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不良小幅上升，盈利能力維持高位
    ——民生銀行（600016）2012 年半年報(bào)點(diǎn)評(píng)
    投資建議：
    公司上半年各項(xiàng)業(yè)務(wù)保持了穩(wěn)定擴(kuò)張，各項(xiàng)營(yíng)收和綜合盈利繼續(xù)保持了上市銀行中的高水平，體現(xiàn)了事業(yè)部改革和商貸通戰(zhàn)略的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。未來隨著商貸通增速放緩、息差回落以及不良的小幅上升，盈利增速和水平將從高位回落，但在上市銀行中仍將保持高位，預(yù)期12、13 年盈利增長(zhǎng)14%、3%（13 年增速較低主要由于12 年基數(shù)較高，14 年后增速將提升至13.7%），目前股價(jià)12、13PE 為5.1x、5.0x，PB 為1.0x、0.9x，公司作為行業(yè)轉(zhuǎn)型的先發(fā)銀行，估值在板塊內(nèi)較為低廉，維持公司“推薦”評(píng)級(jí)。
    事件：
    公司近日發(fā)布2012 年半年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收515 億元，歸屬于母公司凈利潤(rùn)194億，全面攤薄每股收益0.68 元/股。
    要點(diǎn)：
    高息差與低不良推動(dòng)盈利能力再度提升：1. 上半年的收入和凈利潤(rùn)同比分別增長(zhǎng)32%和38%，ROAE 和RoRWA 達(dá)到27%和2.3%的高位，同比增速?gòu)母呶焕^續(xù)有所放緩。從業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)因子的貢獻(xiàn)度來看，多個(gè)驅(qū)動(dòng)因子均為正貢獻(xiàn)，包括撥備（見圖1-2），顯示了優(yōu)于同業(yè)的息差彈性和資產(chǎn)質(zhì)量。2. 二季度營(yíng)收和凈利環(huán)比增6%和8%的高增速，主要的驅(qū)動(dòng)因素是投資收益（主要是票據(jù)買賣價(jià)差收益）和撥備支出下降，而息差和非息收入環(huán)比均為小幅負(fù)增長(zhǎng)。
    貸款利率回落和同業(yè)比重上升推動(dòng)息差高位回落，手續(xù)費(fèi)尤其是銀行卡收入增長(zhǎng)顯著，費(fèi)用控制表現(xiàn)穩(wěn)定：1. 上半年個(gè)人住房貸款比重繼續(xù)有所下降，經(jīng)營(yíng)貸比重已趨于穩(wěn)定（19%），對(duì)公貸款中比重提升的主要是批零業(yè)與房地產(chǎn)業(yè)，后者的比重仍為板塊最高（見表2）；2. 二季度貸款收益率從高位回落、同業(yè)業(yè)務(wù)比重顯著提高，帶動(dòng)息差從3.27%回落至3.03%，回落到了去年2 季度的水平，預(yù)期下半年降息和浮動(dòng)下降效應(yīng)將明顯體現(xiàn)，全年息差會(huì)回落到2.8%以內(nèi)；4. 上半年手續(xù)費(fèi)凈收入同比增長(zhǎng)31%，增幅較大的是銀行卡（交易額仍有50%以上差距，但收入規(guī)模與招行差距已不到20%）、代理債券、結(jié)算和受托業(yè)務(wù)，二季度手續(xù)費(fèi)凈收入下降5%，比重從高位的21%小幅回落至19%，仍處于行業(yè)高水平。
    5. 由于收入顯著上升，成本收入比同比下降3 個(gè)點(diǎn)至30%，但若與RWA相比則費(fèi)用率同比基本持平（1.85%）。
    資產(chǎn)質(zhì)量周期性繼續(xù)顯現(xiàn)：1. 公司的貸款收益率和風(fēng)險(xiǎn)度較過去有所提高，資產(chǎn)質(zhì)量繼續(xù)顯示其周期性，二季度不良凈增加了6 億（比年初增