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投資要點(diǎn)
    公司今日發(fā)布2012中報(bào)，1-6月實(shí)現(xiàn)收入90.7億元，同比增長(zhǎng)8.54%；扣非后歸屬母公司凈利潤(rùn)3.81億元或EPS=0.82元，同比增長(zhǎng)20.6%。若去年同期加回成都王府井13.51%少數(shù)股東權(quán)益，則可比業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)11.8%，符合預(yù)期。
    二季度單季收入增長(zhǎng)13%，毛利率提高0.66個(gè)百分點(diǎn)至19.79%，期間費(fèi)用率下降0.1個(gè)百分點(diǎn)至12.95%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)47.2%，較一季度均有明顯提升。
    去年開(kāi)始公司加大門(mén)店毛利率管控力度，扭轉(zhuǎn)了毛利率下滑態(tài)勢(shì)。而今年以來(lái)重點(diǎn)品牌集中管理的正式實(shí)施，進(jìn)一步加快了商品資源的整合步伐，上半年百貨前臺(tái)毛利率同比上升0.46個(gè)百分點(diǎn)至17.15%，成效顯著。
    物業(yè)費(fèi)與人工費(fèi)仍然是公司面臨的兩大成本壓力。折舊攤銷(xiāo)費(fèi)率上升0.42個(gè)百分點(diǎn)至2.29%（主要受門(mén)店裝修改造影響，攤銷(xiāo)同比增加超過(guò)3000萬(wàn)），租金費(fèi)率上升0.15個(gè)百分點(diǎn)至2.65%（包頭店及西寧店遭遇租約期內(nèi)大幅提租），人工費(fèi)率上升0.25個(gè)百分點(diǎn)至4.41%，而除剛性費(fèi)用外的其他費(fèi)用下降2000多萬(wàn)（該項(xiàng)目往往是零售公司進(jìn)行盈余調(diào)節(jié)的科目）。
    分門(mén)店來(lái)看，業(yè)績(jī)顯著增長(zhǎng)的有雙安店（擴(kuò)建改造后重開(kāi)業(yè)）、長(zhǎng)沙店、西寧一店和洛陽(yáng)店；業(yè)績(jī)顯著下滑的有包頭店（受租金上漲影響）和成都春熙路店（受新店分流影響）；而去年新開(kāi)的鄂爾多斯店已實(shí)現(xiàn)盈利278萬(wàn)、成都購(gòu)物中心已實(shí)現(xiàn)盈利1783萬(wàn)（受益老店品牌及會(huì)員資
    公司對(duì)行業(yè)低谷逆勢(shì)擴(kuò)張的把握能力以及門(mén)店經(jīng)營(yíng)成功率一直為業(yè)內(nèi)及資本市場(chǎng)稱(chēng)道，09-10年新開(kāi)門(mén)店大多已度過(guò)培育期，逐步成為未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)隽縼?lái)源。盡管今年行業(yè)處于低迷態(tài)勢(shì)，但在去年新開(kāi)的成都購(gòu)物中心及鄂爾多斯店雙雙盈利的良好基礎(chǔ)下，公司更是逆勢(shì)加速擴(kuò)張步伐。下半年預(yù)計(jì)新開(kāi)門(mén)店5家，包括福州恒力城店（5.5萬(wàn)平，租賃）、撫順店（5萬(wàn)平，租賃）、湛江店（3.4萬(wàn)平，租賃）、鄭州錦藝城店（6萬(wàn)平，租賃）和西寧二店（3.7萬(wàn)平，租賃）。
    客觀來(lái)看，公司無(wú)論在業(yè)態(tài)升級(jí)（傳統(tǒng)百貨or購(gòu)物中心）還是物業(yè)獲取方式（租賃or自建），都面臨著思考和轉(zhuǎn)型，而伴隨重資產(chǎn)模式的擴(kuò)張，其資金管理和回報(bào)周期可能面臨一定壓力。盡管如此，多年積累沉淀的成熟管理軟體以及健全的現(xiàn)代企業(yè)制度，仍然保證其位列國(guó)內(nèi)諸多零售公司中的第一梯隊(duì)。
    考慮到下半年5家新店的開(kāi)業(yè)壓力，我們預(yù)計(jì)公司12-14年EPS為1.53、1.84和2.30元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)12年估值17X，首次給予強(qiáng)烈推薦評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)復(fù)蘇低于預(yù)期，新店培育期拉長(zhǎng)。