>> 聯(lián)訊證券-華力創(chuàng)通(300045)軍品資質(zhì)構(gòu)筑行業(yè)壁壘,北斗業(yè)務(wù)與產(chǎn)業(yè)同步成長-130204
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2013/2/4 |
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事件：
公司近日公布2012年業(yè)績預(yù)告，全年凈利潤4274.01萬-6105.73萬，比上年同期增長- 30% -0%。業(yè)績下滑主要受累于仿真相關(guān)業(yè)務(wù)收入下降。 點評：
1、資源向北斗業(yè)務(wù)傾斜，仿真業(yè)務(wù)下滑拖累營收。2012年隨著北斗導(dǎo)航系統(tǒng)正式投入商用，公司也將業(yè)務(wù)重心轉(zhuǎn)移至此，在技術(shù)、業(yè)務(wù)、人員等層面投入大量資源集中在北斗導(dǎo)航相關(guān)領(lǐng)域。在北斗業(yè)務(wù)逐漸成長為明星業(yè)務(wù)的同時，公司傳統(tǒng)的仿真業(yè)務(wù)發(fā)展遇到瓶頸，內(nèi)外因作用下，業(yè)務(wù)收入出現(xiàn)下降。另外，公司12年戰(zhàn)略性擴員的背景下，導(dǎo)致人工成本上升，以及固定資產(chǎn)折舊費用同比增加等因素導(dǎo)致管理費用增幅較大。這都拖累12年凈利潤同比下滑。 2、軍品資質(zhì)構(gòu)筑行業(yè)壁壘，北斗業(yè)務(wù)與產(chǎn)業(yè)同步成長。公司由機電仿真和產(chǎn)品代理業(yè)務(wù)起家，目前已涉足衛(wèi)星導(dǎo)航、雷達與衛(wèi)星通信等多領(lǐng)域，據(jù)公司估算，近六成收入來自軍方訂單。經(jīng)過多年的發(fā)展，公司已具有服務(wù)國防軍工的全套資質(zhì)，在涉及國防安全和特定行業(yè)應(yīng)用領(lǐng)域優(yōu)勢顯著。與軍方良好的合作關(guān)系以及軍品供應(yīng)較高的行業(yè)壁壘形成了公司經(jīng)營的核心競爭力。雖然12年軍方訂單有所萎縮，但隨著"十二五"計劃進入中后期階段（軍方資本開支增加）、中日釣魚島摩擦升級和南海爭議的縈繞，我們判斷13年軍方需求將有所回暖。另一方面，北斗導(dǎo)航業(yè)務(wù)將加速貢獻業(yè)績，作為國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，這一次政府部門的支持力度超過了市場預(yù)期，今年1月14日，交通運輸部表示，計劃用兩年時間，安裝8萬臺北斗終端，在江蘇、貴州、天津等9個省市示范應(yīng)用。這預(yù)示著政府將加快推進北斗系統(tǒng)在民用及行業(yè)應(yīng)用的步伐，涉足產(chǎn)業(yè)鏈前端芯片及終端產(chǎn)品的公司將率先受益。公司在北斗二代相關(guān)領(lǐng)域擁有基帶芯片和天線的研發(fā)制造能力，在外購射頻芯片的基礎(chǔ)上已實現(xiàn)終端產(chǎn)品的自主出品。我們認(rèn)為，公司在北斗導(dǎo)航領(lǐng)域采取的主要是跟隨策略，并未實現(xiàn)關(guān)鍵元器件以及系統(tǒng)應(yīng)用的全覆蓋，這也是順應(yīng)公司體量的明智決策?；诖?，公司未來兩年北斗業(yè)務(wù)的增長將與行業(yè)規(guī)模的擴張同步，難言"爆發(fā)"但"高速"無疑。 3、重視技術(shù)研發(fā)，但研發(fā)支出資本化引擔(dān)憂。作為一家技術(shù)型企業(yè)，公司重視研發(fā)，已有授權(quán)的有效專利14項。截至三季報仍有硅微陀螺產(chǎn)品化、北斗/GPS兼容型衛(wèi)星導(dǎo)航接收機等項目在研，并新近入選國家重大科學(xué)儀器設(shè)備開發(fā)專項項目（關(guān)于GNSS全系統(tǒng)衛(wèi)星導(dǎo)航測試分析儀）。公司通過著力研發(fā)，有望繼續(xù)抬高行業(yè)壁壘，鞏固自身優(yōu)勢地位。但研發(fā)費用資本化金額的增長為未來業(yè)績蒙上一層陰影，截至三季報，開發(fā)支出金額已經(jīng)攀升至7260萬，大幅超過前三季度的營業(yè)利潤近三倍。 4、市盈率過高，給予"持有"評級。基于對北斗導(dǎo)航業(yè)務(wù)在13年正式迎來高速發(fā)展的假設(shè)，我們預(yù)計公司 2012-2014 年每股收益分別為 0.21/0.33/0.48元，對應(yīng) 2012-2014 年市盈率分別為：71倍/45倍/31倍，凈利潤復(fù)合增長率約為27.8%。近期收到國家重點扶持北斗導(dǎo)航產(chǎn)業(yè)的相關(guān)政策新聞刺激，市場普遍給予公司較高期望，我們認(rèn)為當(dāng)前股價已經(jīng)充分反映了公司的成長預(yù)期,近期高管減持頻現(xiàn)為公司前景蒙上隱憂。首次覆蓋，給予"持有"評級，對應(yīng)6個月目標(biāo)價13.2元，對應(yīng)13年市盈率40倍。 5、風(fēng)險提示：軍方訂單繼續(xù)萎縮、北斗市場開拓不利、研發(fā)費用資本化、高管高位減持風(fēng)險
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