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    三季報(bào) 0.23 元。前三季，公司控股機(jī)組發(fā)電量同比降9.6%（其中水電降10.8%），主營(yíng)收入同比降8.0%，毛利率下降1.5 個(gè)百分點(diǎn)至48.0%，凈利潤(rùn)同比升21.2%，EPS 為0.23 元，與業(yè)績(jī)快報(bào)一致。環(huán)比看，三季度因水電季節(jié)性因素致收入大增52.1%，毛利率升32.2 個(gè)百分點(diǎn)至55.8%，單季EPS0.19 元，環(huán)比升533.0%。
    二灘業(yè)績(jī)?nèi)缙陲@著回升，田灣河電量略低預(yù)期。受益官地投產(chǎn)及來水偏豐影響，二灘水電發(fā)電量同比增13.1%，導(dǎo)致利潤(rùn)貢獻(xiàn)同比升43.4%至3.18億元，與此前預(yù)期一致?？毓呻姀S田灣河電站受用電需求及上半年來水量同比有所減少影響，前三季發(fā)電量同比降11.7%，使得利潤(rùn)貢獻(xiàn)同比降31.8%至1.00 億元，略低于我們此前預(yù)期。
    資產(chǎn)置換值得期待。公司公告控股股東川投集團(tuán)10 月22 日討論了以公司目前盈利能力不強(qiáng)資產(chǎn)與集團(tuán)持有100%股權(quán)的四川省電力開發(fā)公司股權(quán)進(jìn)行資產(chǎn)置換，將盈利能力不強(qiáng)資產(chǎn)剝離，以提升公司資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力的重大事項(xiàng)。會(huì)議決定本次討論的重大事項(xiàng)待相關(guān)條件成熟后實(shí)施。
    二灘步入投產(chǎn)期，雅礱江開發(fā)順利推進(jìn)。參股的二灘水電下屬錦屏一、錦屏二、官地及桐子林電站將在2012～2015 年陸續(xù)進(jìn)入投產(chǎn)高峰，上述項(xiàng)目全部投產(chǎn)后，預(yù)計(jì)公司2016 年加權(quán)權(quán)益裝機(jī)將較2010 年增長(zhǎng)逾210%。上半年直供電優(yōu)惠電價(jià)取消及折舊政策調(diào)整兩因素有望推動(dòng)業(yè)績(jī)收獲提前。
    此外，已完成的公開增發(fā)及可轉(zhuǎn)債融資將基本滿足下游電站建設(shè)的資金需求，而下游電站投產(chǎn)后產(chǎn)生的現(xiàn)金流將緩解中游電站建設(shè)的資本金需求。
    風(fēng)險(xiǎn)因素。雅礱江后續(xù)項(xiàng)目建設(shè)周期較長(zhǎng)，工程實(shí)際造價(jià)及最終確定的上網(wǎng)電價(jià)將影響未來盈利；參股的新光硅業(yè)多晶硅生產(chǎn)設(shè)備資產(chǎn)減值風(fēng)險(xiǎn)。
    維持“買入”評(píng)級(jí)。鑒于田灣河電站電量略低于此前預(yù)期，我們小幅下調(diào)公司2012～2014 年盈利預(yù)測(cè)至0.27/0.50/0.82 元（原為0.30/0.51/0.84 元），對(duì)應(yīng)P/E 分別為26.7/14.5/8.8 倍。2013 年起公司有望迎來業(yè)績(jī)的跨越式增長(zhǎng)，2012～2017 年復(fù)合增速達(dá)38%，DCF 估值為10.0 元，鑒于其業(yè)績(jī)釋放周期略長(zhǎng)，給予8.5 元目標(biāo)價(jià)并維持“買入”評(píng)級(jí)。