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    主業(yè)增長(zhǎng) 43.7%，符合預(yù)期。12 年公司實(shí)現(xiàn)收入180.1 億，增長(zhǎng)18.9%，凈利潤(rùn)4.8 億，增長(zhǎng)44.9%，扣非后凈利潤(rùn)4.5 億，增長(zhǎng)43.7%，EPS1.65 元，符合我們年報(bào)前瞻預(yù)期。其中：第四季度實(shí)現(xiàn)收入45.2 億，增長(zhǎng)12.7%，凈利潤(rùn)1.2 億，增長(zhǎng)41.2%，EPS0.41 元。12 年公司通過提升口服抗生素銷售占比，且抗生素業(yè)務(wù)大幅受益于原材料成本下降，抗生素業(yè)務(wù)盈利能力大幅提升。公司擬每10 股派現(xiàn)1.8 元（含稅）。
    醫(yī)藥商業(yè)平穩(wěn)增長(zhǎng)，抗生素業(yè)務(wù)盈利大幅提升。分銷事業(yè)部12 年實(shí)現(xiàn)收入161.1 億，增長(zhǎng)20.6%，凈利潤(rùn)2.53 億，增長(zhǎng)20.5%，利潤(rùn)占比52.4%。制藥事業(yè)部實(shí)現(xiàn)收入17.8 億，增長(zhǎng)2.3%，凈利潤(rùn)2.3 億，增長(zhǎng)50.7%，利潤(rùn)占比47.6%?？股貥I(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入15.2 億，增長(zhǎng)-3.7%,毛利率同比大幅提升11.5個(gè)百分點(diǎn)，盈利能力大幅提升，主要是口服抗生素銷售占比提升，原材料成本大幅下降。
    業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)具可持續(xù)性，維持增持評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司抗生素業(yè)務(wù)將平穩(wěn)增長(zhǎng)，受益于口服抗生素銷售占比提升，盈利能力仍有一定提升空間。公司作為國藥控股在兩廣地區(qū)的商業(yè)平臺(tái)，受益于行業(yè)集中度提升，未來仍將平穩(wěn)增長(zhǎng)。我們認(rèn)為公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)具可持續(xù)性。我們維持13-14 年EPS1.98、2.38 元，增長(zhǎng)20%、20%，首次預(yù)測(cè)15 年EPS2.86 元，增長(zhǎng)20%，2012 年預(yù)測(cè)市盈率僅17倍，維持增持評(píng)級(jí)。
    有別于大眾的認(rèn)識(shí)：1）口服抗生素銷售占比仍有提升空間；2）兩廣分銷市場(chǎng)空間大，公司市場(chǎng)份額仍將不斷提升；3）分銷業(yè)務(wù)毛利率主要取決于品種，直銷毛利率高于調(diào)撥，通過不斷引進(jìn)新品種，加大直銷業(yè)務(wù)占比，分銷毛利率有望維持平穩(wěn)。
    股價(jià)上漲的催化劑：1）基藥政策轉(zhuǎn)向；2）新品引入進(jìn)度超預(yù)期；3）融資限制解除，再融資啟動(dòng)；4）宏觀資金面持續(xù)改善，信貸成本下行；5）商業(yè)板塊營運(yùn)效率上升。
    核心假定的風(fēng)險(xiǎn)：抗菌藥雙控政策影響超預(yù)期；經(jīng)營性占款大量增長(zhǎng)導(dǎo)致財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)加重。