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    主要?jiǎng)恿?，預(yù)計(jì)2013-2014 年片仔癀年均提價(jià)幅度為21.70%、16.69%；公司的化妝品業(yè)務(wù)目前規(guī)模小，營(yíng)銷有改善空間；公司的醫(yī)藥商業(yè)地域局限性明顯，利潤(rùn)貢獻(xiàn)小；公司和華潤(rùn)的合作有利于拓寬公司今后的發(fā)展空間。預(yù)計(jì)公司2012-2014 年每股收益分別為2.73 元、3.31 元、4.29 元，給予買入的首次評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)格115.85 元。
    支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
    公司產(chǎn)品獨(dú)特、原料緊缺名貴、自主定價(jià)權(quán)強(qiáng)。2005 年至今片仔癀共提價(jià)8 次，提價(jià)幅度170%左右。去年以來(lái)提價(jià)頻率和幅度均有所提升。提價(jià)不但消化了原料價(jià)格上漲的壓力，而且?guī)?lái)更豐厚利潤(rùn)，公司的毛利率隨著漲價(jià)明顯上升。我們預(yù)計(jì)2013-2014 年片仔癀年均提價(jià)21.70%、16.69%，毛利率仍將小幅提升，預(yù)計(jì)2012-2014 年片仔癀系列產(chǎn)品收入增速分別為36.50%、31.40%、26%。
    麝香是片仔癀的關(guān)鍵原料，每年用量由公司向國(guó)家申請(qǐng)，由國(guó)家批準(zhǔn)后統(tǒng)一分配。雖然普遍預(yù)計(jì)國(guó)家?guī)齑骥晗阍?015 年將被用盡，但我們綜合考慮國(guó)家?guī)齑婧凸緝?chǔ)備情況，預(yù)計(jì)公司在5 年內(nèi)的麝香資源有保障。同時(shí)，人工養(yǎng)麝的發(fā)展趨勢(shì)樂觀，5 年后有望支撐起公司的麝香來(lái)源。因此，對(duì)麝香來(lái)源的持續(xù)性不必悲觀。
    和華潤(rùn)的合作打開了公司的發(fā)展空間。公司長(zhǎng)期以片仔癀為主打產(chǎn)品，其它產(chǎn)品沒有得到有效發(fā)展。此次和華潤(rùn)醫(yī)藥合作不僅有利于開發(fā)公司其它產(chǎn)品的市場(chǎng)潛力，而且為公司今后進(jìn)一步融入華潤(rùn)醫(yī)藥打開了通道。
    公司的化妝品雖然具有一定的市場(chǎng)知名度，但業(yè)務(wù)目前規(guī)模仍小，營(yíng)銷有改善空間；醫(yī)藥商業(yè)地域局限性強(qiáng)，利潤(rùn)貢獻(xiàn)小。
    評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
    麝香來(lái)源不可持續(xù)；國(guó)家禁止使用天然麝香。
    產(chǎn)品質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)。
    產(chǎn)品價(jià)格繼續(xù)上漲導(dǎo)致銷量下降。
    估值
    我們預(yù)計(jì)公司2012-2014 年凈利潤(rùn)增速分別為50%、21%、30%，扣非后凈利潤(rùn)增速分別為31%、40%、30%。公司的主要產(chǎn)品獨(dú)家壟斷、資源稀缺、定價(jià)能力強(qiáng)，仍具量?jī)r(jià)提升空間；和華潤(rùn)的合作有利于拓寬公司今后的發(fā)展空間?；瘖y品業(yè)務(wù)具備一定的發(fā)展壯大基礎(chǔ)。
    我們給予公司買入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)為115.85 元，對(duì)應(yīng)2013 年35 倍的市盈率。