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    一、 事件概述
    日前我們于夢潔家紡調(diào)研，和公司高管就13 年公司經(jīng)營規(guī)劃進(jìn)行了深入交流。
    公司12 年業(yè)績大幅下滑主要系收入增速低于預(yù)期以及銷售費(fèi)用失控。本次調(diào)研核心就看公司這兩塊彈性有多大。
    二、 分析與判斷
    13年銷售政策有所改觀，第一時(shí)間點(diǎn)看三月大促效果如何
    公司銷售政策較競爭對手一直偏保守。由于擔(dān)心促銷會影響品牌形象，公司在11 年做了1 億多元促銷之后，12 年對訂貨會改制忽略了促銷力度的持續(xù)性（11年促銷占收入比15%，12 年不到10%），結(jié)果發(fā)現(xiàn)競爭對手雖然加大力度促銷，毛利率也沒下去，品牌地位也沒下去。我們認(rèn)為，促銷對家紡行業(yè)來說并不是簡單的打折，而且有效帶動銷售周轉(zhuǎn)率、提升單店的有效途徑。對此，公司計(jì)劃3 月開始進(jìn)行大促活動。據(jù)我們對長沙市場的草根調(diào)研：公司三八婦女節(jié)開始將實(shí)行滿1000 送300 的活動，促銷力度其實(shí)一般，屆時(shí)可看下效果如何。13年公司收入規(guī)劃保底增長20%，外延擴(kuò)張300 家，略低于12 年（新增350 家，關(guān)閉50 家，凈開300 家），單店增速力求達(dá)到兩位數(shù)。從1-2 月來看，同店增長還不錯(cuò)，加盟渠道出庫增速10%左右；直營渠道由于專柜比重較高（數(shù)量占比80%），增速0-10%不等。
    嚴(yán)抓費(fèi)用端，13年銷售費(fèi)用率較前年計(jì)劃下降5 PCT
    由于直營專柜比重較高、銷售政策滯后于市場以及公司內(nèi)部費(fèi)用管控力度不大，我們預(yù)計(jì)12 年銷售費(fèi)用率高于30%。在長沙重點(diǎn)百貨市場，我們發(fā)現(xiàn)夢潔商場專柜的面積較前兩年有大幅提升，且裝修費(fèi)用較貴，夢潔1600-1700 元/平米，寐超過2000 元/平米。今年除了銷售政策變動之外，公司在費(fèi)用控制方面也對組織構(gòu)架進(jìn)行調(diào)整，去年只控制金額或比例，今年兩頭都要抓，公司計(jì)劃今年銷售費(fèi)用率較前年下降5%，我們認(rèn)為如果實(shí)施得當(dāng)，公司業(yè)績將呈現(xiàn)較大彈性，一季報(bào)費(fèi)用數(shù)據(jù)便顯得非常重要。
    終端經(jīng)銷商壓力略有緩解
    目前ERP 系統(tǒng)已經(jīng)鋪到90%的終端，不過由于加盟商經(jīng)營水平參差不齊，公司沒辦法掌握庫存的準(zhǔn)確性和及時(shí)性，因此公司今年新成立“庫存周轉(zhuǎn)項(xiàng)目”，派專門人士深入終端提升ERP 使用效率。公司判斷Q1 庫存環(huán)比去年Q4 略有改善。
    三、 盈利預(yù)測與投資建議
    維持“謹(jǐn)慎推薦”評級。 預(yù)計(jì)公司13-14 年核心EPS 0.85/1.00 元，對應(yīng)PE 16/13倍。我們認(rèn)為公司一季報(bào)業(yè)績實(shí)現(xiàn)正增長問題不大，投資時(shí)點(diǎn)建議等三月大促以及四月一季報(bào)數(shù)據(jù)出來后，便能更準(zhǔn)確地判斷業(yè)績彈性。
    四、 風(fēng)險(xiǎn)提示
    新年度銷售政策不達(dá)預(yù)期；費(fèi)用控制低于預(yù)期；終端恢復(fù)低于預(yù)期。