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   山東藥玻是國內(nèi)最大的藥用玻璃包材制造商，模制瓶和棕色瓶是公司兩大主要業(yè)務，2011年兩者收入占比合計60%以上，毛利占比合計80%左右。2002-2011年模制瓶收入復合增速7.46%，棕色瓶收入復合增速44.55%。 
    抗生素行業(yè)走出低谷將帶動山東藥玻模制瓶業(yè)務好轉(zhuǎn)。模制瓶市場規(guī)模8-9億元，85%的抗生素采用模制瓶包裝，公司模制瓶市場占有率70%以上。全身抗感染藥市場規(guī)模在2011年Q4下滑幅度開始放緩，2012年繼續(xù)好轉(zhuǎn)，我們認為公司模制瓶收入明年可能會停止下滑，增長5%左右，預計未來幾年復合增速5-10%。  棕色瓶受益于保健品行業(yè)發(fā)展。棕色瓶主要應用于口服液、保健品行業(yè)，市場規(guī)模10億元左右。受益于保健品行業(yè)，預計公司棕色瓶近幾年收入增速15%。  預灌封注射器等一類瓶支撐長期成長。預灌封注射器2010年全球市場規(guī)模約70億元，預計未來幾年復合增速10%，高于全球5%左右的藥品市場增速，BD公司占據(jù)60%以上的市場份額。預計公司產(chǎn)品明年貢獻收入，毛利率60%，遠超過現(xiàn)在30%左右的綜合毛利率，未來5-10年收入超過3億元，毛利占比30%左右。  其他產(chǎn)品種類多，盈利能力低于模制瓶和棕色瓶。
    公司丁基膠塞、管瓶、安瓿等其他產(chǎn)品，盈利能力相對較低，預計未來幾年與現(xiàn)有收入持平。
    上游原材料價格下跌緩解成本壓力。
    山東藥玻生產(chǎn)成本主要是是純堿、硝酸鈉、石英砂、動力煤、電以及人工等。2012年純堿、煤炭價格的下跌使公司綜合毛利率提高，Q1-3綜合毛利率27.4%，高于Q1的25.8%，與2011年整體持平。由于純堿下游的低迷，以及煤炭庫存的高企，我們認為公司毛利率將企穩(wěn)。 
    "增持"評級，目標價11元。我們預計山東藥玻2012-2014年EPS為0.47元、0.55元、0.65元，當前股價對應2013年PE約15X。我們認為公司明年業(yè)績恢復增長后，可以給予2013年20X的PE，6個月目標價11元。 
    不確定性因素。（1）抗生素行業(yè)政策及執(zhí)行力度可能對山東藥玻模制瓶業(yè)務產(chǎn)生較大影響；（2）保健品行業(yè)信任危機可能影響山東藥玻棕色瓶銷量；（3）預灌封注射器銷量不達預期的風險。