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預(yù)計(jì)新業(yè)務(wù)價(jià)值微負(fù)增長(zhǎng)：假設(shè)上半年?duì)I銷新單下滑13%，銀保下滑47%，營(yíng)銷渠道期繳邊際利潤(rùn)率提升2 個(gè)百分點(diǎn)，其他各渠道邊際利潤(rùn)率保持2011年水平不變，在精算假設(shè)不變的前提下，公司2012 上半年NBV 97 億，一年NBV166 億，同比負(fù)增長(zhǎng)2%。如果上半年?duì)I銷渠道所售產(chǎn)品保障占比提升，邊際利潤(rùn)率大幅提升，NBV 可能轉(zhuǎn)為正增長(zhǎng)。
    較高的剩余邊際支撐穩(wěn)定的壽險(xiǎn)利潤(rùn)：假設(shè)壽險(xiǎn)手續(xù)費(fèi)傭金費(fèi)率為16%，業(yè)務(wù)管理費(fèi)率8%，傳統(tǒng)險(xiǎn)750 天移動(dòng)平均線，二季度與一季度的環(huán)比變動(dòng)差異不大，準(zhǔn)備金折現(xiàn)變化對(duì)當(dāng)期利潤(rùn)的影響忽略不計(jì)。投資收益率在1.0%~1.5%時(shí)，凈利潤(rùn)在63~79 億之間變動(dòng)。
    低綜合成本率及已賺保費(fèi)高速增長(zhǎng)推動(dòng)產(chǎn)險(xiǎn)利潤(rùn)增長(zhǎng)：假設(shè)車險(xiǎn)增長(zhǎng)14%，非車險(xiǎn)增長(zhǎng)40%。考慮業(yè)務(wù)取得費(fèi)用后，按照1/24 法測(cè)算產(chǎn)險(xiǎn)已賺保費(fèi)仍保持33%的高速增長(zhǎng)。假設(shè)綜合成本率94%，投資收益率1.0%~1.5%之間時(shí)，凈利在29-33 億之間變動(dòng)。
    控股深發(fā)展比例增加，銀行利潤(rùn)貢獻(xiàn)大增：上年同期銀行分部利潤(rùn)貢獻(xiàn)為24億，據(jù)我所銀行研究員的預(yù)測(cè)，深發(fā)展半年利潤(rùn)約68 億，歸屬于平安母公司股東的利潤(rùn)約35 億。銀行利潤(rùn)貢獻(xiàn)同比增長(zhǎng)約46%。
    預(yù)計(jì)集團(tuán)合并利潤(rùn)同比增長(zhǎng)1%~16%：考慮到股市對(duì)證券分部業(yè)績(jī)的波動(dòng)，假設(shè)今年除產(chǎn)、壽險(xiǎn)有利潤(rùn)貢獻(xiàn)外，其他分部利潤(rùn)貢獻(xiàn)為0。一季度投資收益率0.5%，假設(shè)半年度投資收益率在1.0%~1.5%之間，凈利在129~148 億，同比增長(zhǎng)1%~16%。
    預(yù)計(jì)凈資產(chǎn)增長(zhǎng)17%~18%：二季末較一季末，滬深300 下跌1.58%，中債凈值指數(shù)上漲1.21%，2011 年末A 類資產(chǎn)中債股占比為65：35，股指?jìng)缸兓瘜?duì)A 類資產(chǎn)的市價(jià)有相反方向的作用，在考慮影子會(huì)計(jì)影響后，對(duì)凈資產(chǎn)的影響忽略不計(jì)。僅考慮半年度凈利潤(rùn)對(duì)凈資產(chǎn)增長(zhǎng)的拉動(dòng)，預(yù)計(jì)資產(chǎn)增長(zhǎng)17%~18%（不考慮股東分紅因素的影響）。一季度凈資產(chǎn)增長(zhǎng)7.4%。
    財(cái)務(wù)與估值
    我們預(yù)計(jì)公司2012-2014 年每股收益分別為3.13、3.59、3.93 元， 20 倍NBM對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)85 元，維持公司買入評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：新業(yè)務(wù)價(jià)值增長(zhǎng)下滑，A 類浮虧進(jìn)一步擴(kuò)大。