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◆二季度營業(yè)利潤虧損3633 萬，較一季度顯著改善：
    公司上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 99.6 億，較去年同期增長11.7%；其中二季度收入為52.1 億，同比增長10.9%。分產(chǎn)品看，上半年紙品銷量為192 萬噸，同比增長22.4%，但紙品銷售收入同比僅增長12.6%，紙張價(jià)格較去年上半年下滑令銷量增長的效果打折，紙品中雙膠紙收入同比增長37.8%，湛江45 萬噸高檔文化紙項(xiàng)目開始貢獻(xiàn)業(yè)績；電力熱力收入與去年同期持平，為4.1 億；建筑材料受房地產(chǎn)調(diào)控影響，收入同比降低16%至1.6 億；造紙化工用品和酒店業(yè)務(wù)收入分別同比增長1.4%和下滑4.5%。
    上半年?duì)I業(yè)利潤虧損 2.08 億，其中二季度虧損3633 萬，較一季度虧損1.72 億顯著改善。上半年實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤為9424 萬，但營業(yè)外收入為2.23 億，依靠政府財(cái)政補(bǔ)貼，公司避免了凈利潤虧損。上半年EPS為0.05 元。
    ◆二季度毛利率環(huán)比改善，期間費(fèi)用率環(huán)比基本持平：
    上半年公司的毛利率為 14.7%，同比減少2.5 個(gè)百分點(diǎn)，二季度毛利率為15.6%，較一季度環(huán)比提升近2 個(gè)百分點(diǎn)，我們認(rèn)為年后紙廠堅(jiān)決提價(jià)是二季度盈利水平環(huán)比改善的主要原因，但鑒于下游需求遲遲難以轉(zhuǎn)暖，紙品價(jià)格在5 月后半程持續(xù)回落至今，漿價(jià)亦走勢低迷，壓制湛江70 萬噸木漿產(chǎn)能的獲利空間，我們認(rèn)為三季度公司的盈利水平將再度面臨考驗(yàn)。紙品中，銅版紙上半年毛利率為4.8%，同比降低13.7 個(gè)百分點(diǎn)；白卡紙毛利率為18.2%，同比下滑4.3 個(gè)百分點(diǎn)，受供需惡化影響，白卡紙的毛利率在下半年仍有可能繼續(xù)下滑。
    上半年公司的期間費(fèi)用率為 16.5%，同比上升近4.6 個(gè)百分點(diǎn)，期間費(fèi)用率的提升主要來自財(cái)務(wù)費(fèi)用的顯著增加，80 萬噸銅版紙和湛江項(xiàng)目的投資增加了公司財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。一季度期間費(fèi)用率為16.4%，環(huán)比降低0.2 個(gè)百分點(diǎn)，其中銷售費(fèi)用率為5.8%，環(huán)比提升近1 個(gè)百分點(diǎn)；管理費(fèi)用率為5.2%，環(huán)比降低0.9 個(gè)百分點(diǎn)。
    ◆宏觀經(jīng)濟(jì)尚未復(fù)蘇，行業(yè)基本面仍未見底：
    7 月國內(nèi)工業(yè)產(chǎn)業(yè)增加值同比增速為9.2%，較6 月增速下滑0.3 個(gè)百分點(diǎn)，經(jīng)季調(diào)環(huán)比增長0.66%，亦低于6 月0.74%的增速，表明國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢并未好轉(zhuǎn)，下游需求延續(xù)低迷的狀態(tài)。另一方面，6 月國內(nèi)造紙行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額同比增長21.9%，產(chǎn)能繼續(xù)擴(kuò)張。我們認(rèn)為造紙行業(yè)基本面仍未見底。
    ◆下調(diào)盈利預(yù)測，維持“增持”評級：
    我們將 2012 年EPS 下調(diào)至0.14 元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE 為29 倍，PB為0.62 倍，鑒于PB 已處底部，維持“增持”評級。
    ◆ 風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐低于預(yù)期。