輯
炭黑業(yè)國際化趨勢加強，產能加速集中。1）炭黑出口優(yōu)勢顯著。2011 年我國炭黑出口增長118%至48.8 萬噸，并以東南亞國家為主要對象。我們把黑貓和印度、泰國的主要炭黑企業(yè)進行了對比分析，并通過模擬黑貓和泰國TCB 的油價—成本方程，測算出油價在高于75 美元/桶時，黑貓出口均有價格優(yōu)勢。進一步的比較表明，布倫特油價高于75～80 美元/桶區(qū)間時，黑貓的毛利率高于國外。2）下游輪胎需求穩(wěn)定。中國是世界輪胎第一生產大國，替換胎需求空間較大，隨著今年美國特保稅到期，我國輪胎業(yè)有望恢復增長。3）國內行業(yè)集中度加強。全行業(yè)去年產能530 萬噸，開工率僅66%，而黑貓開工為100%，行業(yè)產能向龍頭集中是必然趨勢。
新基地將使公司競爭優(yōu)勢顯著提高。煤焦油和運費是炭黑業(yè)盈利的關鍵，前者占總成本85%，后者在2011 年花費了黑貓412 元/噸。黑貓2011 年噸凈利潤約為236 元，按照公司規(guī)劃，我們分析得近年新建的唐山、烏海、邯鄲、太原基地分別可節(jié)約煤焦油成本-15、400、-15、38 元/噸，節(jié)約運費312、-138、262、172 元/噸，增厚凈利潤222.8、222.7、185.3 和157.5 元/噸，綜合效益明顯提升。 此外，新建基地均處在煤焦油集中產區(qū)，公司對上游資源的控制力增強，從而在行業(yè)競爭中占據優(yōu)勢地位。
出口增加、產能增長和成本集約是業(yè)績提升的三大驅動因素。1）出口增加。公司出口量占全行業(yè)比重已上升至29%，居全國首位，隨著品牌深化，國際化加強，炭黑的盈利水平將有效提升。人民幣短期停止升值也將構成利好，我們測算若貶值5%，出口價差將擴大351 元/噸。2）產能增長。公司2012 年將增加產能約30 萬噸，市場占有率提升至18%，同時公司前五名客戶集中度降至16%左右，市場話語權增強。3）成本集約。唐山等基地的建立有效削減公司成本和銷售費用。
盈利預測與估值
根據公司2012 年的產能擴張規(guī)劃，預計公司2012-2014 年收入53.86、72.18、77.77 億元，歸屬于母公司凈利潤2.01、2.96、3.51 億元，EPS0.42、0.62、0.73 元。
風險提示
煤焦油價格波動風險；炭黑市場競爭加??；下游輪胎需求低于預期。
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