>> 國信證券-恒豐紙業(yè)(600356)多重盈利動力集中顯現(xiàn)-120709
| 上傳日期： |
2012/7/9 |
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作者： |
李世新，邵達(dá) |
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盈利加速上升動力充沛且持續(xù) 恒豐紙業(yè)正在迎來盈利快速增長的時期，增長的動力來自成本下降和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整。在成本方面，我們預(yù)期漿價正步入三年的下降通道，漿價下跌1%將令年度盈利增加3.4%；在產(chǎn)品方面，低焦卷煙近一年多來實現(xiàn)銷量的翻倍增長， 導(dǎo)致高透成型紙需求強(qiáng)勁，公司居該領(lǐng)域寡頭地位，該產(chǎn)品銷量每增加1,000 噸將提高年度盈利2.7%。結(jié)構(gòu)調(diào)整還包括公司憑借薄頁紙技術(shù)拓展卷煙以外特種紙領(lǐng)域，預(yù)期加快收入增長。 漿價進(jìn)入預(yù)期三年的下降通道而卷煙紙價格剛性 過去一年漿價的下跌主要由需求疲弱導(dǎo)致，而今年下半年至2014 年底預(yù)期出現(xiàn)供給主導(dǎo)的漿價下跌，期間全球木漿產(chǎn)能將新增1,000 萬噸以上，超過預(yù)期的需求一倍，供需失衡加劇。由于新增產(chǎn)能主要出自全球最低成本的俄羅斯和南美，因而漿價下跌趨勢明確且幅度預(yù)計超過10%。卷煙暴利決定了卷煙類特種紙較強(qiáng)的議價力，邏輯與實證均表明成本下降導(dǎo)致公司盈利能力上升。
卷煙降焦引發(fā)高透成型紙需求強(qiáng)勁 在政策推動下過去的近30 年國內(nèi)卷煙焦油含量逐年下降，2010 年煙草會議進(jìn)一步明確降焦幅度和要求重點卷煙品牌加快低焦卷煙生產(chǎn)，導(dǎo)致2011 年至今低焦卷煙銷量翻倍增長。目前其13%左右的總銷量占比預(yù)示仍有很大發(fā)展空間，令已經(jīng)需求強(qiáng)勁的高透成型紙依然前景美妙。國內(nèi)該產(chǎn)品廠商僅三家，恒豐紙業(yè)產(chǎn)能比重超過50%并仍在擴(kuò)產(chǎn)，年底達(dá)到2/3 份額。 風(fēng)險提示 木漿供需關(guān)系不符合我們的預(yù)期，尤其是全球經(jīng)濟(jì)增長發(fā)生重大向好轉(zhuǎn)變；高透成型紙市場需求或公司該產(chǎn)品銷量低于我們的預(yù)期。 公司合理估值為8.72 元/股，維持"推薦"評級 預(yù)計2012~2014 年公司EPS 為0.44/0.71/0.81 元，在明年可轉(zhuǎn)債全部轉(zhuǎn)股假設(shè)下EPS 為0.44/0.55/0.63 元，三年凈利潤復(fù)合增長率為29%，其中明年是業(yè)績高增長年。多種方式測算的公司合理價值為8.72 元/股，維持公司"推薦" 評級。
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