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    業(yè)績同比下滑近八成。公司于7月10日發(fā)布了2012年中期業(yè)績快報，顯示2012年1-6月公司實現營業(yè)收入35億元，同比微增0.99%，實現營業(yè)利潤1.008億元，同比下降79.31%，歸屬于上市公司股東的凈利潤8627萬元，同比下降76.99%，對應EPS為0.075元。
    PVC開工不足導致燒堿價格暴漲，燒堿成為公司主要利潤來源。報告期內公司PVC和燒堿產量分別為44.81萬噸和33.48萬噸，銷量分別為41.99萬噸和31.41萬噸，同比增長約10%，按公司現有產能計算，產能利用率接近100%，產銷率達94%，可見在全行業(yè)需求低迷的環(huán)境下，公司仍保持了極高的開工率和產銷率，這對于保持穩(wěn)健經營，擠壓競爭對手意義非常重大。報告期內在收入基本持平的情況下營業(yè)利潤減少3.86億，減少幅度近80%。由于產品產量基本持平，則利潤變動主要由價格引起。2012年上半年PVC價格延續(xù)去年三四季度以來的低迷，公司出貨均價（稅后）約5555元/噸，去年同期約為6650元/噸，同比下降1095元/噸，原料電石每噸下跌約100元，加上電力、人工的成本上漲影響，則40萬噸PVC毛利減少約4.5億元，上半年PVC毛利約為1.5億元，毛利率約為6.5%；與PVC走勢相反，上半年燒堿價格大幅上漲，主要原因是PVC價格低迷導致開工不足，燒堿供給遇到瓶頸。中泰99%片堿出廠價從去年的2800元/噸一路上漲到目前的3750元/噸，最大漲幅達34%，今年上半年稅后均價約2900元/噸，去年同期約為2300元/噸，上半年30萬噸燒堿毛利增加約1.8億元，總毛利約5億元，毛利率高達55%。結合起來看，由于市場不景氣，公司加大促銷力度，費用同比增加了約1億元。
    PVC階段性過剩，西進東退趨勢不變。2011年全國PVC產量達到1295萬噸，而產能在2010年就已達到2040萬噸，全行業(yè)產能利用率不足50%，但我們判斷目前的產能過剩是階段性的，東部地區(qū)大量乙烯法PVC和部分遠離原料產地的電石法PVC在高油價下無競爭力，目前處于低位的價格對落后產能打擊非常大，有利于加速行業(yè)洗牌和產能轉移，長遠來看有利于行業(yè)的健康發(fā)展，但企業(yè)將承受短期業(yè)績大幅下滑的代價。
    未來幾年西部仍有大量產能投產，PVC價格將長期處于低位以進一度打擊東部競爭對手，加速產能轉移。
    燒堿供需矛盾短期難以緩解，價格或將繼續(xù)強勢。燒堿作為PVC副產品，PVC開工率直接影響燒堿產量。今年前五個月產量為1091萬噸，同比增長7.3%，而下游電解鋁產量增長10.5%，而造紙和輕工等類消費行業(yè)也基本保持兩位數增長，燒堿受限于PVC 低開工率產量無法提高，供需矛盾突出導致產品價格暴漲。由于PVC 價格持續(xù)低迷，短期內難以好轉，開工率仍將維持低位，因此預計燒堿價格將維持強勢，繼續(xù)作為公司利潤的主要來源。
    在建項目穩(wěn)步推進，成本進一步降低。公司阜康工業(yè)園一期、二期各40 萬噸PVC,30 萬噸燒堿項目穩(wěn)步推進，2011 年年末完工度分別為67%和29%，預計今年四季度和明年一季度將陸續(xù)投產；60 萬噸電石配套60 萬KW 電廠項目預計年內也將投入試運行，生產規(guī)模的擴大和煤電化一體化的推進將進一步降低公司生產成本，產量的增大也將進一步擠壓競爭對手空間。
    準東煤田取得重要進展，即將進入實質性開發(fā)階段。公司于2007 年取得新疆準東煤田一至九礦區(qū)探礦權，礦區(qū)煤田資源儲量預計達147 億噸，公司計劃首期建設5000 萬噸/年產能。今年4 月，由中國國際工程咨詢公司組織的專家組原則通過了準東煤田將軍廟礦區(qū)總體規(guī)劃，該項目取得實質性進展，公司下一步將根據專家意見組織材料上報國家發(fā)改委批準和國家能源局核準，全部手續(xù)完成后公司可取得采礦權，煤電一體化戰(zhàn)略將獲得強大依托，同時該煤礦的盈利能力和市場價值也將逐步顯現。
    短期業(yè)績承壓，給予謹慎推薦評級?？紤]到PVC 價格短期難有起色，燒堿價格繼續(xù)堅挺，我們預計2012-2013 年公司EPS 分別為0.21 元和0.45 元，對應動態(tài)PE 分別為35 倍和16 倍，目前估值合理，考慮到準東煤田探礦權的潛在價值，給予謹慎推薦評級。
    風險因素：燒堿價格大幅下跌，油價大幅下跌帶動PVC 價格繼續(xù)回落。